KPMG: dlaczego WIG i WIG20 spadają?

Umiarkowane nastroje na giełdzie

Indeks MSCI Europe od połowy lutego 2020 r. w przeciągu tylko czterech tygodni spadł aż o 35%, jednak od tego czasu do końca sierpnia wzrósł już o 23%. Mimo tego, na dzień 31 sierpnia 2020 r. wciąż brakuje 6,6 p.p. do wartości notowanych przed wybuchem pandemii.

Analogiczna sytuacja obejmuje inne giełdy na świecie, w tym polski parkiet. Aktualnie polska giełda nadal odrabia straty i na dzień 31 sierpnia 2020 roku, w porównaniu do 20 lutego, WIG traci 11%, a WIG 20 – 14%.

‒ Przyglądając się spółkom z indeksu MSCI Europe można zauważyć, że współczynnik beta – stopień korelacji pomiędzy zwrotem z inwestycji w akcje danej spółki a hipotetycznej inwestycji w indeks całego rynku – w wielu sektorach znacznie wzrósł.

Zmienność stopy zwrotu istotnie wzrosła w sektorach tradycyjnie uznawanych za mniej ryzykowne – w szczególności w sektorze nieruchomości zanotowano zmianę aż o 60%, z 0,59 do 0,94.

Istotny wzrost zaobserwowano również w sektorze energetycznym, z 1,21 do 1,54. Współczynnik beta nieznacznie zmalał natomiast w sektorze informatycznym oraz w sektorze ochrony zdrowia, odpowiednio z 1,33 do 1,20 i z 0,83 do 0,79 – mówi Tomasz Wiśniewski, partner i szef zespołu wycen w dziale Deal Advisory w KPMG w Polsce.

Czytaj także: Allegro idzie na GPW: chce pozyskać ok. 1 mld zł z emisji nowych akcji w IPO na spłatę zadłużenia

Najbardziej cierpią: energetyka, nieruchomości i segment dóbr luksusowych

Oszacowanie wartości spółki opiera się na dyskontowaniu prognozowanych wolnych przepływów pieniężnych przy zastosowaniu określonej stopy dyskonta. Co do zasady, im bardziej optymistyczne są oczekiwania co do wzrostu zyskowności spółek w przyszłości, tym wyższa jest ich wartość giełdowa.

Na przestrzeni sześciu miesięcy (od końca 2019 roku do końca czerwca 2020 roku) prognozowany średni ważony zysk netto wchodzący w skład indeksu spadł o 38%.

Najmocniej odczuły to przedsiębiorstwa z branży energetycznej, nieruchomości oraz dóbr luksusowych (spadki odpowiednio o: 102% (co wskazuje na prognozowane straty netto), 98% oraz 78%, co jest naturalnym wynikiem spodziewanej recesji w gospodarce, podczas której poziom aktywności gospodarczej wyhamowuje, zapotrzebowanie na energię spada, a konsumenci rezygnują z wybranych wydatków lub odsuwają je w czasie.

Z drugiej strony spodziewany spadek zmiany zysków jest najmniejszy w przypadku sektora opieki zdrowotnej (spadek o 4%).

Co ciekawe, podczas poprzednich kryzysów gospodarczych sektor dóbr luksusowych był w lepszej kondycji niż obecnie, co może wskazywać na silniejszy spadek PKB wybranych krajów w stosunku do poprzednich recesji gospodarczych.

Notowania polskich indeksów WIG i WIG 20 dołują

Na przestrzeni analizowanego okresu (30 czerwca 2019 roku – 30 czerwca 2020 roku), spoglądając na dane poszczególnych indeksów giełdowych, można zauważyć, że zachowują się one odmiennie.

Są indeksy, dla których notowania na przestrzeni ostatniego roku znacząco spadły. Należą do nich m.in.: Ibex 35 (-21%), CAC 40 (-11%) czy FTSE 100 (-17%).

Jednak ciągle w dobrej formie trzymają się S&P (+5%) i NASDAQ (+26%).

W tym zestawieniu polskie indeksy zamykają stawkę z wynikami dla WIG: -18% oraz WIG 20: -24%.

‒ Poziom indeksów może być intepretowany jako pewnego rodzaju barometr gospodarczy. Znaczne załamanie kursu może świadczyć o małej odporności państwa na zaistniałą sytuację.

W przypadku Hiszpanii, duży spadek indeksu Ibex 35 sugeruje silną recesję, która może być szczególnie istotna w sektorach takich jak turystyka, która generowała ok. 12% PKB kraju.

Analogicznie interpretować możemy zachowanie francuskiego indeksu CAC 40 – turystyka przed COVID-19 stanowiła około 7% PKB, rząd Francji przewiduje, że w tym roku PKB kraju spadnie o 11%, co przy relatywnie mało elastycznych regulacjach rynku pracy może generować problemy dla płynności i rentowności francuskich przedsiębiorstw – mówi Roman Lisiecki, wicedyrektor w zespole wycen w dziale Deal Advisory w KPMG w Polsce.

Istotny spadek polskiego indeksu WIG, mimo znacznie mniejszej skali spodziewanej recesji gospodarczej, może być efektem dużego udziału sektora finansowego, który co do zasady silnie reaguje na negatywne wydarzenia gospodarcze, które mogą wpłynąć na zwiększony poziom odpisów kredytowych.

Czytaj także: GPW wkrótce wyprzedzi Tokio i będzie największy parkietem na świecie, jeśli chodzi o branżę gier wideo?

Wpływ pandemii na spadek mnożników w poszczególnych sektorach

Wpływ pandemii COVID-19 odbił się również na mnożnikach rynkowych. Na podstawie danych spółek z indeksu STOXX 600 można zauważyć, że najsilniejszy spadek mnożnika EV/EBITDA wystąpił w sektorze dóbr luksusowych, gdzie wycena spadła z 11,1x do 8,0x.

Spółki z tego sektora mogą być ofiarami potencjalnego kryzysu z uwagi na fakt, że konsumenci w relatywnie łatwy sposób mogą zrezygnować (przynajmniej czasowo) z tej kategorii dóbr (w stosunku do produktów pierwszej potrzeby). Lockdown utrudniał także wydatki na te dobra, które wciąż w większym stopniu opierają się na wizytach w ekskluzywnych salonach, a nie zakupach internetowych.

Najłagodniej okres pandemii przetrwały spółki technologiczne (niewielki spadek z 17,9x do 17,3x) – stabilność tej branży może być wynikiem zwiększonych oczekiwań co do gwałtownego rozwoju cyfryzacji z uwagi na wprowadzone obostrzenia sanitarne oraz wymóg zachowania dystansu społecznego.

Można zauważyć, że we wszystkich branżach (za wyjątkiem produkcji żywności) mnożniki na polskiej giełdzie w marcu 2020 roku znacznie spadły. Największą zmianę zanotował sektor rekreacji i wypoczynku – spadek o ponad 13x (z 21x do 7,8x).

Znaczące spadki EV/EBITDA z 12,3x do 6,3x zaobserwowano również w przypadku sektora odzieżowego i kosmetycznego, do czego z pewnością przyczynił się fakt zamknięcia galerii handlowych i konieczność ponoszenia wysokich kosztów stałych przy relatywnie niskich marżach generowanych przed okresem pandemii.

Warto zwrócić również uwagę na fakt, iż spółki z sektora ochrony zdrowia w Polsce w stosunku do przychodów są wyceniane o 2,5-krotnie niżej niż na Stoxx (4,4x vs 1,82x), a spółki z sektora informatycznego nawet 6-krotnie (4,6x vs 0,76x).

‒ Gwałtowny spadek mnożników spowodowany był nagłym spadkiem cen akcji na giełdzie, które charakteryzują się dużo większą elastycznością niż same wyniki finansowe, publikowane raz na kwartał. W drugim kwartale 2020 roku mnożniki powoli zaczęły odbudowywać swoją wartość, razem z odbudową notowań na światowych giełdach, jednak w większości przypadków wciąż nie wróciły do poziomu z końca 2019 roku – podkreśla Roman Lisiecki.

Pełna wersja publikacji KPMG pt „Quarterly Brief” dostępna jest na stronie internetowej kpmg.pl.

Czytaj także: GPW: 43,5 mln zł zysku netto w II kw., wyniki lepsze niż rok temu, ale poniżej konsensusu