Bardzo niska inflacja. Czy będzie cięcie stóp?
Dziś cała seria ważnych danych makro. Rano pojawią się wstępne dane o PKB za pierwszy kwartał w Europie - w Polsce o godz. 10.00 (konsensus: 3,1 proc. rdr), w strefie euro o godz. 11.00 (konsenus: 0,4 proc. kwartał do kwartału). Ponad to, o 11.00 pojawią się ostateczne dane o inflacji w strefie euro (pierwszy odczyt: 0,7 proc. rdr), zaś o 14.30 dane o inflacji w USA (konsensus: 2 proc., bazowa: 1,7 proc.). W Polsce poznamy też o 14.00 dane o inflacji bazowej (konsenus: 0,8 proc.) i rachunku obrotów bieżących (konsensus: -190 mln zł).
RYNEK
Wczoraj ceny obligacji ponownie wyraźnie wzrosły, a złoty osłabił się wobec euro, co naturalnie wynika z publikacji danych o niższej inflacji i oczekiwań niektórych uczestników rynku na obniżkę stóp procentowych w Polsce. Dochodzimy chyba do momentu, kiedy ceny polskich obligacji można uznać za zbyt wysokie (rentowności zbyt niskie). W tym momenie rentowności obligacji dwuletnich są praktycznie na takim samym poziomie co WIBOR, co może oznaczać, ż rynek wycenia albo obniżkę stóp i później ich niewielki wzrost, albo stabilizację stóp przez dwa lata. Jeżeli wzrost gospodarczy będzie utrzymywał się powyżej 3 proc., czyli powyżej potencjału gospodarki, to niemal na pewno w ciągu roku pojawi się presja inflacyjna, na którą bank centralny będzie musiał odpowiedzieć. Nawet jeżeli dojdzie do obniżki stóp, to presja inflacyjna pojawi się wcześniej. Jakkolwiek by nie patrzeć, obecnie rentowności obligacji nie współgrają z rosnącym wzrostem PKB.
Podsumowanie: Albo ożywienie gospodarki wyhamuje, albo obecne rentowności obligacji trzeba uznać za bardzo niskie.
POLSKA
Inflacja w kwietniu bardzo mocno zaskoczyła, co nieoczekiwanie przywróciło temat ewentualnej obniżki stóp procentowych w Polsce – duże znaczenie dla myślenia członków Rady Polityki Pieniężnej w tej sprawie może mieć dzisiejszy odczyt PKB za pierwszy kwartał. Inflacja wyniosła w kwietniu 0,3 proc. rok do roku i 0 proc. miesiąc do miesiąca, wobec konsensusu na poziomie odpowiednio 0,6 proc. i 0,3 proc. Głównym „winowajcą” są ceny żywności, które spadły o 0,5 proc. miesiąc do miesiąca. Po odjęciu cen żywności i paliw, inflacja bazowa netto wyniosła ok. 0,8 proc., czyli zgodnie z moją prognozą. Bardzo niska inflacja w połączeniu z tendencjami deflacyjnymi w niektórych krajach naszego regionu (Słowacja, Węgry) sprawia, że RPP może rozważyć w czerwcu obniżkę stóp procentowych. Szanse na taki ruch oceniam jako małe – powiedzmy jeden do czterech – ale to i tak więcej niż przed publikacją tych danych. Bardzo ważne mogą być w tym kontekście dzisiejsze dane o PKB. Jeżeli wypadną one zgodnie z prognozami, czyli w okolicach 3-3,3 proc., wówczas temat obniżki może być zamknięty. Ale gdyby doszło do negatywnej niespodzianki, wówczas gołębie w RPP mogą ruszyć do ataku.
Podsumowanie: Niska inflacja wynika z niskich cen żywności. RPP nie obniży stóp, dopóki PKB będzie przyspieszał.
POLSKA
Jedynym z argumentów na rzecz tezy, że bardzo niska inflacja to zjawisko przejściowe, mogą być bardzo dobre dane o kredytach, które sygnalizują rosnący popyt krajowy w gospodarce. Widać to w danych o podaży pieniądza. Cała podaż M3 wzrosła w kwietniu o 5,4 proc., wobec oczekiwanych 5,2 proc. Po stronie kredytowej tych danych (podaż pieniądza to gotówka w obiegu plus depozyty, czego drugą stroną są kredyty) widać silny wzrost zadłużenia przedsiębiorstw. W kwietniu zadłużenie wzrosło o 6,4 proc. rok do roku, wobec 4,8 proc. w marcu i 3,2 proc. na początku roku. Jest to odzwierciedlenie rosnącego popytu inwestycyjnego. Gospodarstwa domowe zwiększyły swoje zadłużenie o 5,7 proc. rok do roku, wobec 5 proc. w marcu i 5,4 proc. na początku roku. Zmiana dynamiki zadłużenia wśród gospodarstw domowych jest zatem bardzo powolna, co można wyjaśnić tym, ze na razie gospodarstwa wolą finansować konsumpcję korzystając z wysokiego wzrostu płac realnych.
Podsumowanie: Rosnąca dynamika zadłużenia to potwierdzenie umacniania się popytu krajowego.
Ignacy Morawski
Główny Ekonomista
FM Bank PBP S.A.
