Złoty w kleszczach polityki
Główną przyczyną wspomnianego wyżej wzrostu premii za ryzyko jest spór prawny Polski z UE, który odsuwa w czasie perspektywę uruchomienia Krajowego Planu Odbudowy. Zgodnie z napływającymi w ostatnim czasie informacjami, coraz więcej krajów członkowskich (Niemcy, Belgia, Holandia, Dania) wyraża się nieprzychylnie w kwestii odblokowania KPO dla Polski i wymaga uprzedniego rozwiązania kwestii zapewnienia praworządności. Takie wypowiedzi wzmacniają pozycję Komisji Europejskiej w negocjacjach z Polską. Uważamy, że spór na linii UE-Polska nie zostanie szybko zażegnany, a środki przewidziane dla Polski w ramach KPO zostaną odblokowane w II poł. 2022 r. Tym samym znaczące opóźnienia w uruchomieniu KPO będą czynnikiem oddziałującym w kierunku osłabienia złotego w najbliższych miesiącach.
Obawy inwestorów o interwencje NBP na rynku walutowym
Kolejnym czynnikiem przeciwdziałającym umocnieniu kursu złotego będą również obawy inwestorów o interwencje NBP na rynku walutowym przed końcem roku, podobnie jak to miało miejsce w 2020 r. Uzasadnienie tych operacji ze strony NBP było niejasne, a tym samym mogły być one umotywowane podniesieniem zysku NBP na koniec ub. br. Choć ryzyko, że NBP zastosuje ten instrument ponownie, nie jest w naszej ocenie znaczące, część inwestorów może się obawiać ponownej deprecjacji kursu złotego w ostatnich dniach roku Nawet jeśli osłabienie kursu złotego pod koniec grudnia br. nie byłoby celem NBP, bank centralny będzie reagował na ewentualne umocnienie kursu złotego starając się ograniczyć jego skalę.
Innymi czynnikami oddziałującymi w kierunku wzrostu premii za ryzyko w odniesieniu do polskich aktywów są napięcia na wschodniej granicy oraz nasilająca się pandemia w Polsce i innych krajach Europy, która sygnalizuje rosnące ryzyko wprowadzenia ponownych obostrzeń.
Tarcza antyinflacyjna
W kontekście perspektyw kształtowania się kursu złotego ważny jest również ogłoszony w ubiegłym tygodniu przez rząd pakiet rozwiązań mających na celu obniżenie inflacji (tzw. Tarcza Antyinflacyjna). Przewiduje on m.in. przejściową obniżkę stawki podatku VAT na gaz i energię elektryczną, obniżenie akcyzy na prąd i paliwa oraz zwolnienie sprzedaży paliw z opłaty emisyjnej i podatku od sprzedaży detalicznej. Zgodnie z naszymi szacunkami działania te obniżą inflację o ok. 1,1 pkt. proc. w I kw. 2022r. i o 0,2 pkt. w okresie kwiecień-maj 2022 r. Średniorocznie inflacja obniży się o ok. 0,3 pkt. proc. w całym 2022 r. W ramach Tarczy Antyinflacyjnej przewidziane są również wypłaty dodatku osłonowego. Będzie wynosił od 400 do 1150 zł w skali roku w zależności od dochodu gospodarstwa domowego. W sumie, działania w ramach Tarczy Antyinflacyjnej wiążą się z kosztem dla budżetu państwa równym ok. 10 mld zł. O ile rozwiązania zaproponowane przez rząd są antyinflacyjne w krótkim okresie, to w długim okresie będą miały one działanie proinflacyjne. Zaoszczędzone (i dodatkowe) dochody gospodarstw domowych będą bowiem napędzały popyt, co będzie oddziaływało w kierunku wzrostu cen. To z kolei, ceteris paribus, będzie wymagało większej skali zacieśniania polityki pieniężnej przez RPP aby osiągnąć cel inflacyjny w 2023 r. Taki scenariusz jest już wyceniany przez rynki. Po ogłoszeniu Tarczy Antyinflacyjnej przez rząd, notowania stawek FRA podniosły się o kilkanaście punktów bazowych.
Warunek konieczny dla umocnienia złotego
W świetle zarysowanych powyższych czynników warunkiem koniecznym dla umocnienia złotego jest sygnał ze strony NBP, że scenariusz silnego zacieśnienia polityki pieniężnej, wyceniany przez rynki nie jest wykluczony. Wypowiedzi E. Gatnara, jednego z najbardziej jastrzębich członków RPP sugerują jednak, że Rada nie jest skłonna do przeprowadzenia tak dużej skali podwyżek. Powiedział on bowiem, że do stycznia 2022 r. potrzebne są jeszcze dwie podwyżki stóp procentowych po 50pb każda (scenariusz zarysowany przez E. Gatnara jest spójny z naszym). W konsekwencji, jeśli premia za ryzyko szybko nie spadnie (co jest naszym zdaniem mało prawdopodobne), presja na osłabienie złotego utrzyma się. Innymi słowy, podwyżki stóp procentowych będą znacząco niższe niż wyceniane przez rynek, co będzie sprzyjać deprecjacji kursu złotego.
Czytaj także: Prezes NBP: dalsze osłabienie złotego nie byłoby spójne z fundamentami gospodarki >>>
Jednocześnie nie dostrzegamy ryzyka dalszej gwałtownej deprecjacji kursu złotego. Ostatnie wypowiedzi prezesa A. Glapińskiego („dalsze osłabianie kursu złotego nie byłoby spójne z fundamentami polskiej gospodarki, ani też z prowadzoną przez NBP polityką pieniężną„) oraz M. Morawieckiego („będziemy robili wszystko w komunikacji i w naszych działaniach realnych, aby złotówka była nieco silniejsza”) wskazują na brak akceptacji dla takiej deprecjacji. Uważamy, że takie werbalne interwencje będą kontynuowane. Ponadto, wypowiedź premiera można interpretować jako gotowość rządu do przewalutowywania środków unijnych na rynku w celu ograniczenia osłabienia złotego, a prawdopodobieństwo interwencji walutowej NBP pozostaje wysokie.
Biorąc pod uwagę powyższe czynniki zrewidowaliśmy naszą prognozę kursu złotego. Oczekujemy, że kurs EURPLN ukształtuje się na poziomie 4,70 na koniec br. i obniży się do 4,65 na koniec I kw. 2022 r. Prognozujemy, że w kolejnych kwartałach 2022 r. kurs EURPLN utrzyma się na poziomie 4,60.
