Bankowość i Finanse | Gospodarka | Sytuacja nie jest jeszcze najgorsza

Czy w tym roku skończą się kłopoty Polaków wynikające z szybko rosnących cen?

– Obawiam się, że jesteśmy nieco zbyt optymistyczni, jeśli chodzi o inflację. W przypadku wzrostu cen trzeba brać pod uwagę dwa elementy. Pierwszy z nich jest niezależny od nas. To jest wynik wojny i wynikającego z niej skoku cen energii. Ten element, nazywany przez ekonomistów efektem pierwszej rundy, w zasadzie już nie ma wpływu na bieżącą sytuację. W strefie euro inflacja spadla do poziomu sprzed wojny, a więc efekty tej pierwszej rundy już minęły. W Polsce oczywiście jest tak samo, niestety za wyjątkiem odłożonych na później podwyżek cen energii. One cały czas czekają i muszą kiedyś nastąpić.

Natomiast mamy problem z efektami drugiej rundy, czyli przeniesieniem podwyżek cen artykułów i usług wywołanych efektem pierwszej rundy na dość trwały, uporczywy wzrost nominalnych płac i kosztów produkcji. To już ma miejsce, stąd mamy wzrost płac w dwucyfrowym tempie.

Dlaczego płace rosną tak szybko?

– Płace rosną szybko, jeśli oczekiwania inflacyjne są wysokie, czyli spodziewamy się dalszego istotnego wzrostu cen. Jak wysokiego nie wiadomo. Nie rozumiem, dlaczego Narodowy Bank Polski nie mierzy oczekiwań inflacyjnych w poprawny sposób. NBP i GUS zadają standardowe pytania – czy ceny nadal będą rosnąć, szybciej czy wolniej niż dotąd? Z tego nie daje się wyliczyć, jakiej inflacji naprawdę oczekują ludzie.

Przykładowo, gdyby oczekiwali inflacji w tym roku na poziomie 2–3%, nie powodowałoby to żądań wzrostu płac na poziomie dwucyfrowym. A takie właśnie mamy żądania i one bardzo, bardzo wolno się obniżają. Jeśli na początku zeszłego roku płace rosły przeciętnie o około 12–13%, to w końcu roku było to nadal około 10%. To jest bardzo powolny spadek. Wystąpienie efektu drugiej rundy powoduje, że nawet jak zaniknie pierwotny impuls wzbudzający inflację, ceny i tak rosną szybciej niż powinny. Choćby ceny usług, które bardzo często są zależne niemal wyłącznie od kosztu pracy.

Dlatego jeśli chodzi o dalszą inflację, jestem umiarkowanym pesymistą. Oczywiście nie oczekuję bardzo wysokiej inflacji w Polsce, ale uważam, że jest ogromne ryzyko ustabilizowania się jej na poziomie 5-6%. To jest nieprzyjemny poziom z paru powodów. Głównie dlatego, że z taką inflacją da się żyć, z czasem przyzwyczajamy się do niej. Wykształcają się mechanizmy indeksacji: ludzie oczekują takiego wzrostu cen i automatycznie doliczają sobie te 5-6% inflacji do przyszłych żądań płacowych.

A media w tym im pomagają, pisząc na przykład, że podwyżka emerytur będzie wynosić „tylko” 5%.

– Tak, bo wszyscy spodziewamy się takiej inflacji. Zła strona polega jednak na tym, że bardzo trudno jest uzyskać społeczne przyzwolenie na jej zwalczanie do poziomu niskiego, czyli 2–3%. Bo walka z nią jest trudna, a efekt niewielki.

Walka z inflacją chyba zawsze jest trudna i niesie koszty społeczne?

– Czasem mówi się, że zwalczenie inflacji z poziomu 100% do 10% jest łatwiejsze niż z 10% do 5%, a jeszcze trudniej jest ją obniżyć do 2-3%. Tak się dzieje, bo ludzie nie czują potrzeby walki z taką inflacją. Lepiej jest żyć sobie z pięcio- czy sześcioprocentowym wzrostem cen, niż ponosić koszty jej zwalczania. One zazwyczaj są dość poważne, bo związana z tym polityka pieniężna musi ulec zaostrzeniu.

W tej chwili wszyscy w Polsce narzekają na wysoki poziom stóp procentowych, które są poniżej 6%, przy pięcioprocentowej inflacji. Ale przecież obecne stopy, realnie licząc, wcale nie są wysokie, co widzą wszyscy oszczędzający.

Jedynym sposobem doprowadzenia do tego, żeby stopy nie były nominalnie wysokie, jest ograniczenie inflacji do niskiego poziomu. Dlatego w swoim czasie NBP przyjął, że dla nas takim punktem referencyjnym jest inflacja na poziomie 2,5%.

Czy sugeruje pan, że aby tempo inflacji spadło w okolice celu inflacyjnego NBP, to stopy powinny jeszcze wzrosnąć?

– Obniżenie inflacji zazwyczaj wymaga podwyżek stóp procentowych. Niestety będzie to trudne, biorąc pod uwagę, że w tej chwili powszechne jest przekonanie, że stopy procentowe są w Polsce wysokie. Nawet niektórzy członkowie Rady Polityki Pieniężnej twierdzą, że powinny być obniżane. To pokazuje, jak trudno jest władzom monetarnym zdobyć mandat na to, żeby skutecznie obniżać stopy.

Czy to oznacza, że w czasach walki z inflacją bank centralny powinien zdecydowanie podnosić stopy procentowe? Do jakiego poziomu?

– To pewien paradoks. Po to się podnosi krótkookresowo stopy, żeby zwalczyć inflację. A celem jest to, by przy niskiej inflacji również nominalne stopy na dłuższą metę były niskie. Standardowa metoda walki z inflacją polega na zwiększaniu stóp procentowych. To oczywiście dzieje się kosztem osłabienia wzrostu gospodarczego. Ale nie robi się tego po to, by stopy zawsze były wysokie, tylko po to, żeby po zwalczeniu inflacji można było wrócić do niskiego poziomu stóp, np. 3 czy 4%.

Czyli w okresie walki z szybkim wzrostem cen stopy powinny być wyższe niż inflacja, a więc realnie licząc, dodatnie.

– Nie ma dowodów na to, że stopy muszą być zawsze realnie dodatnie. Natomiast jeśli inflacja i oczekiwania inflacyjne są ustabilizowane na zbyt wysokim poziomie, to jest zazwyczaj oczywiste, że po to, by wyraźnie zmniejszyć inflację, trzeba stopy podwyższyć. Gdybyśmy tak jak Czechy mieli w normalnych warunkach niskie oczekiwania inflacyjne i niskie stopy, to wtedy, walcząc z inflacją, być może wcale nie trzeba byłoby wprowadzać dodatnich stóp procentowych.

Świat się zmienia, nie żyjemy już w latach 1980., kiedy żeby obniżyć inflację z 10% do 3%, podniesiono stopy w USA do 20%. Zgadzam się z tymi specjalistami od współczesnej polityki pieniężnej, którzy twierdzą, że dziś kluczowe znaczenie w walce z inflacją ma zaufanie do banku centralnego i umiejętność kontrolowania oczekiwań inflacyjnych, a nie tylko brutalne działania stopami procentowymi. Trzeba umieć w jakiś sposób obniżyć oczekiwania, bo są zbyt wysokie. Jak to zrobić, niech zastanawia się Narodowy Bank Polski.

Zatem uważa pan, że dziś stopy procentowe są na dobrym poziomie albo nawet są za niskie?

– Trzeba zauważyć, że NBP nigdy nie udało się zbudować takiego zaufania do polityki pieniężnej, jakie np. mają Czesi do swojego banku centralnego. Gdyby zaufanie przez te 20 spokojnych lat, do wybuchu wojny, zostało fundamentalnie zwiększone, zapewne moglibyśmy sobie dziś poradzić ze znacznie niższymi stopami, łatwiej by też było pokonać czasowy wzrost inflacji. Dzisiaj mamy sytuację, że o tym, czy polityka pieniężna będzie zaostrzona, czy nie, nie decyduje to, czy stopy są obiektywnie niskie, czy wysokie. Dzisiaj oceniamy politykę pieniężną, patrząc przez pryzmat podwyższania lub obniżania stóp z takiego poziomu, na jakim po prostu są.

Czy można było mieć niższy wyjściowy poziom stóp? Nie mam wątpliwości, że tak. Ale to wymagało od banku centralnego bardzo konsekwentnej, wieloletniej polityki. A nie nieuzasadnionego ekonomicznie obniżania stóp przed wyborami parlamentarnymi.

Czy w naszej obecnej sytuacji tylko wysokie stopy procentowe mogą nas ratować przed inflacją?

– Nie tylko. W gospodarkach stosunkowo małych i otwartych można też liczyć na hamujące działanie kursu walutowego. To się zresztą u nas obecnie również dzieje, choć w ograniczonym zakresie. Natomiast pada jednak pytanie, czy obecny poziom kursu walutowego jest do utrzymania na dłuższą metę?

Zwracam uwagę, że mamy nominalnie taki sam poziom kursu względem euro, jak przed pandemią. A przecież w międzyczasie mieliśmy inflację wyższą od tej w Niemczech o 18 pkt. proc. Niektórzy ekonomiści twierdzą, że nie trzeba patrzeć na inflację konsumencką tylko producencką, a tu różnica jest mniejsza. Jednak, moim zdaniem, najważniejsza jest różnica w jednostkowych kosztach pracy. Przy szybko rosnących płacach wyrażonych w euro, o ponad 40%, i niewielkim wzroście wydajności pracy mamy wyraźny wzrost kosztów pracy.

To trochę zagadka, dlaczego nadal nie widzimy z tego powodu znacznego osłabienia eksportu. Najwyraźniej eksportujące firmy należące do międzynarodowych koncernów redukują zatrudnienie i podwyższają wydajność pracy znacznie silniej niż reszta firm. Ale ponieważ ta reszta gospodarki tworzy wysoki popyt na pracowników, więc ci zwolnieni są szybko wchłaniani przez rynek.

A nie uważa pan, że jednak widzimy efekty tego umacniającego się realnie złotego w postaci wycofywania się od nas kolejnych zagranicznych koncernów, sprzedawania przez nie polskich zakładów lub przenoszenia produkcji na przykład do Rumunii?

– Możliwe że są to również efekty wzrostu jednostkowych kosztów pracy.

To dlaczego ten kurs złotego tak stoi? Czy to nie jest spowodowane naszymi wysokimi stopami procentowymi i wynikającym z tego napływem kapitału?

– Krótkookresowym czynnikiem wpływającym na to jest cały czas trwający napływ kapitału, zarówno portfelowego, jak i inwestycji bezpośrednich. Gołym okiem było widać, że rynki finansowe zareagowały bardzo dobrze na wynik wyborów w roku 2023, w rezultacie czego kurs się umocnił i pozostał już na tym mocnym poziomie.

Jednocześnie trzeba pamiętać, że Polska miała dodatnie saldo obrotów bieżących. Zapewne idziemy już w stronę ujemnego salda handlowego, ale cały czas niedużego, więc inwestorzy nie mają powodów do niepokoju. Ale trzeba zwrócić też uwagę, że to bliskie zera saldo obrotów bieżących jest efektem również bardzo niskiego importu. A to jest efektem zapaści inwestycyjnej w gospodarce. Jeśli tylko ruszą inwestycje, co jest absolutnie niezbędne z punktu widzenia wzrostu gospodarczego, to również import gwałtowanie wzrośnie. Ponieważ jednocześnie eksport póki co nie wzrośnie z powodu sytuacji w Niemczech, więc natychmiast będziemy mieli pogłębiający się deficyt handlu zagranicznego i wyraźny deficyt obrotów bieżących.

… a to się nie spodoba inwestorom i zloty zacznie się osłabiać?

– Tak, to możliwe. Tym bardziej że sytuacja finansów publicznych jest, delikatnie mówiąc, nie najlepsza. Oczywiście nie ma żadnej katastrofy, ale nie widać też żadnych perspektyw dla poprawy sytuacji, czyli zmniejszenia tempa zadłużania się Polski. Zatem deficyt finansów państwa też będzie nadmiernie wysoki.

Ale poprzedni rząd twierdził, że ogranicza dług publiczny.

– Tak mówił, bo choć dług szybko wzrastał, spadła relacja długu do PKB. Ale to stało się z dwóch powodów. Po pierwsze dlatego, że był i cały czas jest bardzo mocny złoty, więc dług zagraniczny w proporcji do PKB trzyma się nisko. Po drugie, dług nie rósł, bo jego część została zjedzona przez inflację, czyli przerzucona na prywatnych posiadaczy obligacji. Oni w czasie najszybszego wzrostu cen dostawali po 5% odsetek, podczas gdy inflacja zbliżała się do 20%.

A obecny rząd nie może kontynuować walki z zadłużeniem tą „sprawdzoną” przez poprzedni rząd metodą?

– To jest już niemożliwe, bo takie inflacyjne zaskoczenie inwestorów było jednorazowe. Dziś domagają się wyższych odsetek, porównywalnych do stopy inflacji.

Na razie mamy deficyt finansów publicznych na poziomie prawdopodobnie ponad 6% PKB. Oznacza to, że Polska jest cały czas na ścieżce wzrostu długu. Byliśmy oczywiście na niej i poprzednio – przed wyborami. Niestety nie widać ze strony rządu żadnego wysiłku w celu przeciwdziałania temu trendowi. Tymczasem w perspektywie trzech czy czterech lat należy wyhamować proces zadłużania się.

Ale szybki wzrost tego deficytu to chyba zaczął się jeszcze w wyborczym 2023 r?

– Tak, to również efekt wyborów, ale też przede wszystkim skutki wojny. Nie zadaję pytania, czy tak duże wydatki są potrzebne, zakładam że tak. Natomiast z punktu czysto finansowego, w którymś momencie trzeba jednak umieć pokazać, że się umie wyhamować wzrost zadłużenia.

Myślę, że w tym roku przekroczymy próg 60% PKB długu, licząc rzecz jasna według unijnej metody. Oczywiście nie będziemy jedynym krajem UE, który przekracza ten próg. Sądzę, że w ciągu kilku lat ustabilizujemy relację długu do PKB, ale będzie to poziom może ­65-70%. To jednak będzie wymagało wysiłku, którego jak na razie dziś nie widzę. Podobnie jak w polityce monetarnej nie widzę działań, żeby inflację ograniczyć do poziomu celu i obniżyć oczekiwania inflacyjne.

W tej chwili, z punktu widzenia finansowego, wygląda jakbyśmy się posuwali dryftem. Powtarzam, nie chodzi o żaden grożący szybko kryzys, ale mamy wyraźny wzrost długu i zbyt wysoką inflację. Wyższa inflacja pomaga hamować wzrost długu publicznego, ale tylko do czasu, gdy rynki nie zażądają pełnej indeksacji stóp procentowych. A to stanie się, gdy spadnie zaufanie, które – moim zdaniem – właśnie zaczyna się kończyć. Wtedy też osłabi się złoty i być może obniżony zostanie rating Polski.

Kiedy może nastąpić to załamanie zaufania do naszej gospodarki i czy można jakoś zatrzymać ten scenariusz?

– To się stanie na pewno, jeżeli nie będzie choćby przynajmniej zarysowanej perspektywy działań wyhamowujących wzrost zadłużenia. Nie wiem kiedy to nastąpi, to będzie taki moment prawdy. Podobnie jak dla inflacji będzie nim moment, w którym nastąpi pełne uwolnienie cen energii. To nie jest perspektywa kryzysu, ale to jest perspektywa pogorszenia się prawie z dnia na dzień gospodarczych wskaźników finansowych.

Dziś sytuacja nie jest najgorsza. Rząd pokazuje możliwy do sfinansowania deficyt budżetowy, na rachunku obrotów bieżących wciąż nie ma deficytu, NBP cały czas pokazuje projekcje mówiące o tym, że inflacja sama z siebie w ciągu najbliższych dwóch lat spadnie do 3,5%. Ciekawe jest to, że ta perspektywa dojścia do celu inflacyjnego w kolejnych projekcjach NBP jest przesuwana na kolejny termin. Podsumowując, nasza gospodarka w sensie finansowym nie jest w stanie żadnej katastrofy, ale w bezwładzie, który sam z siebie nie zmieni się w spokojne żeglowanie. Zmiana tego stanu wymaga wysiłku zarówno ze strony polityki pieniężnej, jak i fiskalnej.

A jak pan ocenia obecną naszą sytuację gospodarczą? Mówił pan, że wskaźniki makroekonomiczne nie są zachwycające.

– Finansowe wskaźniki nie są zachwycające i pewnie w tym roku nic się tu nie zmieni. Jeśli chodzi o wzrost gospodarczy, to oczekuję około 3%, ale cały czas podkreślam, że sytuacja gospodarki jest trudna.

W zeszłym roku mieliśmy przyzwoity wzrost gospodarczy, ale o strukturze nie dającej się utrzymać na dłuższą metę, bo opartej głównie na spożyciu. Zatem pytanie tak naprawdę jest o to, czy nastąpią zmiany w strukturze wzrostu, czy nastąpi wyraźne przyspieszenie inwestycji.

Są tylko dwa naprawdę bezpieczne motory wzrostu, czyli eksport i inwestycje. Na eksport chwilowo nie mamy żadnej recepty, bo on oczywiście zależy od sytuacji w Niemczech i po prostu czekamy, żeby sytuacja za Odrą się poprawiła. Jeśli natomiast chodzi o inwestycje, to one będą największym wyzwaniem w bieżącym roku.

Niedawno jeden z ekonomistów zapowiadał, że w związku z pieniędzmi z Krajowego Planu Odbudowy ten rok będzie czasem wielkich inwestycji.

– Tak, nie ma wątpliwości, jeśli chodzi o inwestycje publiczne. Tym bardziej że pieniądze z KPO są już na naszych kontach, zatem tylko czekamy, kiedy się zamienią w inwestycje. Ale inwestycje publiczne stanowią tylko ¼ ogółu inwestycji, w dodatku nie najważniejszą dla rozwoju kraju ich część.

Koniunktura gospodarcza będzie trwale poprawiać się dopiero wtedy, kiedy ruszą inwestycje przedsiębiorstw. Jak to spowodować, do końca nie wiadomo. Na pewno jakieś inwestycje prywatne będą towarzyszyły inwestycjom finansowanym przez KPO. Zazwyczaj silnym impulsem dla zwiększenia takich nakładów był też wzrost eksportu, ale z nim nie jest dobrze.

Obok pieniędzy z KPO Polska ma zainwestować ogromne pieniądze w zbrojenia. To chyba też powinno przełożyć się na inwestycje przedsiębiorstw?

– Jeżeli się dobrze wykorzysta pieniądze państwowe przeznaczone na obronę, to przynajmniej trochę z nich powinno trafić na inwestycje. Ale z drugiej strony, nie jestem tu specjalnie optymistą, bo przez 30 ostatnich lat zawaliliśmy całkowicie sprawę naszego przemysłu obronnego. Godziliśmy się na to, żeby zamiast produkować nowoczesny konkurencyjny sprzęt, wyciągał od państwa pieniądze na przeżycie.

Natomiast jest jeszcze jedna rzecz, która powinna zmusić przedsiębiorstwa do inwestowania. Chodzi mi o rosnące koszty pracy i spowodowaną tym konieczność automatyzacji produkcji. Nie mam wątpliwości, że wielcy eksporterzy już to robią. Ale większość przedsiębiorstw, zwłaszcza małe i średnie firmy nie. Dlaczego? Bo kiepsko oceniają zarówno koniunkturę, jak również otoczenie gospodarcze.

Wydaje mi się, że jedynym narzędziem, którego naprawdę można użyć, jest praca na rzecz poprawy klimatu inwestycyjnego przez poprawę warunków inwestowania. Również poprzez zapewnienie jasności co do opodatkowania. Wiem, że raczej irracjonalne jest oczekiwanie, że w Polsce zostaną wkrótce obniżone podatki, ale mogę sobie znakomicie wyobrażać wiarygodne przedstawienie tego, jak będą się zmieniać podatki w nadchodzących latach i wiążącą obietnicę, że nie będą rosnąć. Czyli stworzenie jasnej perspektywy dotyczącej przepisów podatkowych. To wszystko można zrobić, chociaż nie wydaje mi się, żeby to w tej chwili było jakoś wysoko na agendzie działań rządu.

Uważam, że sprawa klimatu inwestycyjnego to jest to, na czym poległ Mateusz Morawiecki. Przed pandemią mieliśmy idealnie warunki koniunkturalne do inwestowania, ale firmy, zwłaszcza mniejsze, zmniejszały inwestycje, tłumacząc, że nie są pewne, co będzie dalej z podatkami.

A gdyby spojrzeć na naszą gospodarkę niejako zza oceanu. To jakby pan widział najbliższe cztery lata nad Wisłą?

– Polityka Donalda Trumpa to jest wielka, wielka, wielka niewiadoma. Jedyna rzecz, którą można powiedzieć, to to, że nie mamy i nie będziemy mieli na nią wpływu.

Niestety to, co mówi Donald Trump, ma dla nas bezpośrednie znaczenie. W Polsce chyba nie ma do końca świadomości tego, że nastroje w Niemczech, od których zależy polski eksport, zależą przede wszystkim od perspektywy niemieckiego eksportu. A dopóki Trump grozi Unii karnymi cłami, to te nastroje w Niemczech nie będą wyglądać najlepiej.

Trump mówi przede wszystkim o cłach na towary chińskie. Ale przecież jeśli zmniejszy się dostęp tych towarów na amerykański rynek, to chińscy producenci natychmiast zaczną starać się przerzucać je na rynek europejski, co prawdopodobnie będzie oznaczać znowu napięcia między Europą i Chinami.

Mam nadzieję, że te groźby prezydenta Trumpa to tylko taktyka negocjacyjna i że do żadnych wojen handlowych nie dojdzie. Jest szansa, że USA postawią Europie rozsądne warunki, np. zwiększenia zakupów amerykańskiego gazu. Wtedy być może koniunktura w USA się poprawi i prezydent będzie miał sukces. W takiej sytuacji nawet Niemcy zaczną optymistycznie patrzeć w przyszłość, co się dobrze przełoży na nasz eksport.

Co jednak jeśli ten optymistyczny wariant się nie powiedzie i zaczną się wojny handlowe?

– Polska ma małą otwartą gospodarkę i nie liczmy na to, że gdy na całym świecie jest źle, to w Polsce będzie dobrze. Trzeba będzie żyć w trudnych warunkach i cieszyć się, jeśli wzrost będzie wynosić 2%, a nie zero. Jednocześnie czekałoby nas pogorszenie wskaźników finansowych, czyli niski wzrost, spora inflacja, cały czas rosnący dług publiczny i osłabiający się złoty. To by była sytuacja stagflacyjna. Nie mówię, że w Polsce w takiej sytuacji grozić będzie recesja, ale na pewno tempo rozwoju byłoby głęboko niesatysfakcjonujące. Jednak pewnie nie należelibyśmy do państw, które najbardziej ucierpiałyby w takiej sytuacji.