Rok 2016 w pigułce

Rynek walutowy – Zakładamy, że po krótkotrwałym wzroście EUR/USD w I kw. do 1,13 do końca 2016 r. spadnie on do 1,02, a EUR/PLN po silniejszym spadku w I kw. do 4,23 do końca 2016 r. wzrośnie do poziomu 4,40. Szczegóły dot. naszej strategii na 2016 roku zostały opisane w Kwartalniku rynkowym.

Na koniec I kw. 2016 r. krzywa dochodowości polskich obligacji skarbowych powinna pozostać na zbliżonych do obecnych poziomach. Prognozujemy, że w sektorze 2-letnim rentowności pozostaną w okolicy 1,80%, w 5-letnim blisko 2,40% i w 10-letnim na 3,00%. Zakładamy, że negatywny wpływ normalizacji polityki pieniężnej w Stanach Zjednoczonych został już w dużej mierze zdyskontowany i przynajmniej częściowo będzie łagodzony przez spekulacje dotyczące możliwości dalszego poluzowania polityki pieniężnej w strefie euro. Środowisko stosunkowo wysokiego wzrostu gospodarczego w Polsce i bardzo wolno rosnącej inflacji nie będzie sprzyjać spadkowi rentowności krajowych obligacji, a także postawi pod znakiem zapytania złagodzenie polityki pieniężnej.

Na koniec 2016 r. prognozujemy lekki wzrost rentowności obligacji skarbowych zarówno na krótkim jak i dłuższym końcu krzywej. Prognozujemy, że w sektorze 2-letnim rentowności wzrosną do 1,90%, w 5-letnim do 2,55% i w 10-letnim do 3,20%.

W bazowym scenariuszu zakładamy, że rynek będzie wyceniał częściowo ryzyko obniżki stopy referencyjnej NBP o 25pb. do poziomu 1,25%. Jednocześnie dostrzegamy szereg argumentów, które będą przemawiały za pozostawieniem stóp procentowych bez zmian. Dlatego nie można wykluczyć lekkiej korekty w górę na krótkim końcu krzywej dochodowości.

Zakładamy, że rentowności US Treasuries w I kw. 2016 r. wzrosną w sektorze 2-letnim do 1,00% i ukształtują się w sektorze 10-letnim blisko obecnych 2,25%. Głównym motorem przeceny Treasuries będą oczekiwania odnośnie umiarkowanej, ale jednak, „normalizacji” polityki pieniężnej w Stanach Zjednoczonych. Rynek wycenia dwie podwyżki stóp w 2016 r. i kontynuację cyklu w 2017 r. Dostrzegamy ryzyko przesunięcia się oczekiwań w odniesieniu do decyzji Fed lekko w górę. Ze względu na niepewną sytuację globalną, aprecjację dolara i niską inflację długoterminowe stopy procentowe pozostaną blisko obecnych poziomów.

Strefa euro pozostawać będzie pod wpływem spekulacji nt. dalszego możliwego rozszerzenia QE i obniżek stopy depozytowej. Z tego powodu do końca I kw. 2015 r. zakładamy, że rentowności niemieckich Bundów w 2-letnim sektorze obniżą się w okolice -0,40%, natomiast w 10-letnim będą kończyć kwartał blisko 0,55%. Rozbieżne oczekiwania w Europie i w Stanach Zjednoczonych zostały już w dużym stopniu zdyskontowane, ale mogą w dalszym ciągu skutkować rozszerzeniem się spreadu pomiędzy rentownościami papierów amerykańskich a niemieckich.

Krajowemu rynkowi długu będzie ciążyć wyższa podaż papierów skarbowych, oddziałująca w kierunku rozszerzania się asset swap spreadów, a także stromienia się krzywej dochodowości. W 2016 r. wzrosną znacząco potrzeby pożyczkowe brutto, a dodatkowo Ministerstwo Finansów po krótkiej przerwie powróci do regularnych aukcji, wymagających napływu dodatkowego kapitału na rynek. Poza samym wzrostem wartości emisji papierów skarbowych w dalszym ciągu negatywny wpływ na wyceny obligacji będzie miała ich większa koncentracja na dłuższym końcu krzywej i w segmencie papierów o zmiennym kuponie.

Wskazania naszego modelu behawioralnego realnego EUR/USD sugerują, że bieżąca równowaga kursu znajduje się w okolicach 1,15.

Spokojna reakcja rynków finansowych na pierwszą fazę podwyżek stóp w USA oraz brak istotniejszych zmian w polityce monetarnej EBC w pierwszej połowie 2016 roku powinny umocnić euro wobec dolara w strefę 1,10 – 1,15.

Kontynuacja podwyżek stóp w USA w drugiej połowie roku oraz dalsze luzowanie polityki monetarnej w strefie euro w rezultacie narastającej presji deflacyjnej powinno do końca 2016 roku osłabić kurs EUR/USD w okolice poziomu 1,02.

EUR/PLN W 2016 ROKU

Nasz model realnego EUR/PLN wskazuje na dalszą deprecjację złotego w perspektywie końca 2016 roku.

W perspektywie pierwszego półrocza 2016 roku zakładamy jednak umocnienie złotego, ze względu na pozytywne oddziaływanie rozszerzonej ekspansji ilościowej EBC (po opadnięciu fali rozczarowania małą skalą poluzowania polityki monetarnej w grudniu 2015 roku, jej pozytywne dla złotego efekty powinny się zacząć stopniowo ujawniać) oraz spokojną reakcje rynków w pierwszej fazie podwyżek stóp w USA (ponieważ decyzja Fed-u była długo przeciągana, rynek wcześniej zdyskontował jej pierwsze efekty).

W drugiej części 2016 roku, skumulowane efekty dalszych spadków cen ropy naftowej na globalnych rynkach, kontynuacji spowolniania chińskiej gospodarki i wynikającej z tego deprecjacji juana a także dalszych podwyżek stóp procentowych w USA powinny wyraźnie pogorszyć sentyment wobec walut rynków wschodzących, w tym i wobec złotego.

Ewentualne poluzowanie polityki monetarnej w strefie euro w dalszej części roku może mieć już tylko umiarkowanie pozytywny wpływ na notowania złotego, gdyż dla jej efektywnego oddziaływania na złotego potrzebny jest pozytywny sentyment wobec rynków wschodzących, o który w dalszej części 2016 roku będzie trudno.

Osłabienie złotego w drugiej połowie roku nie będzie wynikiem spowolnienia wzrostu PKB w Polsce czy innych wewnętrznych problemów gospodarczych, ale negatywnego oddziaływania niekorzystnych tendencji występujących w gospodarce globalnej.

Mirosław Budzicki,
Jarosław Kosaty,
PKO Bank Polski