Rada powstrzyma aprecjację złotego?

Dzisiejsza decyzja Rady Polityki Pieniężnej (RPP) jest jedną z najmniej przewidywalnych w ostatnich kilkunastu miesiącach. Możliwe scenariusze są trzy: pozostawienie głównej stopy na dotychczasowym poziomie 2,0 proc., obniżka o 25 pkt. bazowych (pb), obniżka o 50 pb. W zasadzie każdemu z tych scenariuszy można przypisać zbliżone prawdopodobieństwo realizacji. Każde poprzeć szeregiem argumentów.

Za pozostawieniem oprocentowania bez zmian przemawia stabilne, względnie wysokie tempo wzrostu gospodarczego oraz perspektywa utrzymania go w okolicy 3 proc. w horyzoncie najbliższych kilku kwartałów. Istotne są również sygnały ustępowania presji deflacyjnej w strefie euro, które pojawiły się wraz z publikacją wstępnych danych o CPI za luty. Sugerują on, że obawy rozkręcenia spirali spadku cen są przesadzone, a tamtejsza gospodarka wychodzi z kryzysu.

Zwolennicy złagodzenia polityki pieniężnej wskazać mogą, przede wszystkim, na bieżące zachowanie inflacji w kraju oraz prognozy wydłużenia okresu ujemnego CPI aż do III kw. br. Argumentować będą również, że choć PKB rośnie względnie szybko, IV kw. był drugim z kolei, w którym tempo rozwoju słabło (z 3,5 do 3,1 proc. r/r). Szczególnie istotna w tym kontekście jest także groźba wzmocnienia presji na umocnienie złotego w przypadku utrzymania (relatywnie wysokich) stóp w sytuacji, gdy Europejski Bank Centralny politykę monetarną nadzwyczajnymi środkami łagodzi.

A jeśli stopy ciąć należy (realne oprocentowania jest najwyższe od 2006 r.), to dlaczego nie od razu od 50 pb. Przy tym poziomie inflacji i luki popytowej jest miejsce na spadek stóp w takiej skali. Polityka pieniężna powinna dążyć do tego, by pozytywne efekty redukcji działały najszybciej, jak to możliwe. I to kluczowy argument za głębszym cięciem. Warto podkreślić, że choć po lutowym posiedzeniu ten scenariusz wydawał się najbardziej prawdopodobny, dziś jest najmniej realistyczny.

Wśród wymienionych czynników najistotniejszy jest, w naszej ocenie, mechanizm transmisji wysokości stóp na kurs walutowy. Stąd stoimy na stanowisku, że RPP obetnie dziś oprocentowanie o 25 pb. Dlaczego nie o 50 pb.? Właśnie dlatego, by w kolejnych miesiącach móc ponownie użyć tego narzędzia, gdyby złoty zaczął niepokojąco mocno zyskiwać na wartości. Nawet najśmielsze prognozy nie wskazują, że stopy mogą w tym cyklu spaść poniżej 1,5 proc. Cięciem od razu do tego poziomu Rada zapewne osłabiłaby złotego, ale pozbawiła amunicji w kolejnych miesiącach. A tak, będzie mogła „straszyć” rynek wznowieniem cyklu i podtrzymywać w komunikacie zdanie o „możliwym dalszym dostosowaniu, gdy zajdzie taka potrzeba”.

Wszystko zdecyduje się dziś wczesnym popołudniem. Podział głosów jest od kilku miesięcy stabilny. Jest stałe grono 4-5 jastrzębi, którzy są przeciwni dalszej redukcji (A. Glapiński, J. Winiecki, A. Rzońca, A. Kaźmierczak, ew. J. Hauser) oraz 4 przedstawicieli skłonnych dokonać dalszych dostosowań (A. Bratkowski, J. Osiatyński, A. Głębocka-Zielińska, M. Belka). Kluczowym głosem dysponuje E. Chojna-Duch, która nie obrała jednoznacznej linii i głosuje najbardziej pod wpływem napływających na bieżąco danych makroekonomicznych.

EURPLN: W oczekiwaniu na decyzję w sprawie stóp procentowych złoty nieco stracił na wartości. Zgodnie z przypuszczeniami poziom 4,15 powstrzymał dalsze spadki notowań. Dalsze zachowanie kurs uzależnione będzie od decyzji RPP. Brak cięcia to szybki powrót na 4,15 i presja na dalsze umocnienie złotego w kolejnych dniach. Redukcja o 50 pb. będzie jednoznaczna z ruchem w kierunku 4,20. Najmniej zamieszania wywoła, w naszej ocenie, cięcie o 25 pb., które może jednak także nieco osłabić polską walutę.

EURUSD: Stabilizacja przed posiedzeniem EBC. Kurs utrzymuje się w rejonie wieloletnich minimów. Wczoraj podjęta została nieudana próba przebicia się powyżej 1,12. Dziś na rynku powinno być spokojnie. Sesja w paśmie 1,1150-1,1220.

Damian Rosiński
Dom Maklerski AFS