Raport Specjalny: „Złote referendum” w Szwajcarii niegroźne dla stabilności kursu EUR/CHF

Początkowo sondaże wskazywały na przewagę zwolenników postulowanych zmian, jednak w ostatnim czasie badania opinii publicznej wskazują na odwrotne tendencje. Jednak nawet ewentualnie pozytywny rezultat referendum najprawdopodobniej nie wpłynie na zaprzestanie przez Szwajcarski Bank Narodowy obrony kursu EUR/CHF przed aprecjacją franka poniżej poziomu 1,20.

• W przypadku pozytywnego rezultatu referendum utrzymaniu dotychczasowej polityki SNB w krótkim terminie będą sprzyjać następujące przesłanki:
  • kwestie proceduralne: uzupełnienie 20% parytetu złota w rezerwach nie musi nastąpić natychmiast ze względu na możliwość wprowadzenia dłuższego okresu dostosowawczego. W postulatach nie ma też mowy o tym aby „złoty cel” był nadrzędny wobec aktualnie obowiązującego celu inflacyjnego – ich równoległe obowiązywanie znacząco zwiększa swobodę manewru SNB odnośnie doboru proporcji ich realizacji.
  • 20%-owy „złoty cel” nie jest sprzeczny z polityką obrony franka przed aprecjacją wobec euro. Zakupy złota przez SNB podobnie jak interwencje na parze EUR/CHF również mogą być realizowane poprzez proporcjonalny wzrost bazy monetarnej.
  • SNB w razie konieczności może obniżyć stopę depozytową poniżej poziomu analogicznej stopy EBC, a więc poniżej 0%, aby dodatkowo poza dokonywanymi operacjami interwencyjnymi powstrzymywać franka przed umocnieniem wobec euro.

• Do obniżenia stopy depozytowej poniżej 0% oraz zwiększenia bazy monetarnej SNB może być zmuszony przez pozytywny rezultat „złotego referendum” ale również w przypadku dalszego rozszerzenia programu ekspansji ilościowej EBC ze względu na jej potencjalny wpływ na kurs EUR/CHF.
• W dłuższym terminie pozytywny wynik referendum będzie powodować wzrost zasobów złota w rezerwach SNB ale nie będzie to czynnik stymulujący aprecjację kursu franka wobec euro, gdyż:
  • ceny złota i franka szwajcarskiego stanowią alternatywę inwestycyjną wobec dolara przez co ich kursy mają bardzo podobną charakterystykę zmian. Silniejsze związanie franka ze złotem poprzez „złotą regułę” nie poprawi więc znacząco pozycji franka w globalnej architekturze finansowej.
  • realizacja „złotej reguły” przy okazji kontynuacji polityki obrony franka będzie szybciej zwiększać bazę monetarną, niż by to miało miejsce bez jej obowiązywania, gdyż SNB oprócz kreowania pieniądza na interwencje walutowe dodatkowo będzie musiał zapewniać środki na proporcjonalne względem nich zakupy złota. Większa baza monetarna w okresach obrony kursu EUR/CHF będzie oznaczać dłuższy okres i większe koszty normalizacji polityki monetarnej po jej zakończeniu przez co frank będzie relatywnie słabszy niż bez obowiązywania „złotego celu”.
  • wymuszona „złotą regułą” dodatkowa ekspansja ilościowa będzie realizowana przez SNB również w okresach spadku kursu złota wobec franka szwajcarskiego, który automatycznie będzie zmniejszał udział kruszcu w rezerwach niezależnie od aktualnie prowadzonej polityki kursowej.
• Prawdopodobieństwo porzucenia obrony kursu EUR/CHF w wyniku pozytywnego wyniku „złotego referendum” jest niewielkie ze względu na duże znaczenie handlu zagranicznego dla gospodarki Szwajcarii. Potencjalne straty z tytułu zbyt silnego franka szwajcarskiego wobec euro byłyby dużo bardziej dotkliwe niż te wynikające z jego obrony przed takim scenariuszem.
• Potencjalny wpływ „złotego referendum” w Szwajcarii na kurs CHF/PLN wynika z faktu, iż jest on kursem krzyżowym kursów EUR/CHF i EUR/PLN (EUR/PLN: EUR/CHF = CHF/PLN). W przypadku utrzymania przez SNB obrony kursu EUR/CHF przed zejściem poniżej 1,20 główną determinantą zmian kursu CHF/PLN pozostanie kurs EUR/PLN.

RAPORT SPECJALNY, Biuro Strategii Rynkowych – pobierz.

Jarosław Kosaty
Strateg Rynku Walutowego
PKO Bank Polski
Biuro Strategii Rynkowych