Rynek finansowania nieruchomości: Migracja, przerzucanie i równoważenie ryzyka a rozwój rynku finansowania nieruchomości w Polsce

dr hab. Zbigniew Krysiak
Szkoła Główna Handlowa, Instytut Finansów Korporacji i Inwestycji, Zakład Zarządzania Ryzykiem

1. Charakterystyka problemu, celu, hipotez i zakresu

Prezentowany problem dotyczy związku nieadekwatnej skali finansowania nieruchomości z procesami przerzucania, migracji i równoważenia ryzyka między głównymi podmiotami na rynku. Nieadekwatna skala finansowania obejmuje nadmiar, bądź niedobór środków z kredytów bankowych i innych źródeł oraz asymetrii w finansowaniu nabywców nieruchomości i firm budowlanych przez banki, które prowadziły do różnych zaburzeń na rynku. Z jednej strony, nadmiar podaży pieniądza dla gospodarstw domowych skutkował wzrostem cen nieruchomości i ograniczeniem popytu z powodu redukcji zdolności kredytowej nabywców1. Z drugiej zaś, niedostateczne finansowanie firm budowlanych przez sektor bankowy zwiększał ryzyko tych pierwszych, a także ryzyko nabywców mieszkań, którzy ponosili główny ciężar finansowania produkcji budowlanej2. Prowadziło to do istotnego ograniczania mocy produkcyjnych, powodując w końcu silną redukcję podaży mieszkań, co było dodatkowym impulsem dla wzrostu cen mieszkań, powodując wzmocnienie sprzężenia zwrotnego ograniczającego popyt.

Przedstawione mechanizmy, po uzyskania apogeum w okresie kryzysu finansowego na świecie, w wielu aspektach zmieniły kierunek, jednak silny deficyt skali finansowania firm budowlanych jest cały czas problemem. Deficyt ten został jeszcze bardziej wzmocniony przez silny spadek wartości i dynamiki udzielanych kredytów hipotecznych. Między 2008 i 2013 r. wartość udzielanych kredytów mieszkaniowych spadła 10-krotnie. W dalszej kolejności postępuje proces redukcji mocy produkcyjnych firm budowlanych, który w skojarzeniu z redukcją podaży kredytów dla gospodarstw domowych, spowodowanych także zaostrzaniem regulacji3 w przeszłości i ich kontynuacją w przyszłości mimo niskich cen nieruchomości, może prowadzić do poważnego kryzysu na rynku nieruchomości w Polsce.

Analizując opinie bankowców z przeszłości na temat ryzyka branży budowlanej, zaczynając od 2000 r. można zauważyć, że ryzyko przedsiębiorstw budowlanych było oceniane zawsze najbardziej negatywnie spośród wszystkich branż. Tymczasem silnym źródłem korzyści biznesowych dla banków było finansowanie nieruchomości mieszkaniowych, które w 2013 r. stanowiło prawie połowę całego portfela kredytowego banków. Jak więc należy oceniać ryzyko przedsiębiorstw w branży budowalnej? Czy jest ono rzeczywiście wysokie lub w jakich warunkach jego poziom rośnie lub spada? Jak w tym kontekście problem deficytu finansowania wpływa na ryzyko przedsiębiorstw oraz w jakim stopniu jest on istotny i jakie są jego determinanty? Wydaje się, że odpowiedź na te pytania oraz implementacja rozwiązań wynikających z wniosków w tym zakresie staje się kluczowym działaniem strategicznym, które powinny podjąć nie tylko instytucje w sektorze bankowym4, ale także inne, w tym instytucje rządowe.

Celem prezentowanego artykułu jest charakterystyka mechanizmów transmisji ryzyka na rynku finansowania nieruchomości w Polsce jako kluczowych determinant jego rozwoju.

W procesie realizacji celu opracowania i wyprowadzania wniosków postawiono następującą hipotezę: „Deficyt skali i dywersyfikacji źródeł finasowania jest prawdopodobnie głównym czynnikiem ryzyka płynności finansowania nieruchomości w Polsce”. Postawiono także hipotezę pomocniczą, która niejako odnosi się do konsekwencji wyczerpywania się w bankach możliwości do dalszego silnego wzrostu podaży kredytów mieszkaniowych. Hipoteza pomocnicza brzmi następująco: „Osiągnięcie przez banki granic finansowania nieruchomości w Polsce wyzwala prawdopodobne mechanizmy transmisji ryzyka z banków do przedsiębiorstw”

Zakres prezentowanego opracowania odnosi się ramowo do następujących obszarów zagadnień:

• Braku obecnie istotnych alternatyw dla kredytów bankowych.
• Niedojrzałego obecnie, ale potencjalnie obiecującego rynku obligacji korporacyjnych Catalyst.
• Wzrostu ryzyka banków w związku ze wzrostem wskaźnika kredytów zagrożonych i kosztów ryzyka kredytowego.
• Deficytu długoterminowych źródeł finansowania w bankach.
• Redukcji stóp procentowych zmniejszających dynamikę depozytów bankowych i odpływ środków na lokaty w instrumenty rynku kapitałowego.

2. Kształtowanie się profilu ryzyka na rynku finansowania nieruchomości

Specyficzne warunki działania polskiego rynku mieszkaniowego (m.in. niedostateczne uregulowania prawne działalności deweloperskiej, ograniczone finansowanie deweloperów przez banki, nierównowaga popytu i podaży na rynku pierwotnym) doprowadziły do sytuacji, że finansowanie rozwoju pierwotnego rynku mieszkaniowego w Polsce oparte jest głównie o kredyty udzielone gospodarstwom domowym5.

Polska należy do krajów europejskich o największym deficycie w zakresie infrastruktury budowlanej, mieszkań i obiektów komercyjnych. Istniejące wielkie potrzeby w tym zakresie wymagają stworzenia warunków dla „boomu” budowlanego, który bez „napędu”, jakim jest pieniądz, nie może zaistnieć6. Fundamentem rozwoju rynku nieruchomości są stabilne i wyposażone w odpowiednie moce produkcyjne firmy budowlane. Warunkiem koniecznym dla stabilności tych firm oraz dysponowania przez nie adekwatnymi do potrzeb rynku mocami produkcyjnymi, jest odpowiednia pojemność źródeł finansowania oraz ich dywersyfikacja celem redukcji ryzyka, które występuje w warunkach „monopolu”, jakim obecnie są banki w Polsce.

Rynek nieruchomości, niezależnie od wysoce wyrafinowanych koncepcji i pomysłów w zakresie projektów infrastrukturalnych cechujących się wysoką funkcjonalnością i przydatnością, nie będzie się rozwijał bez zdywersyfikowanego i stabilnego systemu źródeł finansowania. W Polsce mamy generalnie do czynienia z „monopolem” banków w zakresie finansowanie nieruchomości, co nie jest ich winą, lecz jest wynikiem deficytu inicjatyw po stronie rządu, regulatora lub innych instytucji finansowych, które mogłyby wypełnić tę lukę. Skala finansowania nieruchomości ze źródeł bankowych w Europie, USA i w innych krajach na świecie jest ograniczona do pewnego poziomu, który jest związany z limitowaniem ryzyka nadmiernej koncentracji kredytowania określonych sektorów gospodarki oraz koncentracji danego rodzaju portfela kredytów7. Na rysunku 2.1. przedstawiono wzrost udziału kredytów mieszkaniowych w portfelu banków, który w 2003 r. wynosił ok. 10 proc., zaś w 2013 r. ponad 40 proc. i trzeba spodziewać się stabilizacji tego udziału w przyszłości, gdyż należy on obecnie do najwyższych w Europie8.

Wydaje się, że zostały już przekroczone granice ponoszenia ryzyka kredytów hipotecznych przez sektor bankowy w Polsce i taka sytuacja niejako zmusza do wdrażania innych rozwiązań na rynku finansowania nieruchomości9.

Do form wsparcia procesu finasowania nieruchomości mogą należeć:

• emisja obligacji przez przedsiębiorstwa budowlane
• sekurytyzacja wierzytelności hipotecznych z wykorzystaniem formy subpartycypacyjnej10
• covered bonds11
• leasing nieruchomości12
• budownictwo na wynajem finansowane z czynszów
• środki funduszy inwestycyjnych13
• budownictwo społeczne ze wsparciem finansowym państwa14
• programy typu „Rodzina na Swoim”
• listy zastawne15
• komercyjny rynek najmu16
• udział instytucji kredytowych podobnych do unii kredytowych działających w USA17.

Każda z wymienionych form finasowania wymaga takiego otoczenia regulacyjnego, które uruchomi mechanizmy ekonomiczne prowadzące do zaangażowania się podmiotów komercyjnych, które będą uzyskiwały profity z działalności biznesowej w zakresie finansowania nieruchomości. Dyskusje i próby inicjatyw w zakresie wymienionych form finansowania trwają w Polsce od ok. 10 lat, a mimo to wielkość wymienionych źródeł finansowania nie tworzy silnego substytutu dla kredytu bankowego. Do wybranych elementów, jakie wymagają rozwiązania w procesie wdrożenia przedstawionych form finansowania lub refinansowania nieruchomości, należą:

• aspekty prawne sekurytyzacji18
• rating ryzyka w procesie sekurytyzacji
• rating covered bonds19
• metody i zasady podziału ryzyka w procesie sekurytyzacji20
• metody zarządzania i oceny ryzyka w procesie sekurytyzacji21.

Skuteczna implementacja wymienionych elementów wymaga czasu, a to oznacza, że problem ryzyka płynności firm budowlanych w średnim okresie nie rokuje istotnej poprawy.

3. Migracja ryzyka z banku do nabywców i producentów mieszkań

W historii rozwoju rynku finansowania nieruchomości w Polsce po transformacji do gospodarki wolnorynkowej w 1989 r. nie występowały sytuacje, żeby przedsiębiorstwa działające na rynku budowlanym zachwiały w jakiś sposób stabilnością sektora bankowego, który do tej pory jest głównym źródłem finansowania nieruchomości. Analizując jednak wpływ banków na stabilność i płynność podmiotów budowalnych można dojść do wniosku, że w tym zakresie mamy do czynienia z silną transmisją (migracją) ryzyka z banków do przedsiębiorstw, co bezpośrednio jest związane z redukcją skali finansowania firm oraz bardzo „turbulentnym” systemem finansowania prowadzonym przez banki.

Do przyczyn lub źródeł turbulencji można zaliczyć:

• brak długoterminowych źródeł finansowania w bankach, który zmusza je do redukcji finansowania kredytów hipotecznych dla gospodarstw domowych, a to przekłada się na brak dopływu środków do przedsiębiorstw budowlanych, co z kolei powoduje redukcję mocy budowlanych i sprzedaży; w efekcie jest to postrzegane przez bank jako wzrost ryzyka kredytowego przedsiębiorstw
• regulacyjne zaostrzenia przy udzielaniu kredytów hipotecznych
• spadek stóp procentowych powodujący redukcję depozytów w bankach, które przenoszone są na rynek obligacji lub funduszy inwestycyjnych
• wysoki odsetek negatywnie rozpatrzonych wniosków kredytowych
• niedostateczna jakość oceny ryzyka przez banki22.

Rynek finansowania nieruchomości w Polsce jest zdominowany finansowaniem z kredytów bankowych, co nie oznacza, że kredyty są udzielane w nadmiarze. Efektem tego jest zarówno niedobór źródeł finansowania, jak też silne uzależnienie od układu regulacyjnego, koniunkturalnego oraz polityki kredytowej w sektorze bankowym, które to czynniki w całym sektorze mają charakter raczej uniformistyczny. Analizę historii rozwoju finansowania nieruchomości w Polsce od 2000 r. można sprowadzić symbolicznie do układu trójkąta, w którym wierzchołki oznaczałyby banki, gospodarstwa domowe (nabywcy mieszkań) i deweloperzy. Czynniki wewnę...