Tygodniowy Przegląd Rynku Obligacji: Rajd obligacji rynków wschodzących, wersja 2.0
Czy sytuacja ta jednak może się utrzymać?
W latach 2016-2017 rajd obligacji rynków wschodzących został przerwany jedynie raz w efekcie „potrząsania szabelką” przez Rezerwę Federalną i w ujęciu ogólnym generował znaczne zyski (w niektórych regionach nawet dwucyfrowe). Niektóre z czynników, które w ostatnim półroczu wspierały rajd obligacji, w dalszym ciągu będą oddziaływać w perspektywie krótkoterminowej. Najważniejsze z nich to brak alternatyw wynikający z płaskich globalnych krzywych dochodowości, mocne lub stabilne kursy walut lokalnych w efekcie deprecjacji dolara, pozytywne zmiany na rynkach światowych przy (nadal) niewielkiej presji inflacyjnej, a także fakt, iż większość rynków wschodzących obecnie nieco dojrzała i ich infrastruktura finansowa zbliżyła się do światowych rynków i standardów kapitałowych.
W ostatecznym ujęciu pewne czynniki ulegną jednak zmianie. Szczególnym zagrożeniem w tym kontekście jest wzrost rentowności obligacji amerykańskich. Obecnie głównym wyzwaniem jest wyjątkowo płaska krzywa dochodowości w Stanach Zjednoczonych. Jest ona oznaką braku wiary w Fed i nadchodzącego spowolnienia gospodarczego lub też akumulacji presji na rentowność z krótkiego końca krzywej skutkującej „efektem doganiania” (tzw. catch-up effect) w kontekście rentowności obligacji amerykańskich i światowych o dłuższych terminach zapadalności, z gwałtownym wzrostem w przypadku, gdyby inflacja i więcej podwyżek stóp procentowych Fed okazały się realne – może to być istna katastrofa dla inwestycji o stałym dochodzie.
Jak już mówiłem w ubiegłym tygodniu, rynek nie wykazuje oznak zaniepokojenia. Jeżeli zagrożenie to się zmaterializuje, nastąpi to najpewniej w ostatnim momencie ze względu na utrzymujące się globalne luzowanie ilościowe, związaną z tym znaczną ilość środków pieniężnych przeznaczonych na inwestycje, a także szczególną odporność będącą skutkiem tej sytuacji.
Tym samym dochodzimy do kolejnego czynnika ryzyka dla aktywów rynków wschodzących, jakim jest rozmiar tego rynku. Od 2007 r. rozmiary obligacji korporacyjnych rynków wschodzących uległy potrojeniu, jednak nie towarzyszył temu wzrost pojemności rynku (przy czym „rynek” oznacza tutaj liczbę uczestników i ich zdolność do podejmowania ryzyka).
Mimo iż liczba podmiotów zainteresowanych długiem rynków wschodzących obecnie wzrosła, na giełdach i platformach obrotu nastąpiła redukcja w kontekście ryzyka, skutkująca mniejszym zaangażowaniem w animację rynku w przypadku wzmożonej zmienności czy napięć.
Inwestorzy powinni zatem przed wkroczeniem na rynki wschodzące dysponować określoną premią za płynność.
W odniesieniu do trwałości rynków wschodzących niezbędne jest ustalenie, czy relacja ryzyka do zysku wydaje się opłacalna przy podejściu „od ogółu do szczegółu”. Jednym z rozwiązań w tym zakresie jest analiza spreadów w porównaniu z rentownościami obligacji amerykańskich.
W tym kontekście uważam, że mamy do czynienia z ciasnym rynkiem o mniejszym potencjale wzrostu. Optymalna byłaby sytuacja, w której 2018 r. upłynąłby bez większych zmian – na rynkach przeważałyby kursy boczne, nie byłoby oznak gwałtownego wzrostu inflacji, a banki centralne oferowałyby więcej opcji swobodnej sprzedaży.
Po określeniu powyższych czynników ryzyka w dalszym ciągu pozostaję gorącym zwolennikiem obligacji rynków wschodzących jako klasy aktywów. Zasługują one na miejsce w portfelach inwestorów, ponieważ eliminują pewną „stronniczość na rzecz aktywów rodzimych”, a także wykazano ich relatywnie niską korelację ze wstrząsami w innym regionach i klasach aktywów.
Simon Fasdal
Saxo Bank
