Polska gospodarka wypoziomowała lot

Spory spadek dochodowości zanotowały amerykańskie skarbówki. W krótkim końcu krzywa zsunęła się o 2 pb., zaś w długim o 4 pb. Była to reakcja na spadki cen ropy i zachowanie niemieckiego Bund w czwartek, gdy amerykański rynek był zamknięty.

Krajowe papiery kontynuowały wzrosty cen w ślad za długiem amerykańskim i częścią papierów europejskich. Reakcja na dobre w swojej strukturze dane o PKB w Polsce była umiarkowana i przejściowa. W drugiej części dnia ruch w górę dochodowości i stawek FRA/IRS został zneutralizowany przez spadki rentowności na rynkach bazowych i dostosowanie do nich naszego rynku. Na koniec dnia krzywa obligacji i krzywa IRS przesunęła się w dół o 1-2 pb. w segmencie 4Y-10Y, osiągając nowe rekordy. Na krzywej FRA zanotowaliśmy nieznaczne 1-punktowe spadki w krótkim końcu i środku krzywej, oraz tego samego rzędu wzrosty w długim końcu.

W poniedziałek spodziewamy się stabilizacji na krajowym rynku długu. Za taki scenariuszem przemawia spodziewany, porównywalny z poprzednim, odczyt PMI w Polsce oraz nieco gorsze dane PMI dla Niemiec. W perspektywie końca tygodnia krótki koniec krzywej oraz stawki FRA mają szansę na pewien wzrost, w związku ze spodziewanymi przez nas komentarzami członków RPP do dobrych danych PKB za 3q14. Mimo to sądzimy, że ruch ten nie będzie zbyt duży i zostanie szybko zneutralizowany za sprawą oczekiwań na niski odczyt inflacji za listopad.

Dane o PKB za 3q14 pokazały kontynuację poprawy w spożyciu prywatnym, inwestycjach oraz wymianie handlowej. Niewielkie rozczarowanie dotyczyło jedynie spadku dynamiki spożycia publicznego i akumulacji (co w tym wypadku oznacza spadek dynamiki przyrostu zapasów). Odczyt można uznać za umiarkowanie pozytywny. Zważywszy wyhamowanie w pogarszaniu się części wskaźników koniunktury oraz niewielką poprawę części z nich, spodziewamy się odwrócenia trendów na krajowym rynku obligacji w 1q15. Oczekiwana przez nas skala wzrostów dochodowości w 1q15 nie powinna być zbyt duża. Ograniczać ją będzie pozytywne oddziaływanie na rynek długu perspektyw uruchomienia klasycznego QE w Eurostrefie oraz istniejące cały czas ryzyko obniżki/obniżek stóp w kraju w obliczu silnej presji dezinflacyjnej ze strony cen surowców.

Nowy tydzień na rynku walutowym rozpoczynamy praktycznie na poziomach z końca ubiegłego, po tym jak w piątek sytuacja na rynku głównej pary walutowej i złotego niewiele się zmieniała. Po słabszym otwarciu (kurs EURUSD spadł poniżej 1,243) w reakcji na decyzję OPEC o braku zmiany oficjalnego poziomu wydobycia ropy w 2015 roku niewielkim wsparciem dla euro okazały się dane z Niemiec (wzrost sprzedaży detalicznej w październiku o 1,9% m/m w ujęciu realnym wobec oczekiwanych 1,5%). Spadek kursu EURUSD wyhamował dopiero po publikacji zgodnych z oczekiwaniami raportów inflacyjnych ze strefy euro (indeks HICP w listopadzie na poziomie 0,3% r/r) i dot. rynku pracy (w październiku stopa bezrobocia tak jak we wrześniu utrzymywała się na poziomie 11,5%). Nie zmienia to jednak faktu, że spadające ceny surowców, a także wyhamowanie presji inflacyjnej w gospodarce niemieckiej przełożyły się na to, że wstępny listopadowy odczyt inflacji w strefie euro jest niższy niż w poprzednim okresie, kiedy to wynosił 0,4%. To oznacza, że przynajmniej przez kilka najbliższych kwartałów EBC będzie prowadził bardzo łagodną politykę pieniężną, nie wykluczając zastosowania klasycznego QE. Jak wynika z ostatniej ankiety są szanse na to, by jeszcze w tym roku EBC zaczął skupować dodatkowo obligacje korporacyjne i rządowe, kontynuując zakup dotychczasowych ABS-ów. Oczekiwania, że tak się stanie nie są jednak powszechne. Dominuje raczej opinia, że bank będzie starał się wykorzystać wszystkie inne dostępne możliwości zanim rozpocznie program luzowania ilościowego, któremu stanowczo sprzeciwiają się Niemcy. Ankietowani ekonomiści uważają, że jeśli EBC w ogóle rozpocznie QE, to najprawdopodobniej będzie to I połowa przyszłego roku. Taka perspektywa nie będzie sprzyjać wspólnej walucie, stąd nasze oczekiwania na dalszy spadek kursu EURUSD w kierunku 1,23 na koniec roku i 1,20 w perspektywie pół roku.

W minioną niedzielę (30.11) Szwajcarzy opowiadali się za tak zwaną „złotą regułą”. Zgodnie z ostatnimi sondażami Helweci m.in. odrzucili pomysł utrzymywania minimum 20% rezerw banku centralnego w złocie i taki wynik wcale nie oznaczał silnej zmiany kursu EURCHF. W poniedziałek od rana frank jest nieco słabszy, a para eurofrank oscyluje w okolicach 1,204. Mając na uwadze specyfikę tego rynku można sądzić, że do istotnego odbicie będzie mogło dojść dopiero albo po decyzji SNB o wprowadzeniu ujemnych stóp procentowych, albo po zrodzeniu się na rynku jakiś spekulacji, które spowodowałyby odwrót/zainteresowanie szwajcarską walutą i wyraźny wzrost/spadek EURCHF powyżej/poniżej akceptowalnej przez SNB granicy 1,20. Okres konsolidacji pary EURCHF blisko obecnych poziomów może więc trwać jeszcze przez jakiś czas.

W kraju piątek był drugim z rzędu dniem o niskiej zmienności, na co wpływ miał czwartkowy dzień wolny w USA (ze względu na obchodzone Święto Dziękczynienia) i skrócona sesja piątkowa (BLACK FRIDAY). Generalnie nastroje wokół złotego pozostają pozytywne, a kurs EURPLN stabilizuje się w rejonie 1,5-miesięcznych minimów w okolicach 4,17-4,18 (momentami też poniżej 4,17).

W piątek poznaliśmy finalne dane o PKB za 3q14, które okazały się mocno pozytywne dla złotego. Zgodnie z opublikowanymi wcześniej wstępnymi szacunkami dynamika wzrostu gospodarczego wyniosła 3,3% r/r. Bardzo pozytywnie zaskoczyła zaś sama struktura wskaźnika. Wyraźnie widać wzrost spożycia prywatnego, a drugim źródłem generującym wzrost jest akumulacja nakładów brutto na środki trwałe. Wygląda więc na to, że w trzecim kwartale polska gospodarka pracowała na dwóch silnikach – spożyciu prywatnym i inwestycjach i wcześniejsze obawy o to, że wyraźnie spowolni w II półroczu okazały się bezpodstawne. Mamy więc duże szanse na osiągnięcie ponad 3% wzrostu w całym roku, ale jednocześnie dane sprawiły, że coraz więcej ekonomistów spodziewa się nieco późniejszego powrotu do obniżek stóp procentowych.

W kontekście grudniowej decyzji RPP, piątkowe dane (wraz z opublikowanymi wcześniej raportami z rynku pracy i dot. sprzedaży detalicznej za październik) na pewno nie zachęcą do obniżki stóp członków do tej pory „nieprzekonanych”. Przed nami jeszcze publikacji wskaźników PMI aktywności gospodarczej (poniedziałek), ale musiałyby one bardzo mocno rozczarować (prognoza dla Polski to 51,2 pkt), by przeważyć piątkowe publikacje i skłonić większość Rady do poparcia wniosku o cięcie stóp procentowych.

Tak jak u nas, również na świecie dzisiaj w centrum uwagi znajdą się przede wszystkim wskaźniki aktywności PMI przemysłu. Nocna publikacja z Chin rozczarowała pokazując spadek indeksu do 50 pkt w listopadzie z 50,4 pkt w grudniu. Jest to najsłabszy wynik na przełomie ostatnich sześciu miesięcy. Po analogiczny danych z Polski (godz. 9:00) poznamy indeksy PMI dla Niemiec i strefy euro (godz. 9:55-10:00) oraz dla USA (o godz. 15:45). Z technicznego punktu widzenia najbliższe istotne wsparcie dla EURPLN poprowadzone jest przez dołek z trzeciej dekady września znajdujący się na poziomie 4,163. W przypadku osłabienia złotego silną strefę oporów wyznaczają poziomy 4,19-4,20.

Konrad Soszyński,
Joanna Bachert,
Biuro Strategii Rynkowych,
PKO Bank Polski