ZEW zaskakuje pozytywnie

Niemcy

Niemiecki indeks koniunktury ZEW zanotował pierwszy wzrost w tym roku. To może oznaczać pewną poprawę perspektyw niemieckiej gospodarki, choć ważniejszy dla oceny sytuacji będzie indeks IFO. ZEW, opierający się na ankiecie wśród ok. 200 analityków, wzrósł w listopadzie o 15,1 pkt, do 11,5. Konsensus wynosił 0,5. To silny ruch, bo w historii jednorazowe zmiany o skali powyżej 15 pkt zdarzały się średnio raz na pół roku. Jak widać na wykresie obok, ZEW odbił od dna po serii dziesięciu wyraźnych spadków. Po publikacji danych euro znacząco umocniło się wobec dolara, co sugeruje, że rynek odczytał wzrost indeksu jako pozytywny sygnał na temat niemieckiej gospodarki. ZEW zwykle jak zaczyna rosnąć to rośnie co najmniej przez parę miesięcy (wysoka autokorelacja zmiany w krótkich okresach), więc mamy prawdopodobnie do czynienia ze zmianą trendu. Choć siła tego sygnału na razie jest ograniczona. Nikt chyba w tym momencie nie oczekuje, by Niemcy osunęły się w recesję (mimo że były jej blisko), atmosfera na rynkach finansowych jest w spokojna, dane makro są stabilnie mizerne w Europie, nie ma więc chyba powodu, by indeks nastrojów analityków ciągle spadał. A na razie nie ma sygnałów, by można było rewidować w górę prognozy wzrostu dla Niemiec, które oscylują nieznacznie powyżej 1 proc. w ujęciu rocznym.

Podsumowanie: ZEW sugeruje, że gospodarka może odbijać, ale to na razie za słaby sygnał by wyciągać głębsze wnioski.

Polska

Ostatnie dane makroekonomiczne z Polski były bardzo pozytywne (wzrost PKB trzyma się powyżej 3 proc.), ale zachowanie instrumentów dłużnych nie wskazuje, by rynek przestał wyceniać spowolnienie polskiej gospodarki. Powszechnie wiadomo, że w krzywej dochodowości zawarte są informacje pożyteczne dla oceny prawdopodobieństwa zmian koniunktury. Polska krzywa wciąż wycenia dość wysokie prawdopodobieństwo niższego niż obecnie wzrostu gospodarczego. Widać to na wykresie obok. Różnica między krzywą dochodowości na okresach 10 lat i 1 miesiąc wskazuje na dość niskie odczyty produkcji przemysłowej w najbliższych miesiącach. Oczywiście trzeba sobie zdawać sprawę, że tego typu wskaźnik ma ograniczoną wartość w okresie strukturalnej zmiany naturalnego poziomu stóp procentowych – a teraz chyba to przechodzimy. Ale to jest ułomność wszystkich wskaźników wyprzedzających. Na sygnały wysyłane przez rynek stopy procentowej warto spojrzeć po to, by nie zachłysnąć się dobrym odczytem PKB z trzeciego kwartału.

Podsumowanie: Dane o PKB są dobre, ale rynek długu wycenia wysokie ryzyko wyraźnego spowolnienia wzrostu.

Rynek

Złoty znów silniejszy, a rentowności obligacji minimalnie wyższe. Zmiany kursu polskiej waluty przypominają na razie bardziej pełzanie niż skoki, ale klimat na rynkach wydaje się sprzyjać dalszemu powolnemu aprecjonowaniu złotego, choć dopiero wyraźne przekroczenie przez eur/pln poziomu 4,21 zł będzie sygnałem do silniejszych ruchów. Wczoraj swój dzień miało euro, które wyraźnie umocniło się wobec dolara. Wynikało to z lepszego od prognoz odczytu indeksu ZEW, choć biorąc pod uwagę, że indeks ten nie ma jakichś wielkich „zdolności” prognostycznych, skala umocnienia euro była zaskakująca. Widać, że w okresie, kiedy prawie wszyscy na rynku prognozują dalsze wyraźne osłabienie europejskiej waluty wobec dolara, pozytywne niespodzianki makroekonomiczne z Europy są w stanie wywołać mocne korekty.

Podsumowanie: Złoty mocniejszy, choć jest to wciąż ruch w ramach wąskiego pasma wahań 4,21-4,23.

Ignacy Morawski
Główny Ekonomista
BIZ Bank