To będzie rok wzrostu, większych inwestycji i rosnących ograniczeń fiskalnych
Te czerwone flagi to bardzo wysoki deficyt budżetowy, dynamicznie rosnący dług publiczny, rosnące zadłużenie pozabudżetowe, czy wreszcie – realne czynniki proinflacyjne, które już w 2027 roku mogą przypomnieć o konieczności zacieśniania polityki pieniężnej.
I wszystko to w oparach nieładu w polskim sądownictwie oraz dualizmu politycznego ograniczającego możliwości realizacji koniecznych reform strukturalnych. Rok 2026 zapowiada się ciekawie.
Wzrost gospodarczy pozostanie wysoki
W ocenie wielu ośrodków – rok 2026 będzie charakteryzował się wysokim wzrostem gospodarczym w Polsce. W ocenie Komisji Europejskiej (jesienna projekcja), dynamika wzrostu realnego PKB w 2026 r. przekroczy w Polsce poziom 3,5% – a zatem wyraźnie powyżej średnia dla krajów UE-27 oraz powyżej poziomu odnotowywanego w innych gospodarkach naszego regionu.
Na równie wysoki poziom wzrostu w 2026 r. wskazują projekcje Ministerstwa Finansów oraz Narodowego Banku Polskiego (3,7% r/r).
W konsekwencji, w perspektywie 3-letniego okresu (2025-2027), skumulowany realny wzrost polskiej gospodarki przekroczy 10%.
Źródło: Opracowanie własne Zespołu Badań i Analiz, dane: Komisja Europejska
Co istotne, w przyszłoroczny wzrost gospodarczy istotny wkład będą miały również inwestycje (akumulacja – na poniższym wykresie). W ocenie NBP podwyższony poziom inwestycji dostrzegalny będzie już w IV kwartale 2025 roku (na ten moment brakuje oficjalnych danych za ten okres) i będzie kontynuowany przez kolejne 4 kwartały.
Ma to bezpośredni związek z wykorzystaniem środków w ramach KPO. Szczególnie silny „wkład” ze strony inwestycji odnotowany zostanie przede wszystkim w III i IV kwartale 2026 r. W tym samym czasie spożycie prywatne utrzyma się na stabilnym poziomie dając około 2 pp. realnego „wsadu” do struktury polskiego PKB.
Źródło: NBP
W bieżącym – 2026 roku – przewidywany jest wzrost nie tylko inwestycji publicznych, ale również wyraźny wzrost długo wyczekiwanych inwestycji przedsiębiorstw.
W konsekwencji, średnioroczna dynamika wzrostu nakładów brutto na środki trwałe może przekroczyć poziom 9% r/r.
Zgodnie z przewidywaniami NBP, okres „inwestycyjnej prosperity” nie potrwa jednak długo. Już w 2027 r. inwestycje zahamują, a ich wkład do PKB będzie ujemny.
Źródło: NBP
Stopa inwestycji wzrośnie, ale nie powróci do poprzednich poziomów
Wyższa dynamika inwestycji przełoży się, w ocenie S&P, na wzrost stopy inwestycji, choć skala tego wzrostu będzie ograniczona.
W ocenie S&P brak jest realnych szans na powrót stopy inwestycji do poziomu z wcześniejszych lat.
Źródło: Opracowanie własne Zespołu Badań i Analiz, dane: S&P Global
Inflacja – opanowana, ale ryzyka jej wzrostu są nadal realne
Relatywnie wysoki wzrost gospodarczy wspierany przez inwestycje będzie odbywał się prawdopodobnie w warunkach inflacji znajdującej się w przedziale celu inflacyjnego NBP. W ocenie NBP, w kolejnych kwartałach 2026 i 2027 r. mało prawdopodobny jest scenariusz, w którym podwyższona inflacja powróci.
Oczywiście ewentualne dalsze spadki inflacji nie będą już tak spektakularne, jako miało to miejsce w 2025 roku. W 2026 r. możemy spodziewać się zatem stabilnego poziomu inflacji mieszczącego się w przedziale 2 – 3% – a zatem w przedziale optymalnym dla polskiej gospodarki.
Zestawienie projekcji inflacyjnych kluczowych ośrodków wskazuje, że przewidywany poziom średniorocznej inflacji w 2026 roku mieści się w przedziale 2,5-3%. OECD, IMF, MF, czy NBP – wskazują również, że prawdopodobnie w 2027 roku średnioroczna inflacja będzie spadała.
Na tle tych prognoz odmiennie kształtują się projekcje Komisji Europejskiej oraz Grant Thorton, które wskazują na ryzyko wzrostu inflacji w 2027 roku – głównie za sprawą wejście w życie ETS 2. Również NBP w listopadowej projekcji inflacji wskazuje, że wprowadzenie ETS2 może pośrednio i bezpośrednio doprowadzić do wzrostu inflacji na poziomie około 2 pp.
Na ryzyko takie wskazuje również Międzynarodowy Fundusz Walutowy, które podkreśla, że możliwy jest ewentualny powrót presji inflacyjnej, jeżeli konsumpcja i popyt będą nadal silne przy nadmiernie rozluźnionej polityce monetarnej.
Źródło: Opracowanie własne Zespołu Badań i Analiz, dane: MF, IMF, NBP, KE, S&P, OECD
Międzynarodowy Fundusz Walutowy wskazuje zatem, na konieczność zachowania właściwego policy mix – co w szczególności istotne w warunkach ekspansywnej polityki fiskalnej. Stąd też MFW wskazuje że ewentualne dalsze obniżanie stóp procentowych powinno być realizowane bardzo rozważnie.
Choć 2025 roku zakończyliśmy ze stopą referencyjną na poziomie 4,00%, jej średnioroczny poziom w całym roku wyniósł 5,08%. Co czeka nas w 2026 roku w odniesieniu do kształtowania się stóp procentowych?
Wszelkie przesłanki wskazują, że trwający od kilku miesięcy cykl obniżek stóp procentowych nie powinien być kontynuowany z taką intensywnością. Zarówno w ocenie NBP, jak i MF, średnioroczny poziom stopy referencyjnej może wynieść w 2026 r. około 4%, co wskazuje na wysokie prawdopodobieństwo utrzymania w 2026 r. stopy referencyjnej na bieżącym poziomie.
W ocenie EKF wysokość stopy referencyjnej na koniec 2026 r. może wynieść 3,5%. Również w 2027 roku spadki stóp procentowych będą ograniczone. Oznacza to, że dającej się przewidzieć perspektywie powrót do świata bardzo niskich stóp procentowych, do których byliśmy przyzwyczajeni w ubiegłej dekadzie (rzędu 1,5%) prawdopodobnie nie powróci.
W tym miejscu należy przypomnieć naszym czytelnikom o tzw. naturalnej (czy też neutralnej) stopie procentowej, która w Polsce utrzymywała się i będzie utrzymywała się w przyszłości na poziomie wyraźnie wyższym niż w krajach zachodnioeuropejskich.
Jak zauważa NBP, naturalna stopa procentowa w Polsce jest o około 2-3 pp. wyższa niż w krajach strefy euro.
To bezpośredni efekt szybszego wzrostu polskiej gospodarki w stosunku do innych europejskich gospodarek, brak wspólnej waluty euro (premia za ryzyko), dużych potrzeb inwestycyjnych oraz niskiej stopy oszczędności.
Źródło: Opracowanie własne Zespołu Badań i Analiz, dane: MF, NBP, EKF
Czerwona flaga – deficyt budżetowy i dług publiczny
Niestety, mówiąc o roku 2026 nie można nie zauważyć bardzo istotnych rys na tym niemal nieskazitelnym obrazie perspektyw rozwojowych polskiej gospodarki. Jeszcze w 2019 roku dług publiczny w relacji do PKB utrzymywał się w Polsce na poziomie 51,1% PKB plasując nas na 18. miejscu w UE-27.
Według przewidywań Komisji Europejskiej, w 2026 r. relacja długu publicznego do PKB wzrośnie do poziomu 64,9% plasując polską gospodarkę na 10. miejscu w UE-27. Oznacza to, że w horyzoncie 7 lat Polska podskoczyła w rankingu aż o 8 miejsc.
W ocenie S&P, dług publiczny w relacji do PKB osiągnie w 2026 roku w Polsce poziom 65,5% PKB i będzie wykazywał się wyraźną wzrostową tendencją również w kolejnych latach.
Źródło: Opracowanie własne Zespołu Badań i Analiz, dane: S&P Global
W konsekwencji trwałej nierównowagi pomiędzy poziomem dochodów a wydatków budżetowych, deficyty budżetowe w kolejnych latach będą utrzymywały się na poziomie ok. 6% rocznie (6,5% w 2026 r.).
Co istotne, ta trwała nierównowaga odbywać się będzie przy poziomie wydatków budżetowych na poziomie ok. 49-50% PKB (jeden z wyższych poziomów w UE-27) oraz dochodach budżetowych na poziomie ok. 42-43% PKB (jeden z niższych poziomów w UE-27).
W 2026 roku oraz w kolejnych latach Polska pozostanie najsilniej zadłużającym się krajem w Unii Europejskiej.
Źródło: Opracowanie własne Zespołu Badań i Analiz, dane: S&P Global
Niepokoić może również bardzo wysoki przyrost różnicy pomiędzy długiem liczonym według polskiej i według unijnej metodyki. Różnice pomiędzy EDP a PDP związane będą przede wszystkim ze wzrostem zadłużenia Funduszu Wsparcia Sił Zbrojnych, a także wzrostem stanu zadłużenia Funduszu Przeciwdziałania COVID-19 (który zgodnie z obietnicami wyborczymi z 2023 r. miał być stopniowo wygaszany).
W konsekwencji do 2029 r. poziom zadłużenia pozabudżetowego przekroczy poziom 770 mld zł i wzrośnie od 2024 roku o ponad 370 mld zł (a zatem blisko 2-krotny wzrost).
Źródło: Opracowanie własne Zespołu Badań i Analiz ZBP, Ministerstwo Finansów, „Strategia zarządzania długiem sektora finansów publicznych w latach 2026-2029”
Wzrost zadłużenia państwa nawet w sytuacji braku gwałtowanych wydarzeń mających wpływ na ryzyko postrzegania Polski na rynkach światowych (m.in. ryzyko geopolityczne) sprawi, że koszty obsługi długu w 2026 roku przekroczą poziom 90 mld zł (2,16% PKB).
Kwota ta odpowiada mniej więcej połowie nakładów na wypłatę ren i emerytur w Polsce w 2025 roku, około 40% nakładów rocznych na służbę zdrowia (w 2025 r.) oraz 90% rocznych nakładów na główne transfery socjalne w Polsce (program „800 plus”, renta wdowia, dodatki emerytalne, itd.).
Źródło: Opracowanie własne Zespołu Badań i Analiz ZBP, Ministerstwo Finansów, „Strategia zarządzania długiem sektora finansów publicznych w latach 2026-2029”
W kontekście długu publicznego nie można nie wspomnieć również o czynniku związanym z presją demograficzną i jej wpływem na dług publiczny, przy czym w tym przypadku mowa jest o dłuższej perspektywie. Bez konsolidacji fiskalnej relacja długu do PKB wrośnie w kolejnych latach – także ze względu na presję demograficzną i koszty długoterminowymi.
Choć problem ten jest, na pozór, odsunięty w czasie, aby mu przeciwdziałać konieczne jest podjęcie natychmiastowych działań aby ograniczyć to ryzyko (przede wszystkim związane z systemem emerytalnym oraz kosztami ochrony zdrowia).
Źródło: OECD
Wiele mocnych stron i szans, ale zagrożeń jest wiele
Reasumując, polska gospodarka pozostaje zdywersyfikowana i wykazuje dużą odporność na presję zewnętrzną. Perspektywy wzrostu gospodarczego pozostają wysokie, zaś dostęp do środków unijnych będzie stymulował ożywienie cyklu inwestycyjnego (czego pierwsze symptomy widoczne były już w III i prawdopodobnie w IV kwartale 2025 roku).
Inflacja utrzymuje się w celu inflacyjnym, zaś sektor finansowy pozostaje stabilny. Silny popyt wewnętrzny pozwala na zneutralizowanie czasowo słabszego popytu zewnętrznego (gorsza koniunktura gospodarcza w innych europejskich krajach). Konkurencyjność kosztowa Polski uległa obniżeniu, choć nadal pozostaje korzystna.
Mimo tego perspektywy fiskalne Polski pozostają słabe. W latach 2025-2028 mało prawdopodobne jest obniżenie deficytów budżetowych poniżej poziomu 6% PKB. Dług netto sektora inst. rządowych i samorządowych wzrośnie do 67% PKB w perspektywie 2028 r. (z 48% w 2024 r.).
Źródło: OEES
Sytuację pogarsza konieczność poniesienia wysokich wydatków na obronność (4-5% PKB). Niepokoić może (zarówno obywateli, jak i instytucje międzynarodowe) szerokim wykorzystaniem środków pozabudżetowych w finansowaniu potrzeb państwa.
Sytuację dodatkowo komplikują wybory parlamentarne w 2027 r., która wpłyną na utrzymanie lub podwyższenie wysokich już wydatków socjalnych, co oznacza brak szans na konsolidację i wprowadzenie niepopularnych społecznie reform.
W 2026 roku spolaryzowany krajobraz polityczny będzie nadal osłabiał procesy decyzyjne. Konsolidacja fiskalna pozostaje również pod silną presją ryzyka weta ze strony Prezydenta RP Dodatkowo, poważne reformy instytucjonalne i gospodarcze znajdują się pod presją turbulencji w sądownictwie.
