Przedstawienie czas zacząć…

Wczorajszy odczyt inflacji w strefie euro za listopad na powrót wzniecił oczekiwania co do skali możliwego działania łagodzącego politykę pieniężną. Wskaźnik okazał się niższy, niż prognozowano, co przy zgodnym z medianą wyniku w Niemczech oznacza znacznie słabsze zachowanie cen w pozostałych krajach regionu. Pewną wskazówką na ten temat była publikacja z Włoch, gdzie w listopadzie inflacja nieoczekiwanie mocno spadła. Agresywnie nastawieni do polityki łagodzenia członkowie EBC znaleźć więc mogą we wczorajszych danych argument za wytoczeniem najcięższych dział w kwestii działań wspierających koniunkturę.

Rynek niezmiennie spodziewa się, że stopa depozytowa zostanie obniżona o 0,15-0,2 pp. (obecnie na poziomie -0,2 proc.), program skupu obligacji wydłużony poza wrzesień 2016 r., a kwota pieniędzy przeznaczanych na zakupy zwiększona o 20-30 mld EUR miesięcznie (teraz 60 mld EUR). Wśród dodatkowych czynności wymienia się poszerzenie wachlarza dostępnych do interwencji instrumentów o obligacje europejskich miast i regionów (głównie niemieckich) oraz ewentualne zróżnicowanie w pobieraniu opłat za utrzymywanie gotówki na rachunkach EBC (w/w stopa depozytowa), by w jak najmniejszym stopniu wpłynęły one na drobnych oszczędzających. Celem jest zmuszenie banków do zwiększenia akcji kredytowej, a nie uszczuplenie bazy depozytów. Pierwszy element jest konieczny, jeśli EBC zamierza, teraz lub w przyszłości, zwiększyć skalę dostarczanej płynności (większa kwota zakupów). Przy utrzymywanych obecnie ograniczeniach (brak możliwości nabywania papierów z rentownością poniżej stopy depozytowej) duża część puli obligacji skarbowych jest dla banku niedostępna. Niemieckie papiery do 5 lat włącznie dają obecnie dochodowość niższą niż 0,2 proc. Pomysłem do rozważenia jest zatem również całkowite zniesienie tego obostrzenia, by ostatecznie rozwiać wątpliwości czy wystarczy aktywów do kupowania. To będzie jednak wiązało się z przyjęciem na siebie związanych z tym strat.

Nasza prognoza zakłada zintensyfikowania działań EBC w minimalnej skali; znacznie mniejszej, niż to, co wydaje się być zdyskontowane przez rynek. Uważamy, że ani sytuacja w gospodarce i w procesach inflacyjnych, ani w otoczeniu zewnętrznym nie uzasadnia uruchamiania mechanizmów charakterystycznych dla trybu intensywnej terapii. Zatem jeśli M. Draghi nieopacznie rozbudził w październiku oczekiwania, ponieważ wystraszył się dalszych losów koniunktury w Chinach, niepokojąco rosnącego kursu EUR/USD (był powyżej 1,15), spadku inflacji (przejściowego?) latem czy tego, że Fed nie podniesie stóp w 2015 r., powinien obecnie dokonać jedynie kosmetycznych zmian, które nie spowodują pozbawienia się w przyszłości narzędzi prowadzenia polityki pieniężnej (np. rozszerzenie skupu o obligacje municypalne i/lub ewentualne inne zmiany w kompozycji programu QE). To skutkowałoby zapewne chwilowym osłabieniem euro, które w średnim i długim horyzoncie i tak powróciłoby najpewniej do trendu deprecjacji. Wynik dyskusji w gronie prezesów jest niewiadomą. Decyzja w sprawie stopy depozytowej zostanie ogłoszona o 13.45. O pozostałych działaniach M. Draghi poinformuje na konferencji prasowej o 14.30.

Damian Rosiński,
Dom Maklerski AFS