No to ciach! Tylko co/kiedy dalej?

Prawdą jest, że RPP jest w cyklu stóp procentowych, prawdą jest, że dzisiaj obniży z bliskim „1” prawdopodobieństwem stopy procentowe, i prawdą jest to, że obok weryfikacji prognoz wzrostu gospodarczego, mediana rynkowa dotycząca ostatniego przystanku dla oficjalnych stóp NBP  przesuwa się w dół. Rynek wciąż oczekuje jeszcze 100 pkt w dół w cyklu (125 pkt wliczając dzisiejszą obniżkę, która jest już w wycenie WIBOR i FRA). Oczekiwania oficjalne przesunęły się również w stronę 3,25% (z 3,50%). Ile w tym prawdy, zweryfikuje sama Rada.  Ostatnia informacja dotycząca struktury głosowań w RPP, a pokazująca brak „tylko” i „aż” jednego głosu aby obniżyć stopy procentowe o 50 pb w listopadzie zachęciła rynek do gry na taki scenariusz także w styczniu. Z pewnością część wczorajszego umocnienia to ruch wynikający z oczekiwań na potwierdzenie, kontynuację czy też wzmocnienie cyklu obniżek stóp procentowych. Prawdopodobieństwo tego scenariusza jest ograniczone strukturą Rady i potwierdzeniem w grudniu raczej spokojnego, ale konsekwentnego cyklu redukcji kosztów pieniądza w Polsce.

W momencie kiedy na polskim rynku stopy procentowej grany jest scenariusz na obniżki stóp warte około 1 punktu procentowego, trudno wyobrazić sobie  przejście do scenariusza dyskontowania poprawy sytuacji gospodarczej w drugiej połowie roku, co już dzisiaj pozwalałoby na wychodzenie od strony długiego końca krzywej w stronę normalizacji długoterminowych stóp. Polski rynek stopy procentowej kontynuował więc proces umacniania. Strefa 3,77-3,80% była jedynie przystankiem dla DS1023. Główny benchmark 10Y testował w czasie sesji okolice 3,70% (3,75% – koniec sesji). Rentowność benchmarku 5Y PS0418 obniżyła się poniżej 3,3%, a OK0714 kończyła dzień na poziomie 3,15%.  Najwyższy punkt na polskiej krzywej WS0427 to okolice 3,855%, czyli zaledwie o 1pkt niżej w stosunku do 3,8450% osiągniętego przez najdłuższy polski papier skarbowy czyli WS0437. Dzisiejsze 25 pkt może część rynku rozczarować, a przed przyszłotygodniowym wspierającym rynek odczytem CPI i publikacji na temat produkcji przemysłowej, nie wykluczona jest próba korekty po wczorajszym silnym umocnieniu. Wiele, jeśli nie wszystko, jednak zależy od interpretacji komunikatu RPP.

Wsparciem dla papierów o wyższym terminie zapadalności był sukces z jakim Ministerstwo Finansów aktywnie wykorzystało warunki rynkowe, plasując nową emisję 6-letnich obligacji nominowanych w EUR (wykorzystując lukę w kalendarzu zapadalności papierów skarbowych). Obligacje te wyceniono na 65 punktów bazowych powyżej średniej stopy swapowej, co odpowiada rentowności 1,705%. Kupon płacony corocznie ustalono na 1,625%. Sprzedano 1 mld EUR papierów (popyt 1,9 mld EUR) i niemalże – zgodnie ze słowami wiceministra W.Kowalczyka  dopięto potrzeby finansowania w walutach na rok bieżący. Uzyskana rentowność jest najniższa w historii emisji obligacji na rynku euro. Warto zwrócić uwagę na strukturę sprzedaży tej emisji, w której dominują co prawda inwestorzy z finansowego sektora pozabankowego czyli fundusze inwestycyjne (31% oraz fundusze emerytalne (18%), ale uwagę zwraca 26% udział zakupów ze strony banków centralnych, oraz znaczne zaangażowanie inwestorów z Azji i Bliskiego Wschodu (19%), choć w strukturze geograficznej wciąż dominują Niemcy i Austria (26%). Minister W.Kowalczyk zasugerował, że kolejnym terminem emisji może być II kwartał 2013 roku, ale prawdopodobnie będzie to emisja private placement. Tak dobre uplasowanie długu to z pewnością sukces, a jego wycena potwierdza bardzo dobrą ocenę Polski na rynku globalnym, szczególnie iż zaangażowanie banków centralnych oznacza dużą wiarę w stabilność złotego, co zostało przez niektóre tego typu instytucje wykorzystane w tamtym roku na potrzeby rezerw.

Dobre postrzeganie Polski i polskiego długu pomimo zagrożenia spowolnieniem gospodarczym zestawmy z  wczorajszymi plotkami na temat obniżki ratingu Francji – choć nie doszło do potwierdzenia takiego ruchu przez agencje to skarbowe papiery francuskie nie pokonały dzisiaj wsparcia 2,1% dla sektora 10Y. Aby dopiąć obraz porównania polski CDS 5Y oscyluje trwale w okolicach 75 pkt a francuski na poziomi 85 pkt.

Wczorajsze niemieckie dane były słabe – nowe zamówienia spadły (-1,8%m/m wobec konsensus -1,0%) bardziej niż oczekiwano, i nie wróżą dobrze dzisiejszej produkcji przemysłowej w Niemczech.Dane Komisji Europejskiej na temat nastrojów -wzrost  do 87,0 pkt z 85,7 pkt w poprzednim miesiącu- nie zmieniły układu sił na rynku. Rynek trwa w oczekiwaniu na decyzję EBC i komentarz dotyczący scenariusza na bazie którego w przyszłość patrzy M.Draghi. Czy dzisiejsza słabość pozwoli na grę na obniżki stóp w Eurolandzie, czy jutrzejsze odbicie utrzyma oczekiwania w ryzach i będzie niwelować scenariusze niewątpliwie nieprzychylne rynkowi? Ten aspekt  jutrzejszego posiedzenia EBC wydaje się najbardziej istotny. Bund kończył dzień nieco niżej w rentowności – 1,48% wobec szczytów testowanych jeszcze 2 dni temu w okolicy 1,5650%. UST 10Y spotkał się z celem 1,86% rysując czarną święcę od oporu 1,90%. Otwarcie relatywnie stabilne, pomimo dość dobrej sesji na rynku akcji stymulowanej otwarciem sezonu wyników oraz oczekiwaniem na poluzowanie ilościowe w Japonii (sesja w Azji). Zwróćmy uwagę na Irlandię, która wróciła z sukcesem na rynek plasując papier zapadający w październiku 2017 z rentownością 3,32%. Informacje wskazują, że 87% popytu wartego 7 mld EUR napłynęło ze strony zagranicznych inwestorów. Irlandia wychodzi na czarnego konia peryferiów…

Aleksandra Bluj
Biuro Strategii Rynkowych
PKO Bank Polski