Procentowe memento
Niezależnie od wahań nastrojów, polski rynek obligacji nie traci dynamiki. Przyczyny niedawnych przypadków niewypłacalności są wynikiem specyficznych, jednostkowych przypadłości emitentów. Systemowy charakter mają natomiast wydarzenia na amerykańskim rynku papierów korporacyjnych. Ich obserwacja powinna skłaniać do przemyśleń polskie firmy, które w dłuższej perspektywie mogą zetknąć się z podobnymi problemami.
Od kilku miesięcy pojawiają się coraz bardziej niepokojące doniesienia, dotyczące sytuacji na amerykańskim rynku obligacji korporacyjnych. Koncentrują się one z jednej strony na spadku zainteresowania inwestorów obejmowaniem emisji papierów dłużnych firm i to nie tylko tych o nienajlepszej reputacji, ale także o najwyższej renomie, z drugiej zaś na spadku notowań obligacji już znajdujących się w obrocie giełdowym. Zniżka cen papierów jest szczególnie mocno widoczna w przypadku firm o niższych ocenach ratingowych, ale nie omija też największych i najbardziej znanych korporacji. Sięgająca na początku roku 5,8 proc. średnia rentowność wysokodochodowych amerykańskich obligacji korporacyjnych, wzrosła pod koniec września do prawie 7,5 proc. Jednocześnie rentowność papierów dłużnych Glencor, jednej z największych firm branży surowcowej na świecie, które trudno zaliczyć do tzw. „śmieciowych”, sięgała w październiku 13 proc.
Warto zwrócić uwagę na dwa główne źródła tych tendencji. Pierwsze to zmiany kierunku polityki pieniężnej w Stanach Zjednoczonych, drugie zaś ma związek z pogorszeniem się koniunktury w globalnej gospodarce, szczególnie mocno odczuwalnej przez firmy zajmujące się poszukiwaniem, wydobywaniem i przetwarzaniem surowców. Amerykańska rezerwa federalna niemal równo osiem lat temu rozpoczęła cykl obniżek stóp procentowych, a od siedmiu lat główna stopa jest utrzymywana na zerowym poziomie. Niski koszt pieniądza miał pobudzać inwestycje firm i w dużej mierze tak się działo. Teraz jednak zbliża się moment zmiany kierunku polityki pieniężnej i prawdopodobnie już w grudniu Fed po raz pierwszy od prawie dziesięciu lat podniesie stopy procentowe. Koszty finansowania pójdą więc w górę, a jedocześnie niskie ceny surowców powodują, że spora część firm tej branży balansuje na granicy opłacalności. W nieco mniejszym stopniu zagrożenie dla rentowności, a nawet wypłacalności, dotyczy także części przedstawicieli innych branż. Najnowsze prognozy agencji ratingowej Standard & Poor’s wskazują, że pod względem skali niewypłacalności emitentów obligacji korporacyjnych 2015 r. może być najgorszym rokiem od czasu największego nasilenia skutków globalnego kryzysu finansowego. Szacuje się, że firmy mogą nie być w stanie wykupić obligacji o wartości 95 mld dolarów. Analitycy agencji Moody’s sygnalizują, że w kiepskiej sytuacji znajdują się też przedsiębiorstwa sektora energetycznego, do którego w Stanach Zjednoczonych zaliczane są także koncerny zajmujące się wydobyciem i przetwórstwem ropy naftowej i gazu.
Nietrudno dostrzec, przynajmniej w części, analogie odnoszące się do naszej sytuacji. Od listopada 2012 r., czyli od trzech lat, trwa cykl obniżania przez Radę Polityki Pieniężnej stóp procentowych. Od marca 2015 r. podstawowa stopa referencyjna pozostaje na rekordowo niskim poziomie 1,5 proc. Rośnie prawdopodobieństwo dalszego cięcia kosztów pieniądza w pierwszej połowie przyszłego roku. Zdaniem części analityków, główna stopa może zostać obniżona do 1 proc. Do inwestycji zachęca jednocześnie stosunkowo wysokie tempo wzrostu PKB oraz dobre prognozy dla gospodarki, zakładające utrzymanie się korzystnych tendencji w najbliższych latach.
Nie należy jednak bagatelizować wpływu na nasz rynek tendencji globalnych. Doświadczyły go już wcześniej niektóre duże polskie firmy. Przykładem jest nieudana próba emisji euroobligacji przez Jastrzębską Spółkę Węglową, podjęta jesienią 2014 r. Wówczas jako jeden z powodów rezygnacji z prowadzonych przez Credit Suisse i JP Morgan działań, podawano niekorzystne warunki rynkowe. Jednak przyczyną mogła być sytuacja samej spółki, a z pewnością ocena perspektyw branży, której jest przedstawicielem. Potwierdzeniem kłopotów i konsekwencją nieudanej emisji zagranicznej, było żądanie wcześniejszego wykupu obligacji przez jeden z banków, którego spółka nie była w stanie spełnić. To przypadek, pokazujący zagrożenia płynące z pogorszenia się warunków rynkowych, w których działa firma, mimo dobrej koniunktury w całej gospodarce. W dłuższej perspektywie należy też brać pod uwagę przypadek, gdy sytuacja w branży nie pogarsza się, jednak rosnący koszt finansowania staje się źródłem problemów z rentownością inwestycji, projektowanej i realizowanej w warunkach niskich stóp procentowych.
Piotr Dziura,
Członek Zarządu,
Gerda Broker
