Opinie: W starzejącym się społeczeństwie stopy procentowe będą niskie

Ignacy Morawski

Wpływ tego procesu będzie widoczny we wzroście gospodarczym, wskaźnikach finansowych, kształcie systemów emerytalnych itd. W październiku ekonomiści z Narodowego Banku Polskiego i amerykańskiego Fed opublikowali, zupełnie od siebie niezależnie, badania na temat wpływu starzenia się na wzrost gospodarczy i realne stopy procentowe. Polski ekonomista Michał Gradzewicz oraz badacze Fed – Etienne Gagnon, Benjamin Johannsen i David Lopez-Salido **  – doszli do bardzo podobnych wniosków: że starzenie się wpłynie na obniżenie realnej stopy procentowej. Jeżeli mają rację, to przyszła ścieżka nominalnych stóp procentowych może być niższa, niż w tym momencie oczekuje wielu ekonomistów.

Najlepszą miarą problemu jest zmiana dynamiki zasobów siły roboczej. W ostatnich 30 latach liczba ludzi w wieku produkcyjnym w krajach rozwiniętych wzrosła o 21%, zaś w kolejnych 30 spadnie o 4%. W Polsce ta transformacja będzie jeszcze bardziej dramatyczna. O ile w ciągu ostatnich trzech dekad potencjalne zasoby siły roboczej wzrosły o 10%, o tyle w kolejnych trzech zmniejszą się o 23%. Można oczywiście liczyć na imigrację, ale na razie pozostaje to tylko w sferze teorii.

Fakt, że liczba ludności zdolnej do pracy rośnie i będzie rosła znacznie wolniej niż w przeszłości, może teoretycznie w różnorodny sposób wpływać na stopy procentowe. Z jednej strony, zasoby kapitału na pracownika będą wyższe, co obniży popyt inwestycyjny. A wydłużająca się oczekiwana długość życia może sprawiać, że ludzie będą więcej oszczędzać na emeryturę. Te dwa trendy mogą wywierać silną presję w dół na stopę procentową. Z drugiej strony, ludzie na emeryturze redukują swoje oszczędności i im większy jest ich odsetek w społeczeństwie, tym niższa może być podaż oszczędności i wyższa stopa procentowa. Można też postawić hipotezę, że niższa dostępność zasobów pracy zmusi firmy do większych inwestycji w technologię, co pozwoliłoby uniknąć spadku nakładów na środki trwałe.

Autorzy wspomnianych badań twierdzą, że czynniki negatywnie oddziałujące na stopę procentową będą silniejsze. Innymi słowy, efekt obniżenia inwestycji będzie silniejszy od efektu redukowania oszczędności przez emerytów. Wynika to m.in. z faktu, że we współczesnym świecie inwestycje tylko częściowo są finansowane oszczędnościami gospodarstw domowych – w znacznej mierze firmy finansują je swoimi własnymi oszczędnościami, czyli utrzymanymi zyskami. Symulacje badaczy z Fed pokazują, że długookresowo realny poziom stopy procentowej banku centralnego będzie zmierzał do poniżej 0,5% wobec średnio 1,5% w przeszłości. Z tego możemy wysnuć wniosek, że nominalna stopa Fed będzie w długim okresie nie wyższa niż 2-2,5% (ponieważ inflacja w USA wynosi średnio 2%). To bardzo nisko. Jeszcze do niedawna Federalny Komitet Otwartego Rynku, czyli organ podejmujący decyzje o stopach procentowych, przewidywał w swoich projekcjach, że w długim okresie stopa nominalna dojdzie do poziomu 3,5%. Dziś te przewidywania bliższe są 3%, ale będą prawdopodobnie dalej redukowane.

A jak to może wyglądać w Polsce? Przede wszystkim trzeba pamiętać, że stopa procentowa u nas w znacznej mierze zależy od trendów zagranicznych, więc globalny spadek realnego kosztu pożyczania przełoży się na koszt pożyczania w Polsce. Krajowe czynniki demograficzne mogą tylko ten proces pogłębić, ponieważ u nas starzenie się społeczeństwa będzie znacznie ...