Unia Rynków Kapitałowych – do czterech razy sztuka

Chyba mało już kto pamięta, że koncepcja Unii Rynków Kapitałowych (CMU) powstała de facto z inicjatywy i przy istotnym wsparciu zapomnianego już trochę komisarza Jonathana Hilla, który odpowiadał wówczas w Komisji Europejskiej za funkcjonowanie Dyrekcji Generalnej DG FISMA i zajmował się szeroko pojętymi usługami finansowymi oraz stabilnością finansową Unii Europejskiej. CMU to było jego „dziecko”, o które walczył i zabiegał politycznie.

Komisja przyznała, że rynek jest nadal podzielony i istnieje wiele barier, które sprawiają, że urzeczywistnienie CMU jest dalekie od spełnionego

W momencie, gdy po referendum brexitowym w 2016 roku, podał się do dymisji ze stanowiska komisarza, wielu wieściło koniec temu projektowi politycznemu, zwracając uwagę, że szanse jego powodzenia zależą przede wszystkim od jego lidera, a ten musi rozumieć rynki kapitałowe i pochodzić z państwa z tak dużym doświadczeniem w ich rozwijaniu, jak Wielka Brytania.

Po objęciu „teki” usług finansowych przez Valdisa Dombrovskisa zakładano, że temat CMU będzie wygaszany.

Czytaj także: Brexit, usługi finansowe i plany utworzenia unii rynków kapitałowych

Pierwszy plan działań: Action Plan on Building a Capital Markets Union

Stało się jednak inaczej, choć oczywiście powyższe turbulencje sprawiły, że CMU straciło trochę ze swojego pierwotnego impetu, który zdobyło przy starcie w 2015 roku. Pierwszy plan działań z tegoż roku (Action Plan on Building a Capital Markets Union) zakładał kilkanaście działań legislacyjnych, które zasadniczo łączył jeden cel – stworzenie alternatywy dla finansowania przedsiębiorstw kredytem bankowym.

Miał on być realizowany z jednej strony poprzez ułatwienia dla przedsiębiorstwa w zakresie finansowania długiem, a z drugiej zachęcenie Europejczyków do inwestowania oszczędności w rynek kapitałowy poprzez stworzenie istotnych ram prawnych chroniących inwestorów detalicznych.

Szereg propozycji legislacyjnych zostało uchwalonych – choćby rozporządzenie o prospekcie emisyjnym, o sekurytyzacji (STS) czy dotyczące finansowania społecznościowego.

Drugi plan działań: Mid term review

Kolejny plan działań z 2017 roku nosił nazwę śródokresowego przeglądu (Mid term review), w którym Komisja oprócz prezentacji sukcesów, zapowiedziała przyjęcie rozporządzenia dot. PEPP (ogólnoeuropejskiego produktu z zakresu indywidualnego zabezpieczenia emerytalnego) – co do którego okaże się, czy stanie się kolejnym filarem systemu emerytalnego – oraz dyrektywy w sprawie listów zastawnych, której ustawa implementująca znajduje się właśnie w Sejmie.

Szeregu z ówczesnych zapowiedzi – choćby dotyczących harmonizacji przepisów o obligacjach korporacyjnych (które obecnie całkowicie ochłonęły prace i dyskusje nad regulacją tzw. zielonych obligacji) – nie zrealizowano.

Podkreślono ponadto potrzebę regulacji rynku wtórnego kredytów zagrożonych (NPL) i wzmocnienia pozycji wierzycieli kredytowych oraz przepisów o początkowych ofertach publicznych i transgranicznym oferowaniu funduszy inwestycyjnych.

Po raz pierwszy też pojawiło się zagadnienie zrównoważonego finansowania jako samodzielnego celu inwestycji kapitałowych.

Trzeci plan działań: Unia rynków kapitałowych dla obywateli i przedsiębiorstw

Trzeci plan działań z 2020 roku o nazwie Unia rynków kapitałowych dla obywateli i przedsiębiorstw zapowiadał szereg inicjatyw, których cel nadal pozostawał ten sam – stworzenie jednolitego rynku kapitałowego, który pozwoli na łatwiejsze i tańsze zdobywanie finansowania długiem dla przedsiębiorstw i transparentnych inwestycji dla inwestorów instytucjonalnych i indywidualnych.

Komisja przyznała, że rynek jest nadal podzielony i istnieje wiele barier, które sprawiają, że urzeczywistnienie CMU jest dalekie od spełnionego.

Na marginesie warto odnotować, że Komisja uznała, że potrzebuje większego zaangażowania rynku w opracowywanie założeń dalszej legislacji i w tym celu powołała pod koniec 2019 roku Forum wysokiego szczebla w sprawie Unii Rynków Kapitałowych.

To słuszny krok, pozwalający – przynajmniej w założeniu – na ocenę pomysłów na wczesnym etapie prac koncepcyjnych pod kątem ich sensowności i możliwości urzeczywistnienia przez przedstawicieli rynku.

Można odnieść wrażenie, że plan z 2020 roku był w wielu miejscach powtórzeniem wcześniejszych planów, a jego znaczenie polityczne to potwierdzenie schedy po poprzedniej kadencji Komisji i zapowiedź kontynuacji prac nad Unią Rynków Kapitałowych jako taką oraz skonkretyzowanie priorytetów.

Czytaj także: Europejski Pojedynczy Punkt Dostępu pozwoli zintegrować rynki kapitałowe

Czwarty plan działań: Unia rynków kapitałowych – postępy w realizacji podjętych zobowiązań rok po przyjęciu planu działania

Wreszcie czwarty plan działań z listopada ubiegłego roku już samą swoją nazwą wskazuje, że jest kontynuacją planu z 2020 roku (Unia rynków kapitałowych – postępy w realizacji podjętych zobowiązań rok po przyjęciu planu działania).

Tak naprawdę stanowi on w dużej mierze wykonanie zapowiadanych rok wcześniej działań. Wśród nich warto wymienić europejski pojedynczy punkt dostępu, nowelizację rozporządzenia w sprawie europejskich długoterminowych funduszy inwestycyjnych oraz nowelizację MiFID/R w celu wzmocnienia ochrony interesów inwestorów indywidualnych.

Co do projektu legislacyjnego o europejskim pojedynczym punkcie dostępu (ESAP – European Single Access Point), to jego głównym zadaniem jest budowanie ram wymiany informacji między inwestorami a przedsiębiorstwami poszukującymi finansowania na poziomie transgranicznym w Unii Europejskiej. W konsekwencji ma to prowadzić rzecz jasna do zwiększenia dostępności finansowania, w szczególności w państwach członkowskich z niższą płynnością rynku kapitałowego.

Projekt jest odpowiedzią Komisji Europejskiej na problem w postaci rozproszenia i niemożności łatwego porównywania kategorii danych, które są ujawniane przez przedsiębiorstwa na różnych rynkach krajowych – wspólny ESAP będzie platformą stanowiącą repozytorium danych, które będą dostępne publicznie i bezpłatnie w odniesieniu do przedsiębiorstw i produktów inwestycyjnych.

Rzecz jasna wymaga to ujednolicenia z jednej strony standardów technicznych, a z drugiej kategorii danych. Wątpliwości są co do zasady dwie – w pierwszej kolejności czy dane, które do tej pory są raportowane na poziomie krajowym, automatycznie i co ważniejsze prawidłowo będą transponowane na poziom centralnej unijnej bazy danych, tzn. czy przedsiębiorstwo sprawozdające będzie miało pewność, że nowe przepisy nie sprawią, że zakres, liczba i koszty obowiązków sprawozdawczych wzrośnie. A po drugie, czy zakres przedmiotowy bazy danych, którą opracować ma ESMA, będzie proporcjonalny, tzn. będzie w odpowiedni sposób pozwalał na porównywanie istotnych kategorii danych.

Wydaje się jednak, że mimo powyższych obaw, pomysł jest słuszny szczególnie z perspektywy państw członkowskich takich jak Polska – pozwoli to nam na budowanie wyższej wiarygodności i być może obniży próg wejścia dla szeregu inwestorów. Tak jak w przypadku listów zastawnych, które uzyskawszy zgodność z dyrektywą unijną, będą zapewne mogły być łatwiej i taniej sprzedawane inwestorom zagranicznym.

W tym kontekście warto też zwrócić uwagę na projekt zmian w rozporządzeniu o centralnych depozytach papierów wartościowych, zapowiedziany w planie działań, a ogłoszony w połowie marca 2022 roku, dotyczący przede wszystkim ułatwień w transakcjach transgranicznych.

Odnośnie do nowelizacji rozporządzenia o europejskich długoterminowych funduszach inwestycyjnych, teza, którą prezentuje Komisja Europejska może być uznana za daleko idącą – regulacje prawne rzecz jasna mogą stanowić barierę dla rozwoju pewnych instrumentów, lecz same odpowiednio skalibrowane przepisy mogą nie przesądzić o „atrakcyjności” danej inwestycji.

Długoterminowe inwestowanie wymaga zwłaszcza u detalicznych inwestorów determinacji, które muszą wynikać z perspektywy zysków oraz zachęt np. o charakterze podatkowym na poziomie regulacji krajowych.

Konsumenci a idea CMU

Warto zwrócić na zakończenie uwagę na znaczące podkreślenie znaczenia zaangażowania inwestorów detalicznych (zatem konsumentów) w ideę CMU.

Oprócz licznych rozwiązań legislacyjnych takich jak nowelizacja MiFID/R, która zakłada wzmocnienie ochrony poprzez ograniczenie zjawiska płatności za przekazywanie zleceń (podobne działania analizowane są w odniesieniu do IDD czy PRIIP), a zatem prowadzące do nieobiektywnego doradztwa w zakresie inwestycji, a także zwiększa transparentność informacji dla inwestorów detalicznych, na uwagę zasługują działania związane z szeroko pojętą edukacją finansową zarówno dzieci, jak i dorosłych.

Wzmocnione mają zostać także wymogi odpowiedniego poziomu wiedzy pracowników instytucji finansowych i standaryzacji w tym zakresie, a także stworzone zostaną ramy dotyczące edukacji finansowej konsumentów.

Piotr Gałązka

adwokat, ekspert ds. Unii Europejskiej,

dyrektor Przedstawicielstwa Związku Banków Polskich w Brukseli.

Artykuł został opublikowany w Biuletynie Fakty/Liczby/Opinie (IGTE) z 24.kwietnia 2022 roku. Śródtytuły – od Redakcji.