FOR: niekonwencjonalna polityka monetarna musi odejść

Ekspansja amerykańskiej gospodarki po Wielkiej Recesji była nie tylko anemiczna w stosunku do poprzednich ekspansji gospodarczych, ale także najwolniejszym powojennym ożywieniem. Oznacza to, że najsłabsze ożywienie miało miejsce, gdy polityka monetarna (i fiskalna) była – do czasów pandemii COVID-19, kiedy dotychczasowe działania zintensyfikowano – najbardziej agresywna w historii amerykańskiego pokoju.

Niskie stopy procentowe i ocena ryzyka w gospodarce

Częścią wytłumaczenia tego paradoksu jest fakt, że niekonwencjonalna polityka pieniężna prowadzi do negatywnych niezamierzonych efektów jak nadmierne podejmowanie ryzyka, wzrost zadłużenia prywatnego i publicznego oraz zombifikacja gospodarki.

Bardzo niskie stopy procentowe znacznie utrudniają, albo wręcz uniemożliwiają, właściwą ocenę ryzyka, co zniekształca strukturę ryzyka w gospodarce

Stopy procentowe pełnią kluczową rolę w gospodarcze, ponieważ odpowiadają one za wycenę czasu i ryzyka oraz międzyokresową alokację zasobów.

Przy bardzo niskich poziomach stóp procentowych ich funkcje alokacyjne i sygnalizacyjne zostają osłabione, co utrudnia odpowiednią wycenę aktywów i projektów inwestycyjnych, zwiększając ryzyko baniek cenowych, błędnych inwestycji oraz cykli koniunkturalnych.

Bardzo niskie stopy procentowe znacznie utrudniają, albo wręcz uniemożliwiają, właściwą ocenę ryzyka, co zniekształca strukturę ryzyka w gospodarce.

Zatem chociaż podejmowanie ryzyka przez podmioty gospodarcze może pomóc gospodarce w perspektywie krótkoterminowej, podejmowanie nadmiernego ryzyka może pogłębić zjawiska koniunkturalne i zaburzenia w strukturze cen oraz produkcji, a także napędzać bańki cenowe na rynkach aktywów, które zagrażają stabilności finansowej w perspektywie długoterminowej.

Dług ma znaczenie

Wzrost udziału firm zombie po Wielkiej Recesji to ważny efekt uboczny niekonwencjonalnej polityki pieniężnej, który może hamować twórczą destrukcję i wzrost gospodarczy. Jest to dość paradoksalne, ponieważ bardzo luźna polityka pieniężna była uzasadniona powolnym wzrostem gospodarczym, który był częściowo spowodowany przez nią samą.

Co ważne, bardzo niskie stopy procentowe mogą powodować nadmierne podejmowanie ryzyka i zombifikację jednocześnie, ponieważ bardziej spekulacyjne przedsięwzięcia mogą wypierać produktywne inwestycje rzeczowe.

Niekonwencjonalna polityka pieniężna promuje model wzrostu oparty na nadmiernym zadłużeniu, który nie jest możliwy do utrzymania w dłuższej perspektywie

Wbrew wielu modelom makroekonomicznym, dług ma znaczenie, ponieważ nadmierne zadłużenie zmniejsza stabilność finansową i hamuje tempo wzrostu gospodarczego.

Wpływ bardzo niskich stóp procentowych na dług publiczny i politykę fiskalną dowodzi, że polityka pieniężna nie tylko biernie reaguje na politykę fiskalną, ale aktywnie ją kształtuje poprzez utrzymywanie stóp procentowych na bardzo niskim poziomie, co sprzyja wyższemu poziomowi długu publicznego.

To samo dotyczy długu prywatnego. Banki centralne nie tylko pasywnie reagują na decyzje podmiotów gospodarczych dotyczące ich wydatków konsumpcyjnych w całym cyklu życia lub na narastanie długu prywatnego, ale aktywnie wpływają na ceny aktywów i atrakcyjność finansowania dłużnego, co sprzyja wyższemu poziomowi zadłużenia prywatnego.

Niekonwencjonalna polityka pieniężna promuje zatem model wzrostu oparty na nadmiernym zadłużeniu, który nie jest możliwy do utrzymania w dłuższej perspektywie.

Wbrew przekonaniu istniejącemu w głównym nurcie ekonomii, polityka pieniężna nie jest neutralna: wpływa na czynniki realne, w tym na neutralną stopę procentową. Zatem coraz luźniejsza polityka pieniężna nie jest zaledwie konsekwencją spadku długoterminowych stóp procentowych, ale mogła się także do niego przyczynić.

Stopy procentowe kontrolowane przez banki centralne nie tylko pasywnie odzwierciedlają siły zewnętrzne, lecz również aktywnie kształtują warunki gospodarcze. Oznacza to, że spadek szacunków neutralnej stopy procentowej nie stanowi przekonującego argumentu za prowadzeniem niekonwencjonalnej polityki pieniężnej.

Polska i luźna polityka pieniężna

Ponieważ Polska ma słabsze instytucje i mniejszą wiarygodność makroekonomiczną, a do tego nie posiada waluty o zasięgu światowym, nie powinna prowadzić równie luźnej polityki pieniężnej (i fiskalnej) co kraje Zachodu.

Zbyt długa kontynuacja niekonwencjonalnej polityki pieniężnej, w tym zwłaszcza utrzymywanie stóp procentowych na zbyt niskim poziomie zbyt długo, może zwiększyć ryzyko wzrostu oczekiwań inflacyjnych oraz nadmiernego osłabienia polskiej waluty.

Słaby popyt zagregowany to tylko symptom: powinniśmy zbadać jego źródła i odpowiedzieć na nie. Nie możemy zakładać, że wszystkie problemy gospodarcze wynikają z niedoboru zagregowanego popytu, który trzeba stymulować luźną polityką fiskalną bądź monetarną.

Decydenci polityczni powinni zatem zidentyfikować i zająć się podstawową przyczyną każdego kryzysu gospodarczego. W szczególności dotyczy to kryzysu pandemicznego.

W tym kryzysie nie ma potrzeby stymulowania zagregowanego popytu niekonwencjonalną polityką pieniężną, ponieważ luka popytowa nie jest głównym problemem.

Wielu konsumentów i inwestorów po prostu nie chce bądź nie jest w stanie, mimo możliwości finansowych, wydawać pieniędzy z powodu dystansowania społecznego lub zakłóceń podażowych.

Lead i śródtytuły pochodzą od redakcji aleBank.pl

Raport „Niekonwencjonalna polityka monetarna musi odejść” jest dostępny na stronach FOR.