Nowy etap rozwoju crowdfundingu inwestycyjnego (udziałowego)

Jest to specyficzny sposób gromadzenia i dystrybucji kapitału w celu rozwoju określonego przedsięwzięcia, sięgający do rozproszonego grona inwestorów.

To rozproszenie, niejednokrotnie znaczne, wymusza wykorzystanie technologii teleinformatycznych i powiązane jest z relatywnie niskim progiem wejścia, prostszymi procedurami i lepszymi warunkami transakcyjnymi w porównaniu do tzw. „dojrzałych” segmentów rynku kapitałowego.

Najbardziej specyficznym elementem jest wspomniana wyżej szeroka baza potencjalnych inwestorów, stąd w nazwie funkcjonującej w najpowszechniejszym użyciu jest odwołanie się do crowdu czyli tłumu.

Jak to działa?

Kluczowym ogniwem tego procesu są platformy crowdfundingowe. Pojęcie to stanowi zbitkę pojęciową. Z jednej strony jest to podstawowy instrument procesu, umożliwiający kontakt w wystandaryzowany sposób pomiędzy crowdem potencjalnych inwestorów a firmą szukającą kapitału czyli emitentem. Drugie znaczenie ma odniesienie do firmy, która jest operatorem tego instrumentu.

Obecnie działalność platform crowdfundingu inwestycyjnego jako taka nie podlega szczególnym regulacjom w zakresie tworzenia i funkcjonowania, czy też konieczności uzyskania zezwolenia na jej prowadzenie. Oznacza to, że o ile przyjęty przez platformę model działalności nie obejmuje czynności podlegających nadzorowi – w szczególności oferowania instrumentów finansowych w rozumieniu Ustawy o obrocie, wówczas jest to działalność prowadzona na podstawie art. 8 Prawa przedsiębiorców. Zgodnie z tym przepisem „przedsiębiorca może podejmować wszelkie działania, z wyjątkiem tych, których zakazują przepisy prawa. Przedsiębiorca może być obowiązany do określonego zachowania tylko na podstawie przepisów prawa”.

Również w takim przypadku, mogą znaleźć zastosowanie przepisy regulujące wybrane aspekty takiej działalności. UKNF postrzega crowdfunding jako zjawisko, które może przyczyniać się do rozwoju rynku finansowego oraz do wzrostu gospodarczego. Jednak, z uwagi na wiążące się z nim ryzyka, przy braku przestrzegania przez jego uczestników odpowiednich standardów należytej staranności, może przynieść efekty negatywne dla rynku finansowego, a w konsekwencji dla rozwoju gospodarczego, któremu rynek ten służy.

W praktyce platformy oferują również inne dodatkowe usługi dla klientów. Spotykanymi dodatkowymi usługami platform dla ich klientów są m.in.: sporządzanie dokumentów informacyjnych przygotowywanych w związku z ofertą (dokument ofertowy); przygotowywanie dokumentów lub materiałów reklamowych; zapewnianie narzędzi usprawniających korzystanie z usług płatniczych; organizacja spotkań emitentów z potencjalnymi inwestorami.

Cały proces odbywa się w przestrzeni cyfrowej – kampanie crowdfundingu są przeprowadzane za pośrednictwem internetowych platform, które umożliwiają kojarzenie dwóch stron transakcji.

Crowdfunding wiąże się zatem na ogół z udziałem trzech rodzajów podmiotów: projektodawcy, który poszukuje finansowania, inwestorów oraz podmiotu, który pośredniczy w nawiązaniu współpracy projektodawcy i inwestora, tj. dostawcy usług finansowania społecznościowego, czyli operatora platformy crowdfundingowej.

Przyczyn rozwoju crowdfundingu, oprócz potencjalnych korzyści finansowych dla obu stron transakcji, można upatrywać również w zmieniającej się filozofii społecznej związanej z szeroko rozumianą gospodarką współdzielenia (ang. sharing economy), tj. wspólnego korzystania z dóbr i usług.

Czytaj także: Crowdfunding udziałowy 3.0: rok 2021 będzie rekordowy dla spółek?

Nowe regulacje – większe możliwości, ale więcej obowiązków

Wobec braku jednolitych przepisów prawnych pozyskiwanie kapitału drogą  crowdfundingu wzbudzało do tej pory wiele wątpliwości. Szczególnie wiele niejasności wywoływała działalność operatorów platform crowdfundingu udziałowego, która swoją istotą zbliża się do działalności firm inwestycyjnych, czyli podmiotów podlegających ścisłemu nadzorowi Europejskiego Urzędu Nadzoru Giełd i Papierów Wartościowych  (ESMA) oraz krajowych organów nadzoru finansowego.

Wskazywano, że wiele działań podejmowanych w ramach kampanii crowdfundingu udziałowego może być analogiczna do działalności maklerskiej, jednak z uwagi na brak precyzyjnych regulacji dla tego segmentu często uznawano, że regulacje rynku kapitałowego nie mają tu zastosowania.

Brak jednolitych w całej Unii przepisów prawnych, które w sposób kompleksowy i niebudzący wątpliwości regulowałyby finansowanie społecznościowe, znacząco utrudniał pozyskiwanie środków tą metodą na dużą skalę

Przyjęcie Rozporządzenia  w sprawie europejskich dostawców usług w zakresie finansowania społecznościowego dla przedsiębiorstw (ECSP ‒ European Crowdfunding Service Providers for Business) ma zatem na celu zapewnienie wysokiego standardu ochrony inwestorów, ograniczenie ryzyk związanych z finansowaniem społecznościowym oraz zagwarantowanie transparentnego, profesjonalnego i sprawiedliwego procesu pozyskiwania kapitału od wielu podmiotów.

Z punktu widzenia przedsiębiorców poszukujących kapitału w Polsce szczególnie korzystną zmianą będzie podwyższenie limitu ofert crowdfundingowych niewymagających sporządzenia prospektu emisyjnego z 1 000 000 EUR do 5 000 000 EUR.

To z kolei pozwala przypuszczać, iż finansowanie społecznościowe zyska popularność również wśród dużych przedsiębiorstw o ugruntowanej pozycji rynkowej, których zapotrzebowanie na kapitał jest wyższe niż w przypadku startupów.

Główne założenia Rozporządzenia ECSP

Rozporządzenie ECSP określa jednolite wymogi dotyczące świadczenia usług finansowania społecznościowego, organizacji dostawców usług finansowania społecznościowego, udzielania im zezwoleń oraz nadzoru nad nimi.

Rozporządzenie ECSP wprowadza również jasne przepisy dotyczące warunków, jakie muszą spełniać komunikaty marketingowe projektów finansowanych za pomocą crowdfundingu.

Jednolite zasady licencjonowania działalności

Zgodnie z Rozporządzeniem ECSP dostawcą usług finansowania społecznościowego może być wyłącznie osoba prawna, mająca siedzibę na terytorium Unii Europejskiej, która uzyskała zezwolenie na prowadzenie takiej działalności przez wskazany w tzw. ustawie implementacyjnej organ nadzoru, w państwie, w którym ma swoją siedzibę.

Przepisy wprowadzają jednolite zasady zarówno w zakresie udzielania zezwolenia, jak i faktycznego prowadzenia działalności, tak by uniknąć różnic pomiędzy różnymi państwami i przeciwdziałać arbitrażowi regulacyjnemu.

Zezwolenie wydane przez krajowy organ nadzoru uprawnia do prowadzenia działalności na obszarze całej Unii Europejskiej w trybie notyfikacji

Wszystkie podmioty, które uzyskały zezwolenie na prowadzenie działalności w charakterze dostawców usług finansowania społecznościowego, będą wpisane do publicznego rejestru prowadzonego przez ESMA.

Z punktu widzenia przedsiębiorców istotne znaczenia ma również to, że przepisy Rozporządzenia ECSP  znacząco ułatwiają transgraniczne prowadzenie działalności. W przypadku usług finansowania społecznościowego przyjęto zasadę tzw. jednolitego paszportu europejskiego, co oznacza, iż zezwolenie wydane przez krajowy organ nadzoru uprawnia do prowadzenia działalności na obszarze całej Unii Europejskiej w trybie notyfikacji, bez konieczności uzyskiwania odrębnych zezwoleń w każdym z państw członkowskich.

Nowe obowiązki dostawców usług finansowania społecznościowego

Do tej pory działalność dostawców usług finansowania społecznościowego pozostawała w dużej mierze poza regulacją prawną. Dostosowanie działalności do wymogów przewidzianych w Rozporządzeniu ECSP będzie zatem niewątpliwie istotnym obciążeniem dla podmiotów, które dziś świadczą usługi związane z finansowaniem społecznościowym.

Prawodawca unijny przesądził, że podmioty te mogą kontynuować prowadzenie działalności przez 24 miesiące od dnia wejścia w życie Rozporządzenia ECSP lub do czasu uzyskania zezwolenia zgodnie z tym rozporządzeniem – w zależności od tego, co nastąpi wcześniej. Termin ten wydaje się rozsądny i wystarczający na dopełnienie wszystkich wymogów formalnych.

Czytaj także: Platformy crowdfundingowe będą podlegać pod KNF; zbiórki internetowe czeka rewolucja?

Ochrona inwestorów

Przepisy Rozporządzenia ECSP istotny nacisk kładą na ochronę inwestorów angażujących swój kapitał w projekty finansowane za pośrednictwem crowdfundingu. Na szczególną uwagę w tym zakresie zasługuje rozróżnienie inwestorów na dwie kategorie: inwestorów doświadczonych oraz inwestorów niedoświadczonych. Klasyfikacja do odpowiedniej kategorii – a w konsekwencji i standard przyznanej ochrony – będą zależały od wyniku wstępnego testu wiedzy oraz symulacji zdolności ponoszenia strat.

Niezależnie od przyznanej kategorii, każdy inwestor otrzyma od dostawcy usług finansowania społecznościowego arkusz kluczowych informacji inwestycyjnych (AKII). Arkusz kluczowych informacji  inwestycyjnych będzie składał się z kilku części, podzielonych na konkretne sekcje tematyczne, w tym: informacje dotyczące właściciela(i) projektu oraz informacje dotyczące projektu opartego na finansowaniu społecznościowym; główne cechy procesu finansowania społecznościowego oraz, stosownie do przypadku, warunki pozyskania kapitału lub pożyczania środków finansowych, czynniki ryzyka; informacje dotyczące spółki celowej, prawa inwestorów.

Oprócz powyższych informacji (arkusz kluczowych informacji inwestycyjnych) właściciele projektów mogą  przekazywać potencjalnym inwestorom informacje i dokumenty niewskazane wprost w Rozporządzeniu ECSP, dbając jednocześnie o to, by wszystkie dane były ze sobą spójne i nie wprowadzały w błąd.

Celem wprowadzenia obowiązku przekazywania arkusza kluczowych informacji inwestycyjnych jest zniwelowanie asymetrii informacyjnej w zakresie poszczególnych projektów i dostarczenie inwestorom wszystkich danych niezbędnych do podjęcia świadomej i przemyślanej decyzji inwestycyjnej.

Każdy inwestor otrzyma od dostawcy usług finansowania społecznościowego arkusz kluczowych informacji inwestycyjnych (AKII)

Prawodawca unijny w uzasadnieniu do Rozporządzenia ECSP zwrócił również uwagę, że jednym ze środków ochrony inwestorów jest możliwość swobodnego wyjścia z inwestycji – tym samym prawa udziałowe spółek będące przedmiotem oferty udostępnianej za pośrednictwem dostawców usług finansowania społecznościowego powinny wykazywać cechę zbywalności.

Komunikaty marketingowe

Jednym z fundamentalnych elementów finansowania społecznościowego jest marketing. Kampanie crowdfundingowe pozwalają właścicielom projektów nie tylko na pozyskanie środków niezbędnych na ich realizację, ale również dotarcie do szerokiego grona odbiorców. Odpowiednie sformułowanie przekazu marketingowego ma zatem kluczowe znaczenie dla powodzenia całego przedsięwzięcia.

Rozporządzenie ECSP wprowadza ogólne zasady w zakresie przekazu marketingowego tak, aby informacje były rzetelne, jasne, niewprowadzające w błąd oraz spójne z informacjami zawartymi w arkuszu kluczowych informacji inwestycyjnych.

Rozporządzenie ECSP a MiFID II

Wraz z przyjęciem Rozporządzenia ECSP dokonano również zmiany w dyrektywie w sprawie rynków instrumentów finansowych. W celu uniknięcia sytuacji, w której ten sam rodzaj działalności jest objęty w Unii różnymi zezwoleniami, osoby prawne posiadające zezwolenie jako dostawcy usług finansowania społecznościowego wydane na podstawie Rozporządzenia ECSP zostały wyłączone z zakresu stosowania MiFID II.

Tym samym wyklarowano czy należy stosować w crowdfundingu rygorystyczne przepisy rynku kapitałowego, przewidziane dla firm inwestycyjnych.

Podsumowanie

Do czasu przyjęcia Rozporządzenia ECSP kilka państw członkowskich UE wprowadziło do swoich porządków prawnych przepisy regulujące pozyskiwanie finansowania za pośrednictwem crowdfundingu.  Wskazać przy tym należy, że regulacje te miały raczej fragmentaryczny charakter i były dostosowane wyłącznie do specyfiki potrzeb lokalnych rynków i inwestorów.

Brak jednolitych w całej Unii przepisów prawnych, które w sposób kompleksowy i niebudzący wątpliwości regulowałyby finansowanie społecznościowe, znacząco utrudniał pozyskiwanie środków tą metodą na dużą skalę.

Absolutnie niezbędną przesłanką „domknięcia” pakietu regulacyjnego w nowym kształcie jest przyjęcie tzw. ustawy implementacyjnej przez krajowego regulatora

W mojej ocenie opisane w niniejszym artykule kroki legislacyjne zasługują na aprobatę. Trudno jednoznacznie przewidzieć wpływ Rozporządzenia ECSP na rynek crowdfundingu w Europie, bowiem wiele jego przepisów wymaga doprecyzowania – zarówno na poziomie aktów prawa krajowego, jak i unijnego – jak również wypracowania odpowiedniej praktyki. Nie ma natomiast wątpliwości, że nowe regulacje przyniosą wymierne korzyści polegające na profesjonalizacji usług związanych z finansowaniem społecznościowym oraz zapewnieniu wysokiego standardu ochrony inwestorów.

Trzeba jednak dodać, że absolutnie niezbędną przesłanką „domknięcia” pakietu regulacyjnego w nowym kształcie jest przyjęcie tzw. ustawy implementacyjnej przez krajowego regulatora. Ustawa o społecznościowym finansowaniu przedsięwzięć gospodarczych w Polsce czeka na ostateczną akceptację przez Sejm.

Do tego czasu obowiązuje mieszanina nowych regulacji wniesionych do polskiego prawa przez Rozporządzenie ECSP i stare regulacje w obszarze nie objętym Rozporządzeniem. Ta sytuacja powstrzymuje wiele działań rynkowych po stronie potencjalnych emitentów i instytucjonalnych ‒ po stronie dostawców usług crowdfundingowych.

Mieczysław Groszek