Polityka pieniężna na rozdrożu

— Ogólnie rzecz biorąc, 0,2 procentowy wzrost PKB w strefie euro w pierwszym kwartale zawiódł nasze oczekiwania, w związku z czym obniżyliśmy prognozę wzrostu gospodarczego w strefie euro na rok 2014 z 1,5 do 1,2 procent. Wciąż jednak spodziewamy się niewielkiego przyspieszenia w drugiej połowie bieżącego roku, natomiast tempo wzrostu w 2015 roku powinno osiągnąć wartość maksymalną 2,0 procent. W tym momencie nie dostrzegamy ryzyka deflacji w strefie euro. Niemniej jednak, spadek cen żywności i energii spowodował, że ogólna stopa inflacji wyniosła 0,5 procent, czyli poniżej stopy bazowej 0,8 procent. Mimo nieznacznego wzrostu oprocentowania, średnia stopa inflacji pozostanie znacząco poniżej poziomu cen zakładanego przez Europejski Bank Centralny (EBC). W bieżącym roku oczekuje się, że stopa inflacji w strefie euro wyniesie 0,8 procent, natomiast w 2015 roku nieznacznie wzrośnie do 1,3 procent – wyraźnie poniżej zakładanej przez EBC stopy inflacji na poziomie 2,0 procent, choć ryzyko deflacji jest także bardzo odległe — Peter Brezinschek, dyrektor Raiffeisen Research, jednostki Raiffeisen Bank International AG (RBI) rozpoczyna swoją prezentację „Strategii dla globalnych rynków”.

Z kolei na rynku amerykańskim presja cenowa od wiosny znacząco się nasiliła, zaś tempo wzrostu cen towarów konsumpcyjnych osiągnęło 2 procent od maja (w ujęciu kwartalnym), co było bezpośrednim następstwem poprawy sytuacji na rynku pracy. Dlatego analitycy Raiffeisen Research podwyższyli prognozę stopy inflacji w Stanach Zjednoczonych z 1,5 procent do 1,9 procent.

Banki centralne: Fed przyhamowuje, EBC naciska pedał gazu

Na posiedzeniu 18 czerwca br. amerykański bank centralny (Fed) ogłosił dalszą redukcję programu zakupów obligacji o kolejne 10 mld USD; w lipcu wartość tych zakupów wyniesie 35 mld USD. Nadal planowane jest zakończenie tego programu do jesieni. Bank nadal jednak planuje utrzymanie podstawowych stóp procentowych na niezmienionym poziomie do połowy 2015 roku. — Wciąż mamy poważne wątpliwości co do tego, czy Fed będzie w stanie czekać aż tak długo z podwyższeniem podstawowych stóp procentowych. Wysokie bezrobocie—główny argument przytaczany przez władze odpowiedzialne za politykę pieniężną—od pewnego czasu przestało być powodem utrzymania w mocy obecnego planu, gdyż oczekiwane jest osiągnięcie pełnego zatrudnienia i spadek stopy bezrobocia w Stanach Zjednoczonych do 5,7 procent najpóźniej w połowie 2015 roku. Osiągnięcie tego celu oraz wzrost inflacji powyżej 2 procent powinny być wystarczającym powodem, aby wcześniej podnieść podstawowe stopy procentowe — zauważa Brezinschek analizując bieżącą sytuację w Stanach Zjednoczonych.

W przeciwieństwie do planów zakończenia wyjątkowo luźnej polityki monetarnej przez amerykański bank centralny, EBC właśnie podjął decyzję o wdrożeniu całego pakietu dodatkowych środków, mających na celu pobudzenie koniunktury. Jesienią możliwa jest realizacja programu zakupu instrumentów ABS (Asset Backed Securities). Podstawowe stopy procentowe osiągnęły już w istocie najmniejszy możliwy pułap. Na koniec roku 2015 przewidywane jest rozpoczęcie nowego cyklu podwyżek podstawowych stóp procentowych, gdyż ujemne stopy procentowe nie będą już wówczas właściwe z uwagi na spodziewane ożywienie gospodarcze.

EUR/USD: Euro pod presją

— Od stycznia do czerwca kurs EUR/USD wahał się w przedziale od 1,349 do 1,393 – zgodnie z naszą poprzednią prognozą zmian w historycznie wąskim przedziale wokół wartości około 1,35. Na koniec 2014 roku oczekujemy jednak, że kurs EUR/USD spadnie do 1,30 z powodu możliwego nasilenia się spekulacji zakładających wcześniejszy wzrost podstawowych stóp procentowych w Stanach Zjednoczonych i związanej z tym zwiększonej presji na euro — Brezinschek podsumowuje analizę sytuacji na rynkach walutowych.

Najważniejszym czynnikiem kształtującym kurs EUR/USD pozostaje różnica rentowności obligacji rządu niemieckiego i amerykańskich dwuletnich obligacji skarbowych. Dzięki korzystnym danym gospodarczym rentowność amerykańskich dwuletnich obligacji skarbowych wzrosła nieco ponad 0,5 procent, natomiast rentowność analogicznych obligacji niemieckich nawet nieco spadła. Rynek obligacji skarbowych krajów strefy euro pozostaje pod silnym wpływem polityki monetarnej. Karne oprocentowanie nadwyżek płynności w systemie bankowym i dostęp do środków finansowych banku centralnego na bardzo korzystnych warunkach zachęcają do zakupów zwłaszcza krótkoterminowych obligacji skarbowych. W związku z ostatnimi decyzjami EBC presja w kierunku wzrostu rentowności niemieckich dwuletnich obligacji skarbowych praktycznie nie występuje, natomiast w Stanach Zjednoczonych rentowność ta cały czas dryfuje w górę.

Na rynku akcji wciąż możliwe wzrosty

Tendencja wzrostowa indeksu giełdowego MSCI World, jaka rozpoczęła się w marcu 2009 roku, okazała się długotrwała i doprowadziła do znaczącego wzrostu cen (o ponad 172 procent, biorąc pod uwagę całkowity zwrot z inwestycji). W porównaniu do średniej historycznej (od 1969 roku), obserwujemy obecnie tylko nieznacznie wyższą od średniej wycenę wartości indeksu MSCI World na poziomie 5 procent. Analitycy Raiffeisen Research oceniają, że odpowiedzialne są za to głównie czynniki fundamentalne (wzrost zysków, dywidendy), a jedynie w jednej czwartej wzrost wyceny. W dłuższej perspektywie obserwowano średnią nominalną stopę zwrotu na poziomie 9 procent (w okresie 10 lat, w ujęciu r/r) przy obecnym poziomie wyceny. Analitycy uważają więc, że obecny cykl jeszcze nie zbliżył się do końca i że wciąż możliwe są dalsze wzrosty.

— Próbując w dużym uproszczeniu oszacować możliwe zwroty przy założeniu 2-procentowej stopy inflacji i 2-procentowej rocznej stopy dyskontowej, odzwierciedlającej ogólnie niższy potencjał wzrostu gospodarczego i wzrostu zysków, dochodzimy do wniosku, że w dłuższej perspektywie realna stopa zwrotu na poziomie 5 procent r/r przed opłatami i opodatkowaniem jest realistyczna — Veronika Lammer, dyrektor działu Quant Research and Emerging Markets, Raiffeisen Research, stwierdza na wstępie swojej analizy sytuacji na rynku akcji.

— Biorąc pod uwagę dalszy spadek rentowności alternatywnych instrumentów inwestycyjnych o stałej stopie zysku bez ryzyka, profil ryzyka do zysku dla akcji globalnych przedsiębiorstw jest nadal atrakcyjny, zwłaszcza w świetle prognoz globalnego ożywienia gospodarczego w przewidywalnej przyszłości. Oczekiwany przez większość analityków blisko dziewięcioprocentowy wzrost zysków w bieżącym roku wydaje się całkiem możliwy w odniesieniu do indeksu MSCI World — kontynuuje Lammer.

Jeśli chodzi o poszczególne regiony, to indeks MCSI USA jawi się w negatywnym świetle, gdyż jego wycena wydaje się wysoka w porównaniu do wartości historycznych, a także do jego globalnych odpowiedników. Perspektywa długoterminowych zwrotów dla tego indeksu jest znacznie gorsza niż ta opisana powyżej z powodu możliwej redukcji wyceny i gorszych zysków w perspektywie średniookresowej.

Analiza ta wskazuje jednak, że z punktu widzenia inwestorów strategicznych akcje firm europejskich są bardziej atrakcyjne, zwłaszcza, że pod względem zysków mają jeszcze do odrobienia pewne zaległości. Jeszcze bardziej interesujące relacje można zaobserwować na rynkach akcji krajów wschodzących, na przykład Chin. Również na rynku japońskim ceny akcji są atrakcyjne i powinny zwyżkować w wyniku napływu środków lokowanych przez fundusze emerytalne.

Rynki akcji krajów wschodzących odrabiają zaległości

— Zgodnie z oczekiwaniami, sytuacja na rynkach wschodzących zaczyna się poprawiać, szczególnie pod wpływem pierwszej stabilizacji gospodarczej w Chinach i nadziei na zmiany strukturalne w Indiach i Brazylii. W efekcie obserwujemy dobre wyniki w ciągu ostatnich tygodni i oczekujemy, że tendencja ta utrzyma się — zauważa Lammer.

W ciągu ostatnich tygodni chiński rynek akcji skorzystał na stabilizacji gospodarki tego kraju. Od maja zanotowano wzrost indeksu HSCE o 7,6 procent, ale jego wycena pozostaje nadal atrakcyjna w zestawieniu z krajami rozwiniętymi i innymi rynkami wschodzącymi (PER: 7.6). Jednocześnie prognozowany na rok 2014 wzrost zysków o 4,6 procent r/r jest znacznie niższy niż w latach ubiegłych. Niemniej jednak, w trzecim kwartale oczekiwany jest dalszy wzrost, choć istnieje też ryzyko dużych wahań cen akcji w branżach nieruchomości i usług finansowych.

Umiarkowana przewaga akcji w portfelu inwestycyjnym

— Nasz portfel na trzeci kwartał 2014 roku pozostaje zrównoważony, z niewielką przewagą akcji. Akcje stanowią 53 procent wartości portfela, obligacje 42 procent, zaś pozostałe 5 procent to inwestycje alternatywne, takie jak nieruchomości — wyjaśnia Lammer. — W segmencie akcji dominuje Europa i rynki wschodzące, choć akcje firm amerykańskich także mają duży udział w portfelu. W segmencie obligacji rekomendujemy ulokowanie ponad połowy środków w bezpiecznych europejskich obligacjach skarbowych i obligacjach rządu Stanów Zjednoczonych oraz dopełnienie portfela obligacjami skarbowymi państw Europy Środkowo-Wschodniej, euroobligacjami i obligacjami korporacyjnymi w walucie euro — kończy Lammer.

Źródło: Raiffeisen Bank International AG