Refleksje inwestora: Ryzyko makroekonomiczne

Zbigniew R. Wierzbicki

Stąd też chciałem nazwać ten tekst po prostu „Obawy inwestora”, ale może to by brzmiało mniej poważnie i zbyt osobiście. Po namyśle doszedłem do jednego podstawowego wniosku: normalny inwestor nie obawia się długiej listy rodzajów ryzyka wymienianych we wszystkich podręcznikach. Dlaczego? Bo jak już jest na danym rynku, a będzie się bał, to trafił pod niewłaściwy adres. Wobec tego każdy rozsądny inwestor zna swoje cele inwestycyjne i ryzyka danego rynku i jego instrumentów. Zna swój poziom stop loss i stop profit.

Czyli wie, ile może stracić, bo określa swój dopuszczalny poziom strat, po osiągnięciu którego nie odgrywa się na rynku, gdyż z rynkiem mało kto wygrał, a więc wychodzi z rynku, konwertując aktywa, lub czeka na lepszy sezon. Wie także, ile może zyskać, czyli określa granice swojego apetytu na zysk z ryzykiem, a więc wie, kiedy wygrywa i do jakiego poziomu rozsądnie jest dalej nie drażnić rynku i szczęścia. W każdej grze, rynkowej również, pełno jest tzw. leszczy, którzy sądzą, że dobra karta jest ich wyłącznym przywilejem i odchodzą od stołu, czyli od rynku o jedną sesję za późno. Wobec tego, czego najbardziej obawia się inwestor, jeżeli ryzyko rynku i pochodne rodzaje ryzyka nie powodują u niego nadmiernej palpitacji serca?

Odpowiedź jest prosta i nie w smak politykom. Najbardziej obawia się do tego, co może zrobić państwo, a także co powinno zrobić, lecz zaniechało. Widać to na przykładzie każdego rynku i każdego kraju, a więc Polski też.

Co dzisiaj między Bugiem i Odrą najbardziej irytuje inwestorów i czego się obawiają? Konsekwencji makroekonomicznych braku reformy systemu finansów publicznych i związanego z tym tempa przyrostu długu publicznego. Dlaczego? Ależ to oczywiste!

Tempo przyrostu długu:

• Po pierwsze – pogarsza międzynarodowy rating Polski i emitowanych skarbowych papierów dłużnych;
• Po drugie – jak rosną obawy rynków i funduszy inwestycyjnych co do perspektyw długu rządowego, to wpływa to na wzrost oczekiwanej przez nich rentowności tych papierów, a więc rosną koszty obsługi długu.
• Po trzecie – w konsekwencji największy krajowy pożyczkobiorca, czyli skarb państwa determinuje cenę pieniądza zarówno przez swój wpływ na zachowanie Rady Polityki Pieniężnej i NBP jako banku centralnego w zakresie ich nastawienia w zakresie polityki monetarnej, jak i na wzrost ceny pieniądza w zagranicznych transakcjach pożyczkowych, bo rating kraju w zasadzie przesądza o ratingowym układzie odniesienia dla kredytobiorców pochodzących z tego kraju. Wzrost długu rządowego i jego ceny w kraju i za granicą wpływa na skłonność RPP do bardziej restrykcyjnego nastawienia, co prędzej czy później prowadzi do podniesienia podstawowych stóp banku centralnego.
• Po czwarte – równolegle rosnący apetyt na pieniądz ze strony największego dłużnika, czyli Skarbu Państwa, prowadzi do konkurencji na krajowym rynku długu, czyli mimo że tylko nieliczne ceny instrumentów komercyjnych bazują np. na rentowności rządowych bonów skarbowych (m.in. BS 52), to rentowność papierów skarbowych, tj. cena za jaką rząd kupuje potrzebny pieniądz w takich krajach jak Polska, pośrednio determinuje w znacznym stopniu cenę pieniądza na innych rynkach. Jak popatrzymy na wykresy długoterminowe, np. stopy WIBOR3M i rentowności BS52, to ich diabelskiego wzajemnego splatania długo nie zapomnimy. Tu nie trzeba mieć w domu końcówki Reutersa czy Bloomberga, wystarczy np. Money.pl czy Bankier.pl.
• Po piąte – Skarb Państwa, zabierając pieniądz z rynku nie tylko plasuje swoje skrypty dłużne w portfelach inwestorów, ale także wypiera z rynku innych potencjalnych pożyczkobiorców, ponieważ tego pieniądza jest dla nich mniej i ma wyższą cenę.
• Po szóste – jeżeli pieniądza jest mniej, to drożeje on nie tylko w transakcjach krótkoterminowych, ale też w średnio- i długoterminowych, co prowadzi do podwyższenia kosztów inwestycji rzeczowych. Może to spowodować osłabienie skłonności do inwestowania w sferze realnej gospodarki, czyli do spadku stopy inwestycji.
• Po siódme – jeżeli nadal utrzymuje się deficyt budżetowy i rośnie dług publiczny, to skutkiem niezatrzymywania takich negatywnych zjawisk jest nacisk na wzrost cen, czyli presja inflacyjna wywołana wydatkami sektora publicznego niemającymi pokrycia w realnym wzroście dochodów budżetowych przekształca się stopniowo w coraz wyższą inflację. RPP ma coraz więcej argumentów do rozważenia wariantu podniesienia stóp procentowych.
• Po ósme – jeżeli rośnie dług i jego cena, pogarsza się rating, nie rośnie stopa inwestycji i pojawia się zagrożenie inflacyjne – to musi to wpływać na osłabienie waluty krajowej, czyli PLN.

Jak widać, główne rodzaje ryzyka inwestycyjnego poza dosłownie rozumianym ryzykiem rynku generuje Skarb Państwa swoim ryzykiem braku płynności, czyli rosnącym długiem publicznym, rosnącym kosztem jego obsługi i nadmiernym pożyczaniem pieniędzy na rynku krajowym i zagranicznym. Ryzyko stopy i ryzyko walutowe lub jak ktoś woli ryzyko kursowe – na każdy rynek inwestycyjny przychodzi spoza tego rynku. Jaki stąd wniosek? Głównym zagrożeniem dla każdego komercyjnego portfela inwestycyjnego jest polityka rządu w zakresie długu publicznego. To rząd decyduje o poziomie ryzyka systemowego, nazywanego też egzogenicznym, czyli takim, na którego poziom inwestor i rynek nie mają wpływu.

Jeżeli do wymienionych rodzajów ryzyka inwestor doda np. ryzyko podatkowe, czyli uznaniowość interpretacyjną systemu fiskalnego, zmienność rozwiązań nie tylko podatkowych, ale i innych regulacyjnych itd. – to mamy w miarę pełny zakres zagrożeń płynących ze strony państwa w stosunku do każdego portfela inwestycyjnego.