Po PKB a przed RPP polski rynek stopy zależny będzie od ruchów na krzywych bazowych

Ruch na północ, który został zapoczątkowany jeszcze pod koniec poprzedniego tygodnia, nie pozostał wczoraj już taki nienaruszony, ale ostatecznie w czasie środowego otwarcia sesji rynek potwierdza dominację strategii risk-on nad inwestycyjną ostrożnością. Nastroje rynkowe zostały nadszarpnięte bardzo słabym odczytem wskaźnika Conference Board, który odnotował poziom najniższy od listopada 2011 roku obniżając się do 58,6 z 66,7 w poprzednim miesiącu. Spadek indeksu był oczekiwany a wynikać miał przede wszystkim z wpływu obaw o konsekwencje polityki podatkowej w USA. Wczorajszy odczyt, uznać można było za znak zapytania nad perspektywami sektora prywatnego i nadziejami związanymi z odrodzeniem amerykańskiej konsumpcji, nad jakością popytu wewnętrznego na otwarciu roku 2013 oraz trwałością ożywienia na rynku akcji. Reakcja rentowności nie była znacząca – 10-letni benchmark zszedł (jak się okazało chwilowo) ze ścieżki prowadzącej do ponownego testu psychologicznego poziomu 2,0% i w najmocniejszym momencie dnia (czyli najsłabszym momencie dla nastrojów na rynkach akcji) osiągnął poziom 1,95%.

Pytanie o zasadność dalszych wzrostów, technicznie nieco wykupionego rynku akcji w  USA płynące ze słabego Conference Board znalazło jednak szybką odpowiedź w kolejnych lepszych od oczekiwań wynikach spółek. Pozytywne nastroje na rynku akcji wzmocnił impuls z Azji (koreańska dynamika produkcji przemysłowej) która potwierdziła stopniowe ale utrwalające się w regionie azjatyckim ożywienie gospodarcze. Amerykańskie obligacje 10-letnie przekroczyły więc barierę „dwójki” zakotwiczywszy się na technicznym poziomie 2,1% (61,8% Fibo ruchu od szczytu lokalnego z marca 2012 roku). W tle warto jednak zwrócić uwagę na wczorajszą aukcję 5-letniej obligacji amerykańskiej, na której sprzedano 35mld USD papieru ze stosunkiem popytu do podaży na poziomie 2,88 podczas gdy w ostatnim miesiącu było to 2,72; wyższy poziom rentowności odświeża więc stronę popytową i zachęca wciąż do kupna także bezpiecznych papierów skarbowych. Rentowność 5-letniego benchmarku oscyluje na otwarciu sesji wokół poziomu 0,90%, znosząc od marcowego szczytu lokalnego na poziomie 1,24% jedynie 50% ruchu.

Niemieckie benchmarki pozostały niezmienione w czasie wczorajszej sesji, chociaż w ciągu dnia 10-letnia obligacja wykazywała tendencje korekcyjne (minimum sesji 1,66%). Zgodnie z oczekiwaniami wtorek przyniósł odreagowanie na rynku obligacji peryferyjnych. Po poniedziałkowych wzrostach, tak włoskie jak i hiszpańskie benchmarki, zanotowały spadki rentowności, a Włochy sprzedały z sukcesem bony skarbowe. Na tym tle zagrożenie dla aukcji 5Y i 10Y benchmarków włoskich jest znikome – powinien być to pozytywny impuls dla europejskiego rynku.

Zachowanie krzywych pieniężnych na rynku EUR pozostaje pod wpływem obaw o sytuację płynnościową rynku EUR; niemniej jednak dzięki komentarzom z EBC akcentującym wciąż „trudne” warunki pieniężne w gospodarce realnej presja na wzrosty stawek powinna być ograniczona. Komentarze te potwierdzają bowiem ostrożność Rady EBC w formułowaniu optymistycznych osądów na temat jakości mechanizmu transmisji polityki monetarnej ogółem, i wskazują z jednej strony na ciągłą gotowość do wspierania rynku w razie potrzeby a z drugiej na ograniczone ryzyko przyśpieszenia strategii wyjścia ze „wspierającej” polityki monetarnej.

Uwaga inwestorów skupi się dzisiaj na Fed, którego posiedzenie poprzedzone będzie dość bogatym kalendarzem publikacji makroekonomicznych. Z punktu widzenia FOMC trudno oczekiwać piorunujących wieści – im bardziej gołębi komunikat tym większa szansa na spowolnienie efektu stromienia krzywych bazowych (co byłoby dobrym sygnałem również dla polskich aktywów). Szanse na gołębi wydźwięk komunikatu dają mieszane dane z USA, które ostatnio napłynęły z amerykańskiego rynku. Jednocześnie zwróćmy uwagę na dzisiejszy odczyt ADP, który wyprzedzać będzie publikację piątkowych payrols’ów. Oczekuje się spowolnienia przyrostu nowych miejsc pracy. Odczyt dotyczący PKB ma potwierdzać relatywną słabość IV kwartału.

Na tym stabilnym tle za granicą i w obliczu stabilizacji rentowności po ostatnich wzrostach, polskie papiery skarbowe zyskały wczoraj po poniedziałkowym ruchu w górę. Odczyt PKB przyczynił się do wzrostów cen długu, choć „wartość” płynącego z owej publikacji impulsu była raczej ograniczona. Spowolnienie w polskiej gospodarce jest ewidentne, a najsłabszym ogniwem wydaje się ponownie spożycie indywidualne. Ograniczona reakcja rynku stopy na publikację, która okazała się zgodna z szerokim konsensusem rynkowym, to po części efekt zdyskontowania słabości IV kwartału i jednocześnie utrzymującej niepewności dotyczącej skali i terminów nadchodzących obniżek stóp procentowych. Podczas gdy – zgodnie z komentarzem A.Zielińskiej-Głębockiej – lutowa obniżka zdaje się być przesądzona, to analiza wypowiedzi J.Hasuner choć sprzyja kontynuacji cyklu redukcji stóp procentowych w obawie przed utrwaleniem tendencji stagnacyjnych w Polsce, to jednak uzależnia decyzje o obniżkach od „spadku CPI poniżej dolnego ograniczenia celu”. Komentarz E.Chojny-Duch, w którym sugeruje, że czas na głębsze reakcje już minął potwierdza, iż RPP będzie przywiązana do scenariusza stopniowych redukcji stóp procentowych. Warto w dniu dzisiejszym zwrócić uwagę na wystąpienie M.Belki w Senacie, w czasie którego dyskutowana będzie antykryzysowa polityka pieniężna. Nie należy tego wydarzenia przeceniać, ale komentarze prezesa RPP mogą rzucić nieco światła na bieżące nastawienie RPP.

Aleksandra Bluj
Biuro Strategii Rynkowych
PKO Bank Polski