Fed robi dobrą minę do złej gry

Choć od dłuższego czasu w komentarzach przy okazji publikacji informacji gospodarczych pojawiał się argument, mówiący że słabsze dane to wina ciężkiej zimy, sięgający zaledwie 0,1 proc. wzrost amerykańskiej gospodarki w pierwszym kwartale 2014 r. stanowił spore zaskoczenie. Dość powiedzieć, że oczekiwano obniżenia się tempa wzrostu z 2,6 do 1,2 proc. Zaskakująca była też reakcja rynków finansowych na tę informację. Na otwarciu indeksy na nowojorskim parkiecie zniżkowały jedynie o kilka dziesiątych procent. Już po godzinie handlu znalazły się nad kreską, spokojnie czekając na zakończenie odbywającego się tego dnia posiedzenia rezerwy federalnej. Można było przypuszczać, że inwestorzy liczyli na reakcję w postaci ograniczenia tempa redukcji skupu obligacji. Fed jednak postanowił trzymać się swego planu i po raz kolejny zmniejszył o 10 mld dolarów pulę zakupów papierów dłużnych. Rynki decyzję tę przyjęły za dobrą monetę, tym bardziej, że komunikat był bardzo uspokajający. Janet Yellen stwierdziła, że kondycja amerykańskiej gospodarki ulega poprawie.

To wystarczyło, by indeksy zakończyły dzień zwyżką o 0,3 proc. Także kolejne sesje nie sygnalizowały żadnego niepokoju. Między innymi dlatego, że słowa szefowej Fed znalazły potwierdzenie w bardzo dobrych danych z rynku pracy. W kwietniu stopa bezrobocia zmniejszyła się do 6,3 proc., czyli do poziomu najniższego od trzeciego kwartału 2008 r., a liczba miejsc pracy w sektorze pozarolniczym wzrosła o 288 tys. Ale z kolei reakcja rynku po ich publikacji była odmienna. Indeksy początkowo lekko zyskiwały na wartości, by sesję zakończyć na niewielkim minusie. Widać więc, że inwestorzy mieli kłopot z interpretacją sytuacji i decyzjami.

Dynamika amerykańskiej gospodarki (w proc.)

Źródło: Bureau of Economic Analysis.

Zimowa wymówka, optymizm Fed i dobre informacje z rynku pracy, stanowiły mieszankę, która pozwoliła utrzymać się amerykańskiej giełdzie na wysokich poziomach. Tym bardziej, że pozostaje nadzieja, że wstępne dane o PKB zostaną zweryfikowane w górę. Poprawiająca się sytuacja na rynku pracy daje jeszcze jeden argument bykom. Spadek bezrobocia, który był jednym z głównych celów działań Fed, będzie teraz wspierał gospodarkę, która dzięki zwiększającej się konsumpcji pójdzie mocniej w górę. Potwierdziły to informacje o marcowym wzroście wydatków Amerykanów o 0,9 proc.

W tym sielankowym obrazie można jednak dostrzec pewne rysy. Choć trzeba uznać argument, że to wyjątkowo sroga zima przeszkodziła gospodarce, należy zauważyć, że tempo jej wzrostu mocno wyhamowało już w czwartym kwartale 2013 r., gdy wielkich mrozów i śniegu nie było. Wskazuje to, że możemy mieć do czynienia z cyklicznym osłabieniem, a nie tylko jednorazowym wpływem czynników atmosferycznych. Tezę tę potwierdza obserwacja zachowania amerykańskiej gospodarki w dłuższym okresie, jak i to, że poprzednie srogie zimy aż tak wielkiego wpływu na PKB nie miały.

Od pokryzysowego szczytu dynamiki z końca 2009 r., gdy PKB na sterydach polityki pieniężnej skoczył do 5 proc., znajduje się on w trendzie spadkowym. Pocieszające jest jedynie to, że tendencja ta może właśnie dobiegać końca. Scenariusz na najbliższe kwartały jest jednak zagadką. W przeszłości często bywało tak, że po bardzo słabych danych następowało dynamiczne odbicie. Obecnie warunki dla realizacji takiego scenariusza wydają się być sprzyjające. Wykres dynamiki PKB tworzy bowiem figurę w kształcie litery „W”, zwiastującą możliwość dużego skoku, podobnie jak w pokryzysowych latach 2001-2002. Równie dobrze jednak, podobnie jak wówczas, możemy być następnie  świadkami powrotu do tendencji spadkowej. Warto przy tym zwrócić uwagę na coraz mniejszą trafność prognoz rezerwy federalnej, szczególnie w kwestii bezrobocia i związane z tym konsekwencje dla polityki pieniężnej oraz komunikacji z rynkiem. Wcześniej głównym kryterium była stopa bezrobocia i przez długi czas Fed deklarował luźną politykę, dopóki nie spadnie ona w okolice 6,5 proc. Gdy sytuacja na rynku pracy poprawiła się na tyle, że wspomniany cel znalazł się w zasięgu ręki, rezerwa zrezygnowała z poprzedniego dogmatu. Chyba słusznie, bo wkrótce po raz kolejny zmuszona byłaby do reakcji.

W prognozie przedstawionej po marcowym posiedzeniu, zakładano że stopa bezrobocia spadnie pod koniec roku do poziomu 6,1-6,3 proc. Tymczasem górny poziom tego przedziału osiągnęła ona już w kwietniu. Jednocześnie prognoza zakłada roczne tempo wzrostu PKB na poziomie 2,8-3 proc. Coś więc coraz bardziej trzeszczy nie tylko w polityce komunikacji z rynkiem, na którą od pewnego czasu słychać coraz głośniejsze narzekania, ale i w sferze przewidywania rozwoju sytuacji. Logicznie rzecz ujmując, albo poprawa na rynku pracy ma charakter nietrwały, albo za chwilę Fed mocno w górę zweryfikuje prognozy wzrostu gospodarczego. W tym drugim przypadku okazałoby się, że stopy procentowe trzeba będzie podnieść być może jeszcze wcześniej niż sześć miesięcy po zakończeniu skupu obligacji, jak pierwotnie deklarowała Janet Yellen, a nie dużo później, jak wynika z ostatnich „skorygowanych” zapowiedzi. Fed nie miałby bowiem powodów do utrzymywania stóp na dotychczasowym poziomie. Chyba że chwyci się „ostatniej deski ratunku”, dającej mandat dla takiego działania, czyli niskiej inflacji. Konsekwencją byłby układ, w którym mamy do czynienia z dynamicznym wzrostem PKB, niezłą sytuacją na rynku pracy i nadzwyczajnie niskimi stopami procentowymi. Wymarzone warunki do kontynuacji hossy na Wall Street, o której już teraz zaczyna się mówić, że pachnie bańką spekulacyjną. Jak twierdzą złośliwi, a obserwacje historyczne te złośliwości zdają się potwierdzać, Fed po raz kolejny będzie mógł pochwalić się sukcesem w jej pompowaniu.

Roman Przasnyski
Open Finance