Fed źródłem niepewności

Ostatnie zdecydowane wzrosty rentowności obligacji w USA są de facto zacieśnieniem warunków nie z inicjatywy Rezerwy Federalnej (Fed), ale rynku, który spodziewa się obniżek podatków oraz zwiększonych wydatków publicznych podczas prezydentury Donalda Trumpa.

Gundlach z DoubleLine przypomina jednak, że rosnące rentowności są istotnym zagrożeniem dla ryzykownych aktywów, spośród których obligacje korporacyjne i akcje osiągnęły już bardzo wysokie poziomy z uwagi na niezwykle łagodną politykę pieniężną po kryzysie finansowym. Zwrócił on uwagę, że 3% w przypadku rentowności 10-letnich obligacji USA jest kluczowym poziomem, odpowiadającym szczytom z 2013. Obecnie jesteśmy blisko poziomu 2,5%, czyli szczytu z 2015.

Na rynku można wyczuć niepewność przed dzisiejszym posiedzeniem Fed, a sam bank centralny USA zdaje się szukać sposobu, w jaki powinien komunikować się z rynkiem. Z jednej strony, tak jak wspomniałem powyżej, dochodzi już do zacieśnienia warunków finansowych, ale z drugiej – rynki akcji osiągnęły na tyle wysokie poziomy, że Fed z pewnością martwi się o ich stabilność.

Fed podniesie dziś stopy, ale kluczowym pytaniem jest, czy znacząco zmieni swoje prognozy lub zasygnalizuje, że w 2017 możliwe są dalsze podwyżki. Naszym zdaniem, Fed nie poda wielu szczegółów dotyczących prognoz i tylko nieco podwyższy krótkookresowe prognozy związane z główną stopą. Jednak nie do końca wiemy jak zareaguje rynek, ponieważ nie jesteśmy przekonani, czy Fed jest obecnie aż tak ważnym czynnikiem dla inwestorów.

Przed posiedzeniem Fed sytuacja najciekawiej wygląda na rynku obligacji USA – pozycjonowanie na rynku wskazuje, że w przypadku futures na długoterminowe obligacje, inwestorzy znajdują się po krótkiej stronie rynku najsilniej od ostatniego szczytu rentowności w 2015. Jeśli dzisiejszy Fed lub jutrzejsze dane o CPI USA wywołają zdecydowaną korektę, to w krótkim okresie jej wpływ może być gwałtowny i szeroki.

Z uwagi na korelację USDJPY i towarów/JPY związaną ze wzrostem rentowności w USA, naszym zdaniem potencjalna konsolidacja USA, wynikająca z sygnałów wysłanych przez FOMC, może być najsilniejsza w przypadku USDJPY i crossach JPY. Nie oznacza to, że szczyty X/JPY w cyklu już za nami – a raczej fakt, że ostatnie ruchy w jedną stronę trwają już dosyć długo i nie mieliśmy przy nich żadnych większych korekt.

NZDJPY

Na przykład para NZDJPY zanotowała w ostatnim czasie jeden z najsilniejszych ruchów w jednym kierunku z uwagi na transakcje carry trade związane z rosnącymi rentownościami, nasilony apetyt na ryzyko oraz działania Banku Japonii (BoJ), który zadeklarował ochronę rentowności obligacji z okresem zapadalności do 10 lat. Jakakolwiek zmiana w obecnych warunkach, na przykład korekta na rynku obligacji lub nasilona awersja do ryzyka i związana z nią konsolidacja, mogłaby najsilniej uderzyć w NZDJPY i podobne crossy.

John J. Hardy