Czy obecne ożywienie może przypominać to z 2010 r.?

Porównania historyczne dokonywane przez ekonomistów są często traktowane z lekkim przymrużeniem oka. Historia rzadko się powtarza dokładnie – to prawda. Ale jednocześnie historia dostarcza istotnych lekcji na temat funkcjonowania mechanizmów gospodarczych. A mechanika cykli koniunkturalnych bardzo często podlega historycznym porównaniom, ponieważ powody, przez które aktywność gospodarcza waha się wokół trendu, są często podobne w każdym cyklu.

W ostatnich miesiącach wydarzenia w polskiej gospodarce zaczęły przypominać to, co działo się na przełomie lat 2009/2010. Wówczas, podobnie jak kilka miesięcy temu, nastroje były minorowe, panowało powszechne przekonanie, że po kryzysie finansowym ożywienie musi być bardzo powolne, prognozy wskazywały, że ożywienie będzie przypominało kształt litery L (szybki spadek, a później pełzanie po dnie) lub w najlepszym razie U (powolne ożywienie). Okazało się jednak, że gospodarka wyskoczyła z dołka bardzo szybko, a ożywienie wyglądało jak litera V. Ponieważ mam wrażenie, że doświadczamy powtórki z historii, postanowiłem dokonać krótkiego porównania tego i tamtego cyklu.

Czy historia się powtarza? Druga połowa 2013 r. i początek 2014 r. sugerują, że jest to jak najbardziej możliwe. Rok 2014 może przypominać rok 2010, co sugeruje, że wzrost gospodarczy może zbliżyć się do 4 proc., złoty wyraźnie się umocnić, a ceny akcji wzrosnąć. Oczywiście relacja między cenami aktywów a wzrostem gospodarczym nie jest jednoznaczna, ale wyższy od prognoz scenariusz makro powinien sprzyjać wyższym cenom polskich aktywów (oprócz obligacji), a patrząc na obecne prognozy wzrost gospodarczy zbliżający się do 4 proc. może wywołać pozytywne zaskoczenie.

Spójrzmy zatem na ogólny obraz PKB i jego poszczególne komponenty.

Jeżeli chodzi o PKB, to skala odbicia rocznej dynamiki wzrostu jest obecnie zbliżona, choć nie tak silna jak na przełomie 2009/2010. Wówczas od dołka zanotowanego w pierwszym kwartale 2009 r. do końca 2009 r. dynamika roczna PKB wzrosła z 0,4 do 3,2 proc., obecnie zaś w tym samym okresie z 0,5 do ok. 3 proc. Dynamika kwartalna PKB wówczas wzrosła z 0,4 proc. do 1,4 proc., zaś obecnie z 0,3 proc. do ok. 1-1,4 proc. (w tym momencie trudno mi podać dokładny szacunek wzrostu kwartalnego). Przy widocznych drobnych różnicach, podobieństwa są dość ewidentnie.

Jeżeli chodzi o inwestycje, to warunki do ich wzrostu wydają się obecnie lepsze niż na przełomie 2009/2010. Wprawdzie będziemy mieli do czynienia ze stagnacją lub ograniczeniem inwestycji publicznych, ale jednocześnie sygnały z sektora prywatnego są całkiem optymistyczne dla prognoz inwestycji, a sektor prywatny odpowiada za dwie trzecie nakładów brutto na środki trwałe. Po pierwsze, stopień wykorzystania mocy produkcyjnych oraz stosunek inwestycji do majątku trwałego są wyraźnie niższe niż przed czterema laty, co oznacza, że na wzrost popytu firmy będą musiały szybciej odpowiedzieć nakładami inwestycyjnymi. Po drugie, nastroje wśród firm wydają się lepsze niż przed czterema laty, co widać zarówno po indeksie PMI, jak i odsetku firm deklarujących chęć dokonywania poważniejszych inwestycji. Również moje odczucie jest takie, że na średniookresowe perspektywy gospodarcze można w tym momencie patrzeć lepiej niż pod koniec roku 2009. Teraz bowiem firmy miały czas na dostosowanie się do nowych warunków, przeformułowanie strategii, restrukturyzację kosztów, zaś w 2009 r. szok był tak niespodziewany, że dostosowania mogły trwać dłużej. Po trzecie wreszcie, firmy mają bardzo duże zasoby gotówki – depozyty sektora przedsiębiorstw wzrosły w ostatnich czterech latach o 25 proc., przy nominalnym wzroście PKB o 22 proc. Przy dużej płynności, apetyt na ryzyko może być większy.

Jeżeli chodzi o konsumpcję, to wnioski z porównawczego zestawienia mogą być mieszane, choć wiele wskazuje, że konsumpcja nie powinna być słabsza niż podczas poprzedniego cyklu. Sytuacja na rynku pracy jest trudniejsza, ponieważ wyższe jest bezrobocie, ale jednocześnie tempo zmian na rynku pracy jest bardziej korzystne – teraz bezrobocie spada, a wówczas rosło. Płace rosną wolniej, ale w ujęciu realnym ich dynamika jest obecnie wyraźnie wyższa – globalny szok dezinflacyjny pomaga konsumentom w krajach importujących surowce. Nastroje konsumentów są podobne, co przed czterema laty, co widać zarówno po indeksie nastrojów jak i po szybciej odradzającym się popycie na kredyt konsumpcyjny. Wreszcie argument podobny, co w przypadku firm – bilanse gospodarstw domowych nie doznały w 2013 r. tak niespodziewanego uderzenia, jak w 2009 r., konsumenci mieli czas, by psychicznie i finansowo dostosować się do nowych warunków.

Jeżeli chodzi o eksport, to, podobnie jak w przypadku konsumpcji, wnioski są mieszane, ale nie wskazują na słabsze wyniki niż w 2010 r. Na pewno spowolnienie w globalnej gospodarce było mniejszej skali obecnie niż przed czterema laty, więc i skala odbicia będzie mniejsza. Eksport już w 2013 r. radził sobie nieporównanie lepiej niż w 2009 r., więc odpadają efekty bazowe. Ale jednocześnie trzeba zauważyć, że Polska notowała w ostatnich miesiącach bezprecedensową nadwyżkę na rachunku obrotów bieżących, którą trudno wytłumaczyć li tylko stroną popytową (czyli niskim importem). Ewidentnie mamy zatem do czynienia ze zwiększeniem konkurencyjności oraz importochłonności polskiego eksportu, co oznacza też, że wraz ze wzrostem popytu krajowego pogorszenie salda handlowego powinno być mniejsze niż w poprzednich cyklach, a przez to w fazie silnego ożywienia eksport netto będzie mniejszym ciężarem dla PKB.

Patrząc na wybrane wskaźniki makroekonomiczne, a wątpię, czy inny zestaw tych wskaźników przyniósłby odmienne wnioski, trudno dostrzec przyczyny, dlaczego obecna faza ożywienia gospodarczego miałaby być znacząco odmienna od tego, co działo się w 2010 r. ( i później ). Widać oczywiście na horyzoncie wiele ryzyk. Sytuacja na rynkach wschodzących staje się coraz bardziej niepokojąca, a styczeń pokazał, że wcale rynki nie traktują nas jako kraj znajdujący się obiema nogami poza koszykiem z nazwą „rynki wschodzące”. Wciąż bardzo niepewne jest ożywienie w strefie euro, a ostatnie dane makro rzucają również pewien cień na scenariusz wyraźnego ożywienia w amerykańskiej gospodarce. Jednak wątpliwe, czy w nadchodzących latach w jakimkolwiek momencie będzie można powiedzieć, że ryzyka są małe. Aktywność gospodarcza na świecie jest bardziej zróżnicowana, bardziej wahliwa i bardziej niepewna niż przed Wielką Recesją. Niektórzy nazywają to „nową normą”, inni zaś – pewnie bardziej trafnie – „starą normą”, ponieważ wyjątkowy spokój przełomu XX/XXI w. był dość wyjątkowy z historycznego punktu widzenia. Te ryzyka nie powinny jednak odwodzić nas od wniosku, że szansa na realizację scenariusz makroekonomicznego lepszego od obecnej średniej prognoz rynkowych są dość duże.

Ignacy Morawski
Główny Ekonomista
FM Bank PBP S.A.