Zdaniem ekonomistów Credit Agricole złoty może być mocniejszy

Tendencje w zakresie kształtowania się tempa wzrostu gospodarczego w krajach regionu Europy Środkowo-Wschodniej – Polski, Czech, Węgier i Rumunii (dalej: kraje EŚW-4) wyglądały podobnie pod koniec 2023 r.
W IV kw. 2023 r. odnotowano wzrost rocznych dynamik PKB w porównaniu do III kw. w tych krajach.

Uważamy, że wzrost PKB we wszystkich krajach regionu dalej umiarkowanie przyspieszy w kolejnych kwartałach. Głównym czynnikiem dynamizującym wzrost gospodarczy będzie spadająca inflacja, zwiększająca realną siłę nabywczą dochodów gospodarstw domowych i ich konsumpcję.

Oczekujemy bowiem kontynuacji tendencji dezinflacyjnych głównie wskutek oddziaływania efektów wysokiej bazy, a także wygasania zakłóceń w łańcuchach dostaw i spadku presji kosztowej. Dodatkowym czynnikiem wspierającym wzrost gospodarczy w 2024 r. będzie oczekiwane przez nas (opóźnione) ożywieniem w strefie euro i światowym handlu, oraz efekty niskiej bazy z 2023 r.

Czynnikiem ograniczającym skalę ożywienia w 2024 r. będą natomiast tendencje w inwestycjach publicznych. Biorąc pod uwagę cykl absorbcji środków unijnych (pauza pomiędzy dwiema siedmioletnimi perspektywami finansowymi) dynamika publicznych nakładów brutto na środki trwałe wyraźnie obniży się w 2024 r. Czynnik ten będzie częściowo łagodzony przez realizację projektów w ramach tzw. Instrumentu na rzecz Odbudowy i Zwiększenia Odporności (odpowiednik polskiego KPO).

Zarysowane powyżej perspektywy makroekonomiczne będą ważne z punktu widzenia decyzji podejmowanych przez banki centralne i kształtowania się kursów walutowych w krajach regionu.

Ważnym czynnikiem oddziałującym na kursy walutowe krajów regionu EŚW-4 będą tendencje w zakresie kształtowania się danych o bilansie płatniczym. Nasilająca się w br. absorbcja środków unijnych w ramach Instrumentu na rzecz Odbudowy i Zwiększenia Odporności i perspektywy finansowej 2021-2027 będzie oddziaływała w kierunku poprawy łącznego salda obrotów bieżących i salda obrotów kapitałowych.

Pozytywna dla bilansu płatniczego, poprzez wzrost eksportu, będzie również oczekiwana przez nas poprawa sytuacji gospodarczej u głównych partnerów handlowych państw EŚW-4.

W przeciwieństwie do pozostałych trzech krajów, w przypadku Węgier odblokowanie środków unijnych i tempo ich absorbcji charakteryzuje się podwyższoną niepewnością. Pod koniec ub. r. napięcia na linii Węgry-UE uległy nasileniu w związku z blokadą wypłaty pakietu pomocowego dla Ukrainy przez premiera V. Orbana.

Ostatecznie Węgry poparły inicjatywę UE, a Komisja Europejska odblokowała środki unijne w ramach Funduszu Spójności w wysokości 10,2 mld EUR dla Węgier. Pula ta pozwoli Węgrom na realizację projektów inwestycyjnych w krótkim okresie, jednak dominująca większość środków unijnych nadal pozostaje zablokowana w związku z niespełnieniem wymogów UE w ramach praworządności i tzw. kamieni milowych. Niepewność w zakresie dostępu Węgier do kolejnej puli środków unijnych będzie czynnikiem ograniczającym skalę aprecjacji forinta w kolejnych kwartałach.

Informacja o odblokowaniu środków unijnych w ramach KPO dla Polski została pozytywnie odebrana przez inwestorów, co znalazło odzwierciedlenie w umocnieniu kursu złotego dwa tygodnie temu. Oddziałuje to w kierunku obniżenia punktu startowego naszej prognozy kursu EURPLN i obniżenia jego ścieżki w kolejnych kwartałach.

Ponadto, zgodnie z naszą zrewidowaną prognozą stóp procentowych (por. MAKROmapa z 26.01.2024) oczekujemy, że NBP będzie charakteryzował się bardziej jastrzębim nastawieniem niż wcześniej zakładaliśmy.

Uważamy, że stopy procentowe nie ulegną zmianie w br. Pierwszych obniżek stóp procentowych (łącznie o 50pb) spodziewamy się dopiero w II połowie 2025 r. Wyższa ścieżka stóp procentowych w połączeniu z odblokowaniem środków w ramach KPO skłoniła nas do rewizji w górę naszej prognozy kursu złotego.

Uważamy, że aprecjacja złotego będzie kontynuowana w kolejnych kwartałach, w efekcie czego kurs EURPLN obniży się do 4,24 na koniec br. i 4,20 na koniec 2025 roku.

Czytaj także: Raport CMS Emerging Europe: rynki Europy Środkowo-Wschodniej odporne na wyzwania

Stopy procentowe w krajach CEE

W ostatnich miesiącach Narodowy Bank Węgier (MNB) kontynuował cykl łagodzenia polityki pieniężnej. Bazowa stopa procentowa została obniżona o łącznie 400pb od września 2023 r. do 9,00%. Głównym argumentem na rzecz łagodzenia polityki pieniężnej był silny spadek inflacji. W styczniu wyniosła ona 3,8% r/r i ukształtowała się w dopuszczalnym zakresie odchyleń od celu inflacyjnego MNB 3±1%.

Realne stopy procentowe na Węgrzech pozostają jednak stosunkowo wysokie i naszym zdaniem MNB będzie działał w kierunku ich dalszego obniżenia, co byłyby spójne z ubiegłotygodniowymi wypowiedziami wiceprezesa MNB B. Viraga po lutowym posiedzeniu banku centralnego. Biorąc pod uwagę osłabienie popytu zewnętrznego i prawdopodobny powrót inflacji ogółem do celu MNB w 2025 r., w dalszym ciągu widzimy duże pole do dalszego łagodzenia polityki pieniężnej w nadchodzących miesiącach.

Dlatego uważamy, że w marcu stopa bazowa zostanie obniżona o 100 pb do 8,00%, a następnie tempo łagodzenia polityki pieniężnej wyhamuje i w czerwcu 2024 r. stopa bazowa osiągnie poziom 6,00%. Ta prognoza jest spójna z wypowiedziami B. Viraga, który zaznaczył, że oczekiwania rynkowe zakładające obniżkę stopy bazowej do około 6% do 7% do połowy 2024 r. wydają się „realistyczne”.

W krótkiej perspektywie kontynuacja łagodzenia polityki przez MNB będzie nieco negatywna dla HUF, ponieważ obniżający się dysparytet stóp procentowych pomiędzy MNB i EBC zmniejszy atrakcyjność aktywów nominowanych w HUF.

Tym samym oczekujemy, że kurs EURHUF wyniesie 371 na koniec czerwca. Następnie będziemy obserwowali lekką aprecjację forinta z zasięgiem 368 i 360 względem euro odpowiednio na koniec 2024 r. i 2025 r.

Cykl łagodzenia polityki pieniężnej rozpoczął się również w Czechach. Stopy procentowe zostały obniżone o 25pb w grudniu i 50pb w lutym. W rezultacie 2-tygodniowa stopa repo wynosi obecnie 6,25%.

Uważamy, że na kolejnych posiedzeniach CNB obniżki w wysokości 50 pb będą kontynuowane z uwagi na wyraźne procesy dezinflacyjne. Zgodnie z lutową projekcją Narodowego Banku Czech (CNB) stopa procentowa zostanie obniżona do ok. 3,00% pod koniec br. i 2,50% pod koniec 2025 r. Niemniej jednak większość członków Zarządu CNB opowiada się za mniejszą skalą łagodzenia polityki pieniężnej niż przewiduje projekcja.

W rezultacie zakładamy, że stopy procentowe zostaną obniżone do 3,75% na koniec 2024 r. i 3,00% na koniec 2025 r. Zawężający się dysparytet stóp procentowych pomiędzy Czechami i strefą euro będzie czynnikiem negatywnym dla kształtowania się kursu korony w kolejnych kwartałach.

Niemniej jednak, z uwagi na oczekiwaną przez nas poprawę koniunktury w Niemczech, oddziałującą w kierunku ożywienia czeskiego eksportu, oczekujemy umiarkowanej aprecjacji korony czeskiej względem euro w horyzoncie naszej prognozy.

Prognozujemy, że kurs EURCZK wyniesie 25,0 na koniec 2024 r. i 24,5 na koniec 2025 r.

Oczekujemy, że inflacja w Rumunii znajdzie się w dopuszczalnym przedziale odchyleń od celu inflacyjnego dopiero na przełomie lat 2025 i 2025, co będzie uzasadniało ostrożność w zakresie podejmowania decyzji w polityce pieniężnej. Narodowy Bank Rumunii (NBR) w ostatnich miesiącach wielokrotnie podkreślał utrzymującą się niepewność dotyczącą perspektyw makroekonomicznych i utrzymywał stopy procentowe na niezmienionym poziomie (7,00%).

Ważnym czynnikiem zwiększającym niepewność w zakresie perspektyw inflacyjnych w Rumunii jest kształt polityki fiskalnej w warunkach trzech wyborów (parlamentarnych, prezydenckich i europejskich) zaplanowanych na 2024 r. Bank centralny zaznaczał, że podczas podejmowania swoich decyzji kieruje się zamiarem trwałego doprowadzenia rocznej stopy inflacji do celu między innymi poprzez zakotwiczenie oczekiwań inflacyjnych w średnim okresie, w sposób prowadzący do osiągnięcia trwałego wzrostu gospodarczego.

Biorąc pod uwagę fakt, że prognozowana przez NBR inflacja znajdzie się w dopuszczalnym zakresie odchyleń od celu inflacyjnego (2,5±1%) dopiero w IV kw. 2025 r. uważamy, że cykl łagodzenia polityki pieniężnej w Rumunii zostanie rozpoczęty dopiero w II kw. br. i stopy zostaną obniżone łącznie o 100pb w br.

Nasza prognoza jest spójna z informacjami zawartymi w Minutes po lutowym posiedzeniu NBR. Przedstawiciele banku centralnego wyrazili wówczas gotowość do ostrożnego łagodzenia polityki pieniężnej, jeśli napływające w horyzoncie kilku miesięcy dane zasygnalizują spadek inflacji i wysokie prawdopodobieństwo ukształtowania się jej zgodnie ze ścieżką przewidzianą w lutowej projekcji.

Ze względu na interwencje walutowe banku centralnego uważamy, że kurs EURRON pozostanie relatywnie stabilny w okolicach poziomu 4,96-4,97 do końca 2025 roku.

Czytaj także: RPP zdecydowała o utrzymaniu bez zmian stóp procentowych

Wypowiedzi prezesa NBP mogą umocnić kurs złotego