Spokojny początek tygodnia

Patrząc jednak z perspektywy całego tygodnia nie można było się nudzić. Na rynku głównej pary walutowej analizie poddawane były opublikowane zapiski z marcowych posiedzeń amerykańskiej Rezerwy Federalnej i EBC. Minutes Fed pokazały, że w kwietniu (i najprawdopodobniej do czerwca) amerykański bank centralny wstrzyma się z podwyżką stóp procentowych, co zostało uzasadnione ryzykiem związanym ze spowolnieniem w globalnej gospodarce. W protokole znalazło się też stwierdzenie, że podwyżka stóp w kwietniu „świadczyłaby o pośpiechu, który nie wydaje się właściwy”. Niemniej podczas panelu dyskusyjnego z trzema poprzednimi szefami FOMC J. Yellen mówiła, że choć obecnie polityka w dalszym ciągu pozostaje akomodacyjna, to jednak członkowie Rezerwy Federalnej uważają, że potrzebne jest już jej stopniowe zacieśnianie. Fed w dalszym ciągu będzie jednak bacznie obserwował dane i pozostanie uważny w ich ocenie.

Z kolei EBC zamierza dalej czynić „wszystko co konieczne”, aby osiągnąć trwały wzrost gospodarczy w strefie euro, a dotychczasowe luzowanie polityki monetarnej było konieczne wobec zagrożeń dla gospodarki strefy euro związanych miedzy innymi z silnym spadkiem cen ropy naftowej. Niektórzy członkowie Komitetu wyrażali jednak obawy co do zasadności użytych instrumentów wskazując na ich skutki uboczne, takie jak chociażby wpływ ujemnych stóp procentowych na rentowność banków. Pojawiały się też głosy sprzeciwu (prawdopodobnie ze strony przedstawicieli Bundesbanku) w kwestii skali skupu aktywów. Szerokiego poparcia brakowało też dla stosowania długookresowych operacji refinansujących TLTRO. Niemniej, żadne ze stwierdzeń nie wykluczało podjęcia dalszych działań wspierających. EBC może bowiem po raz kolejny zwiększyć stymulację monetarną w odpowiedzi na szoki dla gospodarki strefy euro, gdyby miały się one pojawić.

W kraju zaś w ostatnich dniach o polityce monetarnej dyskutowali członkowie RPP. Choć posiedzenie miało raczej pozytywny dla złotego wydźwięk (m.in. podkreślono, że obecny poziom stóp sprzyja utrzymaniu polskiej gospodarki na ścieżce zrównoważonego wzrostu oraz pozwala zachować równowagę makroekonomiczną) nie wywarło na niego większego wpływu. Co więcej pomimo gołębiego Fed w czwartek kurs EURPLN chwilowo przełamał opór na 4,30 – osiągając najwyższy poziom od miesiąca. Niemniej stabilizacja kosztu pieniądza sprawia, że polska polityka pieniężna odbiega od nastawienia banków centralnych w innych krajach, które coraz bardziej łagodzą swoje nastawienie do polityki i powinna wspierać PLN.

Złotemu zaczyna jednak wyraźnie brakować już „paliwa” do dalszych wzrostów, po tym jak praktycznie zdyskontował już mniejszą od wcześniej oczekiwanej skalę zaostrzenia polityki monetarnej przez Fed i działania EBC wspierające gospodarkę strefy euro. A jeśli do tego na rynki powróci awersja do ryzyka (głównie stymulowana sytuacją gospodarczą w Chinach, ale też czynnikami wewnętrznymi w postaci możliwej degradacji ratingu wiarygodności kredytowej Polski), a w USA dojdzie w końcu do kolejnej podwyżki stóp (oczekujemy, że może to nastąpić już nawet w czerwcu) eurozłoty z pewnością ruszy silniej w górę, w kierunku 4,37 na koniec 2q16.

Na poniedziałek nie zaplanowano żadnych istotnych danych na rynkach bazowych, stąd można oczekiwać, że początek tygodnia na eurodolarze powinien przebiegać stabilnie. W kraju zaś uwagę zwracać będą dane inflacyjne za marzec CPI (flash wskazywał na spadek cen konsumentów o 0,9%. r/r), które poznamy w poniedziałek. Dzień później zaplanowana jest publikacja danych nt. inflacji bazowej, a w środę dane nt. bilansu płatniczego za luty (niewykluczone, że będzie lepszy od szacunków na poziomie 500 mln EUR, co mogłoby chwilowo wesprzeć złotego).

Tymczasem, na rynku stopy procentowej w ostatnim tygodniu doszło do przeceny polskich obligacji skarbowych. Wywołały ją głównie: bardziej jastrzębi ton komentarza RPP i stosunkowo wysoka podażą obligacji na rynku pierwotnym.

W najbliższych dniach spodziewać się należy spadku rentowności obligacji na dłuższym końcu krzywej. Przemawia za tym szereg argumentów. Po pierwsze, zbliżający się wykup PS0416 i wypłata odsetek (przepływ 25 kwietnia) będzie podtrzymywać popyt. W związku z tym, że krótsze obligacje wydają się przewartościowane należy się spodziewać, że środki będą alokowane w kierunku 5- i częściowo 10-letnich papierów. Po drugie, w tym tygodniu publikowane będą dane nt. inflacji i inflacji bazowej, które wzmacniają pozycje zwolenników obniżek stóp procentowych. Po trzecie, obawy przed potencjalnym obniżeniem ratingu Polski wydają się przesadzone i w dużej części zostały już zdyskontowane przez rynek. Widać to m.in. po bardzo wysokich asset swap spreadach i poziomach discount margin dla papierów serii WZ. Po czwarte, w ostatnim czasie znacząco wzrosły spready pomiędzy rentownościami polskich obligacji, a ich odpowiednikami notowanymi na rynkach bazowych. W sytuacji rosnącej nadpłynności systemu finansowego w strefie euro polskie papiery stanowią interesującą alternatywę wobec aktywów europejskich o ujemnej dochodowości. Po piąte, wynik ostatniej aukcji obligacji pokazał, że na dłuższym końcu krzywej pojawił się jednak stosunkowo wysoki popyt, zapewne w dużej części pochodzący właśnie od inwestorów zagranicznych. Część z nich nie mogąc doczekać się silniejszej przeceny na rynku, a także obserwując spadające rentowności na świecie będzie zapewne odbudowywać swoje pozycje w Polsce.

Joanna Bachert,
Mirosław Budzicki,
PKO Bank Polski