Analitycy Haitong Bank o bankach

PKO BP

Według analityków Haitong Bank, rok 2016 powinien upłynąć dla PKO BP pod znakiem relatywnie silnego wzrostu przychodów, ponieważ marża odsetkowa netto powinna się poprawiać. Przychody w 2015, jak do tej pory, nie uzyskały widocznego wsparcia ze strony zdarzeń jednorazowych. W 2016E saldo netto kosztów i efektów synergii z integracji z Nordea może być o ok. 150 mln PLN wyższe niż w 2015E (efekty synergii o wartości 123 mln PLN – 90 mln PLN kosztów integracji). PKO BP zaczął niedawno bardziej agresywnie rosnąć w obszarze kredytów konsumpcyjnych – powinno to dodatkowo zwiększyć marżę odsetkową netto. Z wyliczeń Haitong Bank wynika, że ostatnio bilans PKO BP rośnie dwa razy wolniej niż rynek (z powodu ograniczeń kapitałowych). Efekt VISA może być stosunkowo ważniejszy dla PKO niż dla innych banków, ponieważ według szacunków analityków w 2Q16 transakcje VISA mogą zwiększyć zysk PKO przed opodatkowaniem o 800 mln PLN (w porównaniu z np. 22 mln PLN przewidywanymi w przypadku Pekao, który ma wyraźnie więcej kart MasterCard). Również stopa dywidendy w 2016E może być atrakcyjna. Analitycy Haitong Bank spodziewają się, że dywidenda na jedną akcję wyniesie 2,0 PLN (stopa dywidendy=7,1 proc.), ponieważ PKO BP najprawdopodobniej będzie w stanie wypłacić dodatek 50 proc. od wyników z 2014 r. Główne zagrożenia wskazane przez analityków to: znaczne cięcie stóp procentowych (PKO BP jest jednym z podmiotów najbardziej na to narażonych) i twarda ustawa o CHF lub dalszy wyraźnie słabszy od rynku wzrostu wielkości wolumenu (ze względu na ograniczenia kapitałowe).

Bank Pekao

W raporcie z 23 listopada Haitong Bank obniża rekomendację dla Pekao na SPRZEDAJ, z ceną docelową akcji 124 PLN (wcześniej rekomendacja NEUTRALNA i FV 170 PLN) ze względu na spodziewaną słabą dynamikę przychodu w 2016 r/r i wysoką wycenę. Analitycy szacują, że wyniki Pekao za 2015E otrzymają wsparcie w postaci ok. 400 mln PLN dodatnich środków jednorazowych przed opodatkowaniem, co daje dobrą dynamikę r/r w 2015E, ale buduje wysoką bazę dla 2016E. Analitycy Haitong Bank obawiają się, że jeśli zostanie wprowadzony podatek bankowy akcje Pekao mogą być pośród tych, których cena najbardziej ucierpi, ponieważ inwestorzy mogą mieć problem z zapłaceniem aktualnego wskaźnika P/BV 1.7x przy jednocyfrowej stopie zwrotu z kapitału. Analitycy wskazują, że zachowanie akcji Pekao S.A., które jest gorsze niż spółek porównywalnych może wskazywać, że inwestorzy uwzględnili w ocenie spółki niektóre z zagrożeń dla wyników drugiego największego polskiego banku.

mBank

W raporcie z 23 listopada Haitong Bank podnosi rekomendację dla mBanku do NEUTRALNEJ, z ceną docelową akcji 350 PLN (wcześniej rekomendacja SPRZEDAJ i cena docelowa akcji 340 PLN). Stopa dywidendy 2016E może być atrakcyjna (DY=8,8 proc.) – analitycy oczekują, że mBank wypłaci 15 PLN za akcję od wyników z 2014 roku plus kolejne 15 PLN od wyników z 2015 r. (-50 proc. wypłaty rocznie). Według analityków Haitong Bank, mBank nadal jest w niewygodnym położeniu, ponieważ musi zreorganizować swój bilans – możliwe, że niedawno nabyte depozyty przedsiębiorstw będą musiały zostać wymienione na większą liczbę depozytów detalicznych. Bank czekają również dalsze transze finansowania Commerzbanku. Główne zagrożenia dla mBanku wskazane w raporcie to surowe regulacje dotyczące CHF i niższa od oczekiwanej dywidenda na akcję. Ten ostatni czynnik wynika z faktu, że mBank musi w dalszym ciągu optymalizować kapitał, aby spełnić wymóg 50 proc. wypłaty oraz jest wynikiem zmian na poziomie Commerzbanku wpływających na mBank.

BZ WBK

W raporcie z 23 listopada Haitong Bank podnosi rekomendację dla BZ WBK do NEUTRALNEJ, z ceną docelową akcji 270 PLN (wcześniej rekomendacja SPRZEDAJ i FV 270 PLN). BZ WBK powinien w 2016E zaoferować atrakcyjną jednorazową stopę dywidendy 7,9 proc. (analitycy spodziewają się, że dywidenda na akcję wyniesie 22,2 PLN, w tym 9,6 PLN z zysku netto za 2014 rok). BZ WBK jest w trakcie zmiany prezesa, po tym jak poprzedni prezes został wicepremierem odpowiedzialnym za gospodarkę. Nie musi to mieć istotnego wpływu na spółkę, ponieważ Haitong Bank spodziewa się, że nowy prezes zostanie wybrany spośród członków obecnego zarządu a BZ WBK nadal będzie pod wpływem silnego zaangażowania ze strony swojej dominującej spółki kontrolującej Santander. Główne potencjalne zagrożenia wpływające na ocenę spółki przez analityków to surowe regulacje w obszarze kredytów hipotecznych w CHF, niższy poziom dywidendy oraz ewentualne akwizycje dokonane przez BZ WBK.

ING Bank Śląski

W raporcie z 23 listopada Haitong Bank wydaje dla ING Banku Śląskiego rekomendację NEUTRALNĄ, z ceną docelową akcji 126 PLN (wcześniej rekomendacja NEUTRALNA i cena docelowa akcji 136 PLN). Wyniki za 2015E uzyskają wsparcie ze strony środków jednorazowych (sprzedaż kredytów NPL i 20 proc. udziałów w największym funduszu emerytalnym w Polsce), co ustawia wysoką bazę dla roku 2016. Analitycy szacują, że wpływy z VISA mogą być dość znaczne – na poziomie 294 mln PLN przed opodatkowaniem. Wycena na poziomie 2015E 1.5x BV wydaje się słuszna, mając na uwadze bardzo niewielkie ryzyko kredytów hipotecznych w CHF oraz oczekiwany dwucyfrowy wzrost bilansu. Haitong Bank prognozuje, że w 2015E ING Bank Śląski zapewni stopę zwrotu z kapitału ok. 10 proc. i wygląda na to, że będzie w stanie zaoferować wypłatę na poziomie 50 proc. Negatywnie na zachowanie akcji ING może wpływać preferencja inwestorów dla banków posiadających silną bazę kapitałową lub pozbawionych ryzyka kredytów hipotecznych w CHF oraz zmiana strategii powodująca istotne spowolnienie wzrostu bilansu.

Bank Handlowy

W raporcie z 23 listopada Haitong Bank podnosi rekomendację dla Banku Handlowego do KUPUJ, z ceną docelową akcji 77 PLN (wcześniej rekomendacja NEUTRALNA i cena docelowa akcji 86 PLN). Analitycy uważają, że Bank Handlowy ma atrakcyjną wycenę, zwłaszcza jeśli chodzi o stopę dywidendy za 2015E. Haitong Bank rekomenduje inwestorom KUPOWANIE akcji Banku Handlowego w okresie osłabienia. Bank Handlowy odnotował 2 bardzo słabe kwartały z rzędu i dawał sygnały o możliwie słabym 4Q15. Zbiegło się to z pojawieniem się obaw o dywidendę Banku Handlowego po tym, jak KNF podała informację o dodatkowym wymogu kapitałowym. W rezultacie cena akcji Banku Handlowego spadła o 23 proc. w ciągu miesiąca. Analitycy uważają, że rynek przesadził z reakcją, zwłaszcza biorąc pod uwagę, że obawy o dywidendę może zażegnać np. emisja długu podporządkowanego. Haitong Bank przewiduje, że w ciągu najbliższych 3-4 lat Bank Handlowy będzie oferować stopę dywidendy ok. 7,5 proc.+. Według analityków, żaden inny polski bank nie będzie zapewnić podobnego wyniku na stałym poziomie. Szczególnie, że Bank Handlowy nie ma ryzyka kredytów hipotecznych w CHF i na 3Q15 ma współczynnik CT1 wynoszący 16,1 proc. Ewentualne zagrożenia, które wpływały na wycenę akcji spółki przez analityków Haitong Bank to potencjalnie niższa niż 100 proc. wypłata dywidendy (Bank był kiedyś spółką atrakcyjną ze względu na dywidendę a obecnie, w zależności od rekomendacji KNF, może nie sprostać wymaganemu poziomowi współczynnika kapitałowego CAR), duże cięcie stóp procentowych (Handlowy jest na nie najbardziej narażony spośród polskich banków), utrzymująca się słaba linia notowań (ponieważ wycena AFS w Banku Handlowym już jest ujemna i wynosi 188 mln PLN na 3Q15) oraz brak wzrostu wolumenu (mimo ambicji zarządu).

Bank Millennium

W raporcie z 23 listopada Haitong Bank wydaje dla Millenium Banku rekomendację SPRZEDAJ, z ceną docelową akcji 5,0 PLN (wcześniej SPRZEDAJ, FV 6,2 PLN). Analitycy spodziewają się braku wypłaty dywidend od zysku netto w 2014A i 2015E, co sprawia, że bank słabo wypada w porównaniu z innymi bankami zaangażowanymi w CHF, czyli PKO BP, BZ WBK czy mBankiem, w których przypadku Haitong Bank ocenia, że w 2016E inwestorzy mogą otrzymać dywidendy w wysokości 7-9 proc. 30 proc. bilansu Banku Millennium to kredyty hipoteczne w CHF. Analitycy widzą również ryzyko spowolnienia ekspansji wyniku odsetkowego netto ponieważ Bank Millennium poinformował podczas telekonferencji w 3Q15 o zaostrzeniu swoich kryteriów udzielania kredytów gotówkowych w 2H15, co powinno przynieść wolniejszy wzrost kredytów gotówkowych i marży odsetkowej netto niż wcześniej przewidywali analitycy Haitong Bank. Dodatkowo analitycy Haitong Bank podkreślają w raporcie że Millennium może grozić konieczność optymalizacji kapitału (Millennium może działać w celu poprawy swojego współczynnika CT1 podobnie do Getin Noble i PKO BP).

Alior Bank

W raporcie z 23 listopada Haitong Bank podtrzymuje rekomendację KUPUJ dla Alior Banku, pomimo obniżenia ceny docelowej akcji do 86 PLN, ze 100 PLN. Analitycy oczekują atrakcyjnej dynamiki wyników w 2016E r/r i patrzą optymistycznie na przejęcie dokonane przez PZU. Ponieważ PZU nabył 25 proc. udziałów w Alior Banku, analitycy uważają że Alior Bank pozostaje potencjalnym przedmiotem dalszych przejęć przez PZU (PZU PW, 394,2 PLN, KUPUJ, cena docelowa akcji 430 PLN). Transakcje zostały odłożone pomimo wielu obiecujących komentarzy ze strony zarządów PZU i Aliora. Według analityków Haitong Bank stało się tak z powodu niepewności politycznej, która zniechęciła stronę sprzedającą. Haitong Bank uważa, że w pewnym momencie w 1H16, gdy wyjaśni się już sprawa podatku bankowego, BFG oraz ewentualnie stóp procentowych, sprzedający wrócą do stołu i, zdaniem analityków, PZU może być pierwszym zainteresowanym nabywcą, posiadając duże wsparcie polityczne i instytucjonalne (KNF). „Premia za połączenie” jest uzależniona od zwieńczenia powodzeniem planów PZU. Gdyby PZU nie udało się nabyć więcej banków, „premia za połączenie” wyniosłaby zero. Saldo kosztów i efektów synergii z integracji z Meritum w 2016E powinno być o ok. 36 mln PLN wyższe r/r (zarząd informuje, że w 2015E efekt synergii powinien odpowiadać kosztom integracji). Nawet pomimo podatku bankowego, Alior może odnotować pozytywną dynamikę wyniku r/r z powodu silnego wzrostu przychodów bazowych. Główne zagrożenia to niedobór kapitału w Aliorze (po niedawnym nałożeniu wyższych wymogów kapitałowych przez KNF Alior Bank musi podjąć duży wysiłek, aby sprostać CT1 na poziomie 10,25 proc. jaki został nałożony przez KNF, bez obcinania wzrostu), dalsze opóźnienie przejęcia przez PZU lub brak tego przejęcia oraz istotne spowolnienie PKB, zwłaszcza na rynku pracy (na tym polu wrażliwość Aliora wydaje się największa).

Getin Noble Bank

W raporcie z 23 listopada Haitong Bank podtrzymuje rekomendację SPRZEDAJ dla Getin Noble Banku, z niższą ceną docelową akcji 0,60 PLN (wcześniej 0,70 PLN). Analitycy prognozują, że ryzyko inwestycji w GNB ponownie się zwiększyło. Już teraz Getin Noble Bank jest notowany na poziomie 2015E P/BV 0.3x (w porównaniu ze średnią dla spółek porównywalnych wynoszącą 1.3x) i analitycy uważają, że to notowanie uwzględnia większość ryzyk związanych z inwestowaniem w GNB, ale nie wszystkie z nich. Analitycy Haitong Bank obawiają się, że w najbardziej pesymistycznym scenariuszu, jeśli zmaterializuje się wiele ryzyk regulacyjnych, Getin Noble Bank może mieć poważne trudności finansowe. Analitycy uważają, że przy sporządzaniu projektu ustawy o kredytach hipotecznych w CHF czy ustawy o „podatku bankowym” nowy rząd powinien uwzględnić potencjalny wpływ tych ustaw, w szczególności na sytuację finansową Getin Noble Banku. GNB jest jednym z banków najbardziej narażonych na ryzyko związane z kredytami hipotecznymi w CHF, w szczególności jeśli banki będą musiały zwrócić klientom detalicznym zysk ze spreadu walutowego uzyskany na kredytach walutowych. Getin Noble Bank jest również jednym z banków najbardziej narażonych na podatek bankowy, ponieważ ma najniższą stopę zwrotu z aktywów wśród banków objętych analizą Haitong. Prawdopodobnym scenariuszem jest poprawa marży odsetkowej netto – w 3Q15 analitycy odnotowali jej poprawę w ujęciu kwartalnym o 11 punktów bazowych, po której ich zdaniem podobny krok może nastąpić w 4Q15. Ponadto konstrukcja ustawy o kredytach hipotecznych w CHF oraz podatku bankowego może być taka, że będą one miały relatywnie mniejszy wpływ na GNB niż na inne banki. Na koniec należy wspomnieć, że kurs akcji Getin Noble Banku jest na historycznie niskim poziomie i w otoczeniu skłonnym do ryzyka może potencjalnie przegonić rynek.

Kamil Stolarski,
CFA,
Haitong Bank