Obligacje korporacyjne: jak wybrać odpowiedni moment emisji

Przed problemem wyboru optymalnego momentu pozyskania kapitału na rynku stają najczęściej firmy planujące emisję akcji. Nie jest dziełem przypadku, że duży ruch na pierwotnym rynku akcji zaczyna się wtedy, gdy na giełdzie panuje od dłuższego czasu bardzo dobra koniunktura. Wówczas inwestorzy o wiele chętniej otwierają swe portfele, widzą nowe możliwości zaangażowania kapitału, wyceny spółek są wysokie, a więc z emisji określonej liczby akcji można pozyskać znacznie większą kwotę niż w przypadku gdy rynek jest słaby.

Fakt, że rynek papierów dłużnych jest w Polsce na dobrej fali już od kilku lat, nie oznacza że nie doświadcza on różnego rodzaju wahań, dotyczących zarówno nastrojów, jak i obiektywnych warunków. Warto więc, analogicznie do sprawdzonych już na rynku akcji wzorców, wykorzystać te naturalne zmiany i tak zaplanować moment emisji obligacji, by możliwe było osiągnięcie jak najlepszych parametrów pożyczki oraz by bez trudu znaleźć chętnych na papiery. Wraz z dojrzewaniem rynku i coraz większym jego nasyceniem emisjami, zwiększać się będzie znaczenie czynników związanych z wyborem optymalnego momentu przeprowadzenia emisji.

W przypadku obligacji, czynnikiem o zasadniczym znaczeniu dla warunków emisji, czyli wysokości oprocentowania, jest rzecz jasna sytuacja na rynku długu, czy mówiąc szerzej, na rynku pieniądza. Przy tym oczywiście należy brać pod uwagę nie tylko jego stan bieżący, ale przede wszystkim perspektywy. Jest to o tyle bardziej istotne, że to właśnie zmiany warunków w przyszłości, mogą mieć spore znaczenie dla sytuacji emitenta. W oczywisty sposób zmiany ceny pieniądza będą wpływać na wysokość odsetek w przypadku obligacji o zmiennym oprocentowaniu, indeksowanym według wybranego wskaźnika rynkowego, czyli najczęściej WIBOR, które w naszych warunkach wciąż dominują. Ale także w przypadku coraz częściej spotykanych obligacji o stałej w całym okresie do wykupu stopie procentowej, znaczenie mieć będą zmiany rynnowego kosztu pieniądza. Mogą odbijać się nie tylko na wycenach papierów na Catalyst, ale również – zmieniając kalkulacje emitenta – także w porównaniu do konkurentów, którzy okresowo mogą na przykład zyskiwać przewagę kosztową (gdy cena pieniądza obniży się).

Generalnie także wysokość oprocentowania w danym momencie jest czynnikiem, który powoduje, że obligacje korporacyjne są dla inwestorów atrakcyjne lub mają oni lepsze możliwości na innych rynkach. Dla przykładu, zainteresowanie zakupem obligacji może być niższe w okresach giełdowej hossy, gdy akcje dają wyższe zyski. Wówczas nie tylko trudniej uplasować emisję obligacji, ale trzeba też zaoferować wyższe oprocentowanie. Choć nasz młody rynek papierów dłużnych firm takiej sytuacji jeszcze nie doświadczył, to jednak obserwacja dłuższej historii giełdy i obligacji skarbowych pokazuje, że okresy w których obligacje nie cieszą się powodzeniem inwestorów, mogą trwać dość długo. Ten fakt także warto brać pod uwagę w planowaniu emisji, ponieważ może się okazać, że czasem korzystne jest pozyskanie w ten sposób kapitału na dłuższy czas, nawet wówczas, gdy w danym momencie firma nie ma pilnej potrzeby zaciągnięcia pożyczki.

Istotne jest, by porównywać nie tylko alternatywne koszty kapitału z różnych źródeł, patrząc z punktu widzenia emitenta, ale także zdawać sobie sprawę, że inwestorzy postępują analogicznie, oceniając atrakcyjność różnych form ulokowania posiadanego kapitału. Głównym punktem odniesienia nie jest najczęściej sam bezwzględny poziom stóp procentowych, lecz jego relacja do innych parametrów. Widać to doskonale w obecnych warunkach. Mimo, że mamy do czynienia z rekordowo niskimi stopami procentowymi, obligacje korporacyjne cieszą się wielkim powodzeniem inwestorów. Trudno się temu dziwić, jeśli spojrzeć na jeszcze niższe oprocentowanie lokat bankowych, czy obligacji skarbowych.

Spośród innego rodzaju czynników, wpływających zarówno na łatwość ulokowania emisji, jak i uzyskiwanych warunków pożyczki, warto zwrócić uwagę na nasycenie ofertami w danym momencie oraz okresowe wahania nastrojów, związane z wydarzeniami na rynku. Jeśli chodzi o tę drugą kwestię, nie ma wątpliwości, że trudniej będzie znaleźć nabywców na obligacje w czasie gdy inna firma działająca na tym rynku ma kłopoty z regulowaniem zobowiązań lub wręcz ogłasza niewypłacalność. Inwestorzy mogą też w takim okresie żądać większej premii za ryzyko, czyli oczekiwać wyższego oprocentowania, nawet od firm o wysokiej wiarygodności. Co do pierwszej kwestii, czyli nagromadzenia się dużej liczby emisji w czasie, gdy planujemy swoją, sprawa nie zawsze jest oczywista. Często może to świadczyć o tym, że rynek jest wyjątkowo „rozgrzany” i wchłonie „każdą” emisję, ale bywa też tak, że jest jednak bardziej wybredny. Może się także zdarzyć tak, że niezaspokojony popyt z jakiejś dużej, atrakcyjnej emisji, przenosi się na inne, nawet jeśli nie są tak atrakcyjne.

Piotr Dziura

Członek Zarządu Gerda Broker