Możliwe scenariusze wzrostu polskiej gospodarki po pandemii COVID-19

Zasadniczo możliwe są następujące ścieżki zmian PKB po dowolnym wstrząsie:

1. Wzrost PKB nie przyspiesza w porównaniu do prognoz sprzed wstrząsu (ścieżka L-kształtna); w efekcie, gospodarka w ogóle nie nadrabia strat w poziomie PKB wywołanych wstrząsem – relacja PKB po wstrząsie do jego ścieżki oczekiwanej przed wstrząsem, jak również wiele wielkości makro-ekonomicznych, w szczególności odsetek zatrudnionych, czy stopa inwestycji, od których zależy poziom PKB, pozostają po ostrym załamaniu na obniżonym poziomie (w porównaniu do oczekiwań sprzed wstrząsu), a nawet mogą być pogłębiane na skutek trwale niższej dynamiki PKB (litera L ma opadającą nóżkę).

2. Wzrost PKB przejściowo przyspiesza w porównaniu do prognoz sprzed wstrząsu (ścieżka U-kształtna); jednak przyspieszenie jest zbyt słabe lub zbyt krótkotrwałe, żeby gospodarka w pełni nadrobiła straty w poziomie PKB wywołane wstrząsem.

3. WzrostPKB przyspiesza w porównaniu do prognoz sprzed wstrząsu (ścieżka V-kształtna), przy czym przyspieszenie jest wystarczająco silne lub długotrwałe, żeby gospodarka w pełni nadrobiła straty w poziomie PKB wywołane wstrząsem.

Koszty gospodarcze pandemii COVID-19 powinny być u nas ograniczane, w porównaniu do większości gospodarek wschodzących, przez następujące cechy polskiej gospodarki:

‒ Po pierwsze, nie jest ona uzależniona od pojedynczego sektora, przy czym ani turystyka, która najbardziej ucierpiała na epidemii, ani sektor surowcowy, w który uderzyło załamanie cen na rynkach międzynarodowych, nie odgrywają w naszej gospodarce dużej roli.

‒ Po drugie, więcej importujemy surowców energetycznych niż eksportujemy, dzięki czemu załamanie cen surowców energetycznych może u nas łagodzić koszty pandemii (jakkolwiek boleśnie odczuje je górnictwo i podmioty z nim związane).

‒ Po trzecie, kurs złotego jest płynny. Jego osłabienie powinno więc – podobnie jak w przypadku poprzednich okresów dekoniunktury na świecie – amortyzować w części spadek popytu zewnętrznego.

‒ Po czwarte, mamy nadwyżkę eksportu nad importem towarów i – przede wszystkim – usług. Łącznie z transferami z Unii Europejskiej z naddatkiem pokrywa ona nadwyżkę dochodów obcokrajowców z tytułu inwestycji i pracy w naszym kraju nad odpowiednimi dochodami z zagranicy naszych obywateli. To chroni złotego przed nadmiernym osłabieniem, które zagroziłoby wypłacalności podmiotów mających zobowiązania w walutach obcych. Dodatkowo, polskie firmy jeśli mają zobowiązania w walutach obcych, to w zasadniczej części są to zobowiązania wobec ich zagranicznych (współ)właścicieli, co chroni je przed negatywnymi skutkami osłabienia złotego.

‒ Po piąte, jesteśmy silnie gospodarczo powiązani z Niemcami, które zgromadziły duże rezerwy na złagodzenie kosztów pandemiii – przynajmniej dotychczas -sprawnie zarządzają kryzysem, który wywołał jej wybuch. Tym samym nasze powiązania kooperacyjne z gospodarką niemiecką nie powinny znacząco ucierpieć.

Dwa czynniki powinny ograniczać te koszty w porównaniu do krajów Unii Europejskiej:

‒ Po pierwsze, polscy przedsiębiorcy i menedżerowie mają dużą zdolność do adaptacji. Wynieśli ją bądź ze schyłkowych lat socjalizmu, które były permanentnym kryzysem, bądź z okresu transformacji, w którym niemal wszystko w państwie musiało się zmienić. Jednak tutaj czynnikiem ograniczającym jest znaczący wzrost roli właścicielskiej państwa w ostatnim okresie w sektorze przedsiębiorstw i sektorze finansowym, co generuje ryzyko nieefektywnych decyzji i nieefektywnej alokacji czynników produkcji.

‒ Po drugie, koszty zdrowotne w naszym kraju powinny być mniejsze niż przeciętnie w UE. Populacja Polski, mimo że szybko się starzeje, wciąż jest relatywnie młoda. Poza tym, mieszkamy w mniejszych skupiskach i mniej podróżujemy po świecie. Wreszcie, dyscyplinująco działa świadomość, że w przypadku zachorowania nie można specjalnie liczyć na pomoc państwa. Jednak ocena tego czynnika jest ograniczona brakiem pełnych, dostępnych publicznie danych epidemicznych.

Tymczasem, prognozy międzynarodowych organizacji wskazują, że odbicie w Polsce po pandemii będzie mniej dynamiczne niż przeciętnie w gospodarkach wschodzących i Unii Europejskiej.

W rezultacie, będzie miało kształt litery U z krótszym prawym ramieniem. Prognozy te są przy tym budowane na założeniu, że nie nastąpią żadne dodatkowe wstrząsy, w tym w szczególności pandemia zakończy się po jednej fali zachorowań.

‒ Międzynarodowy Fundusz Walutowy w kwietniu br. obniżył prognozę wzrostu PKB w naszym kraju na 2020 rok o 7,7 pkt proc. w porównaniu do prognozy z października ub.r. Jednocześnie podniósł prognozę na 2021 rok, ale tylko o 1,5 pkt proc.

W rezultacie, poziom PKB w przyszłym roku ma być u nas o 6 pkt. proc. niższy, niż przewidywano jesienią ub. roku. Nawet gdyby także w następnych latach tempo wzrostu polskiej gospodarki podniosło się o podobną wielkość, to straty dla poziomu PKB nie zostałyby w pełni nadrobione w horyzoncie 5 lat.

‒ Komisja Europejska w maju br. zrewidowała w dół prognozę wzrostu PKB w Polsce na 2020 rok o 7,6 pkt proc. w porównaniu do prognozy z listopada ub.r. Była to co prawda szósta najpłytsza rewizja wzrostu w całej UE, ale jednocześnie prognozę dla naszego kraju na 2021 rok KE podniosła zaledwie o 0,8 pkt proc., najmniej w całej UE.

W rezultacie PKB w przyszłym roku ma być o 6,6 pkt. proc. mniejszy niż prognozowano jesienią. Tylko w 7 krajach UE prognozowany ubytek PKB jest głębszy.

‒ Europejski Bank Odbudowy i Rozwoju (EBOR) szacuje na 2020 rok spadek PKB Polski o 7 pkt. proc. w porównaniu do prognozy z 2019 r., oczekując recesji na poziomie 3.5% w 2020 r. i odbicia tempa wzrostu PKB w 2021 r. do poziomu 4%.

Nie da się powiązać głębszych, niż w gospodarkach wschodzących i Unii Europejskiej, strat dla poziomu PKB w Polsce, przewidywanych przez organizacje międzynarodowe, z wielkością impulsu fiskalnego, gdyż organizacje te budują swoje prognozy przy założeniu keynesowskiej reakcji na impuls, a jego skala ma być w Polsce większa niż w tamtych gospodarkach.

‒ Międzynarodowy Fundusz Walutowy prognozuje, że impuls fiskalny, zdefiniowany jako różnica w poziomie deficytu między kolejnymi rundami prognostycznymi (odpowiednio z kwietnia br. oraz z października ub.r.), wyniesie w Polsce 5,6% PKB w 2020 roku i 2,4% PKB w 2021 roku, natomiast w gospodarkach wschodzących 4,0% PKB i 2,4%PKB.

‒ Według Komisji Europejskiej impuls ten wyniesie w naszym kraju 9,3% PKB w br. i 2,9% PKB w 2021 roku. W Unii Europejskiej ma on wynieść przeciętnie 7,5% PKB i 2,6% PKB.

‒ Prognozy te są oparte na założeniu niewystąpienia kolejnych fal zachorowań. Jednocześnie wynikająca z nich duża skala strat dla poziomu PKB w Polsce nie jest związana z głębokością pierwotnego załamania, a ze słabością późniejszego odbicia, gdyż ma być ono u nas bardziej ograniczone niż gdzie indziej. Zarządzanie kryzysowe w odpowiedzi na pandemię jest w naszym kraju prowadzone tak, jakby miały już nie wystąpić żadne wstrząsy. Trudno na przykład zakładać, że całkowicie uda się nam uniknąć kolejnych nawrotów epidemii.

Niestety, w polityce fiskalnej nie podjęto żadnego z trzech rodzajów działań, które pozwoliłyby ograniczyć przyrost długu publicznego w następstwie skutków nawrotów epidemii. Nie zadbano też o to, żeby pomoc dla firm (a przede wszystkim dla pracowników) trafiła dostatecznie szybko.

Co więcej, nie zaadresowano jej właściwie – tak, żeby mógł skorzystać z niej każdy, kto jej potrzebuje, ale żeby była bezzwrotna tylko dla tych, którzy po odmrożeniu gospodarki nie nadrobią strat poniesionych w czasie lockdownu.

Nie przygotowano też spójnego modelu zarządzania restrykcjami, który pozwalałby opanowywać nawroty epidemii bez tak szerokiego zamrażania gospodarki jak w ostatnich tygodniach.

Z kolei w polityce pieniężnej obniżono stopy procentowe niemal do zera. Ponadto sięgnięto po niekonwencjonalne narzędzia, które dotychczas były podejmowane wyłącznie w krajach o ugruntowanych instytucjach i – w efekcie – zaufaniu. Przy tym, jeśli takie działania się tam sprawdzały, to w zapobieganiu załamania sektora finansowego.

Tymczasem u nas rozpoczęto ich wykorzystywanie, mimo że nie wystąpiło ryzyko załamania w tym sektorze. Ich głównym dotychczasowym skutkiem jest rozluźnienie dyscypliny w finansach publicznych. W praktyce służą one pokrywaniu deficytu budżetu przez bank centralny – przy wykorzystaniu pośrednictwa państwowych banków.

Można im co prawda przypisać odblokowanie pomocy dla firm, ale jednocześnie ta pomoc obarczona jest zbyt dużą biurokracją, a także istnieje ryzyko jej wykorzystania niezgodnego z rachunkiem ekonomicznym. Zbyt duża biurokracja i materializacja tego ryzyka dodatkowo osłabiłyby potencjał wzrostu polskiej gospodarki, a tym samym ograniczyłyby szanse na odbicie możliwie zbliżone do V-kształtnego.

Uważamy, że w polityce gospodarczej należy obecnie rozważyć i przyjąć dwa podstawowe scenariusze: scenariusz bazowy oraz scenariusz skrajny.

Scenariusz bazowy pokazuje obraz umiarkowanej recesji rzędu 2% PKB w roku 2020, zerowego wzrostu w roku 2021 i 2% dodatniego wzrostu w roku 2022. Takiemu scenariuszowi mogłoby towarzyszyć założenie utrzymywania się w okresie prognozy inflacji na poziomie celu NBP, czyli 2,5% w latach 2021‒2022, oraz 3,5% w roku bieżącym.

Na relatywnie wysokie prawdopodobieństwo urzeczywistnienia się tego optymistycznego scenariusza wskazują bieżące dane dotyczące zużycia energii elektrycznej. W kwietniu – wg PSE – obniżyło się ono o 9,7% r/r (dane porównywalne z Niemcami, ale znacząco lepsze niż w pozostałych dużych krajach UE). W maju (na podstawie informacji dziennych) jest podobnie.

Oznacza to, że przemysły zużywające najwięcej energii elektrycznej nie zostały znacząco dotknięte recesją. Przewozy ładunków zmniejszyły się o 6,8% r/r,a pasażerów o 37,4% r/r. Przeładunki w portach morskich zmniejszyły się o 9,3% r/r, a kontenerów o18,6%. Przeładunki kontenerów mogą stanowić proxy obrotów handlu zagranicznego (ale raczej z krajami spoza UE).

Scenariusz bazowy jest prognozą relatywnie krótkiej, niezbyt głębokiej recesji. Nie jest to jednak, scenariusz bardzo optymistyczny, z dominującymi obecnie na rynku prognozami odbicia gospodarki w kształcie litery V, a nawet √ i z szybko gasnącą presją inflacyjną.

Jest to podejście ostrożne, bazujące na kilku założeniach. Poniżej najważniejsze z nich:

‒ odbudowa popytu zewnętrznego postępuje w umiarkowanym tempie;

‒ w dalszym ciągu w gospodarce krajowej występują ograniczenia podażowe i popytowe. Te pierwsze wynikają z przerwania części łańcuchów dostaw i przerzedzenia się sieci dostawców towarów i usług po okresie częściowego zamknięcia gospodarki i jej etapowego otwierania, trwającego do jesieni, w tym szczególnie utrzymujących się wciąż ograniczeń w ruchu transgranicznym. Ograniczenia popytowe są wynikiem pogorszenia się sytuacji na rynku pracy i zmiany wzorca zachowań konsumentów;

‒ inflacja utrzymuje się na podwyższonym poziomie. Presja deflacyjna jest krótkotrwała i dotyczy wyprzedaży magazynowej. Presja inflacyjna zaznacza się mocno w cenach żywności (również związanych z występującą suszą) i kosztach utrzymania gospodarstw domowych oraz w cenach usług;

‒ znaczący wzrost deficytu SFP i większościowy udział w budżecie wydatków zdeterminowanych utrudnia podjęcie skutecznych działań stymulujących popyt w fazie „poodmrożeniowej”. Stymulacja jest skuteczna na krótką metę.

Scenariusz skrajny, który trzeba potraktować poważnie, bo łączy się z tym ryzyko głębokich zaburzeń, również społeczno-politycznych, charakteryzują następujące wskaźniki makro dla lat 2020 ‒ 2022 (odpowiednio dla poszczególnych lat):

Scenariusz skrajny (testu skrajnego) multiplikuje i wzmacnia ryzyka rysujące się już w scenariuszu bazowym. Recesja jest bardzo głęboka w tym roku i trwa również w roku 2021.

Rysuje się bardzo poważny rozdźwięk między inflacją mierzoną przez GUS, a inflacją odczuwalną. We wskaźnikach GUS dominującą rolę odgrywać będą wciąż statystyczne spadki tych kategorii w koszyku konsumpcyjnym, na które popyt z powodu lockdown pozostanie ograniczony (paliwa, transport, turystyka).

Inflację odczuwalną będą dodatkowo podwyższać ceny żywności i koszty utrzymania gospodarstw domowych. Trudno też liczyć na import taniej żywności z zagranicy.

Zmiany wag w koszyku inflacyjnym, dopasowujące się z opóźnieniem do realnych zmian w strukturze wydatków, doprowadzą do utrzymania się wskaźnika CPI na podwyższonym poziomie po około 12 ‒ 15 miesiącach od statystycznych spadków odnotowywanych w tym roku. Do presji inflacyjnej przyczyni się także wzrost podaży pieniądza po niesterylizowanych operacjach NBP na rynku długu.

Równocześnie z uwagi na wspomniany rozdźwięk między oficjalnymi odczytami CPI, a inflacją odczuwalną, pomimo pogorszenia się sytuacji na rynku pracy, presja na wzrost wynagrodzeń nie wygaśnie z oczekiwaną ostrością. W niektórych sektorach spodziewać się można nawet wzrostu oczekiwań płacowych.

Znaczące pogorszenie pozycji fiskalnej, przyrost deficytu i długu publicznego, wymagać będą uruchomienia klasycznych stosowanych w takich sytuacjach instrumentów. Ciężar nominalnego długu redukować będzie inflacja. Potrzebne jednak będą też podwyżki podatków i danin publicznych oraz poszerzenie katalogu restrykcji finansowych. Działania władz publicznych nie będą więc wspierać wzrostu gospodarczego w latach 2021 ‒ 2022.

Złoty, wraz z innymi walutami krajów zaliczanych do segmentu EM, znajdować się będzie pod presją deprecjacyjną, związaną z odpływem kapitału portfelowego i utrzymującą się wysoką awersją do ryzyka, rosnącą wraz z przybierającą na sile falą niewypłacalności na rynku długu korporacyjnego, której nie zdoła powstrzymać skupowanie obligacji korporacyjnych o statusie inwestycyjnym przez PFR.

Osłabienie kursu złotego będzie większe, jeśli jeszcze bardziej zawęzi się spread na stopach procentowych między Polską a rynkami bazowymi. Na kurs wpływać też będzie ewentualne obniżenie ratingu, o ile agencje ocenią negatywnie brak przejrzystości w operacjach banku centralnego na rynku długu oraz naruszenie lub usunięcie reguł fiskalnych.

Alert Gospodarczy to inicjatywa think tanku Open Eyes Economy oraz Kolegium Gospodarki i Administracji Publicznej Uniwersytetu Ekonomicznego w Krakowie.

Wszystkie alerty eksperckie dostępne są na: www.oees.pl/dobrzewiedziec