Na potęgę Posępnego Czerepu, mocy przybywaj! – w poniedziałek rentowności w dół…

Istotna rola polityki akomodacyjnej w odpowiedzi na bieżący kryzys nie zostaje podważona, podczas gdy zgodnie z wcześniej publikowanymi stanowiskami (głównie przedstawicieli krajów rozwijających się) uwaga została zwrócona na skale negatywnego efektu zmienności na rynku finansowym, którą obserwowaliśmy w ostatnim czasie. To ważny punkt, gdyż G20 zobowiązało się niejako do „zwrócenia” światowi wzrostu zanim dojdzie do zacieśnienie warunków. Z pewnością jest to wyraz świadomości, iż wzrost „napięcia” na rynku finansowym może negatywnie działać na wzrost gospodarczy i zniweczyć  starania o powrót na ścieżkę ożywienia podjęte w skali globalnej. Co ważne, sam impuls monetarny płynący z głównych banków, jeśli będzie dalej kontynuowany, może generować wzrost ryzyka negatywnych konsekwencji w skali globalnej.

Wyniki japońskich wyborów koją stres rodzący się wokół polityki rządu i banku  centralnego Japonii. Stwarzają również „super-warunki” dla prowadzenia istotnych systemowych reform w kraju, który utknął w warunkach nieelastycznego rynku pracy czy walki handlowej. Rynki finansowe noszą się również z nadzieją na zarysowanie scenariusza gospodarczego, w którym dług do PKB w Japonii będzie ograniczany. A to z kolei stawia w kategoriach pewności kontynuację luźnego nastawienia w polityce monetarnej. Wewnątrz wielkiej władzy Abe jest, rzecz jasna, kilka tematów spornych, co uwrażliwia jena na sygnały każdego ewentualnego niepowodzenia w prowadzeniu Japonii w stronę reform.

Wciąż jednak bardziej ryzykowne z punktu widzenia wyceny ryzyka systemowego wydają się być problemy portugalskie. Co prawda, prezydent kraju Silva odrzucił prawdopodobieństwo szybkich wyborów parlamentarnych, ale przyczynkiem do wzrostu napięcia i zatrzymania drogi w dół w spredzie PT-DE (który zszedł w dół o ponad 80 pb od ostatniego szczytu) jest odrzucenie pakietu oszczędnościowego przez trzy główne partie rządzące. Niemniej jednak, pozytywna opinia IMF na temat ostatnich działań Portugalii będzie stabilizowała negatywne impulsy w krótkim okresie.

Bund z kolei, który zyskuje tak ze względu na stabilną ocenę perspektyw UST (i polityki FOMC) jak każdy symboliczny wzrost napięcia na rynkach strefy euro, odbija się nieznacznie od okolic technicznego wsparcia w okolicy 1,50%. Rynek będzie miał trudności z przełamaniem tego poziomu, gdyż zejście poniżej otwiera drogę do de facto innej jakości dla rynku Bunda. Podobnie zresztą UST 10Y nie chce tak przebić jak jednocześnie oderwać się istotnie od poziomu 2,48% (z drugiej strony popyt na UST według ostatnich danych osiągnął poziom z 2006 roku).

Polska 10-latka na tym tle wraca w dół po wycieczce ponad poziom 4,0% w poprzednim tygodniu i zakotwicza się w strefie 3,80-3,90%. Bardzo ładnie zachowują się obligacje na środku krzywej. Obecna gra na utrzymanie łagodnego nastawienia w globalnej polityce monetarnej zawęża spread 2Y-5Y, tym bardziej że i wycena polskich stóp procentowych wykazała ograniczoną grę na ich dalsze wzrosty zintensyfikowane na początku miesiąca. Dyskontowany wzrost stawek za rok, zgodnie z FRA 12X15, nie przekłada 10pb, podczas gdy 21X24 wskazuje, że jeszcze przed lipcem 2015 roku stawka WIBOR 3M wzrośnie nie więcej niż o 61 pb. Dzisiejsza sesja przynosi bardzo mocne zejście rentowności, również na dłuższym końcu krzywej. To efekt (1) wyodrębniania Polski spośród innych krajów głównie rozwijających się (2)stabilizacji na rynkach bazowych oraz (3) niskiej podaży papierów. Szukanie minimów historycznych jest obarczone ryzykiem wynikającym ze wzrostu gospodarczego, który kiedyś „wywoła” pod tablicę oczekiwania inflacyjne i jak również konkurencją ze strony rynku akcji.

Rynkowi długu pomaga w tym tygodniu efekt płynności – MF zwraca rynkom ponad 9 mld PLN z tytułu zapadającej obligacji i płatności kuponów. Pomaga jednocześnie deklaracja wiceministra W.Kowalczyka, iż pomimo zapowiedzianej nowelizacji budżetu państwa na 2013 rok MF nie planuje zwiększyć podaży papierów skarbowych, czy liczby przetargów. Utrzymując spójną komunikację MF, w której najważniejszy wydaje się być akcent „odporności planów” MF na szok wyższego deficytu, nie organizuje jutrzejszego przetargu DS1023. Trudno z całą pewnością stwierdzić, że na nieco wyschniętym rynku jest to dobra decyzja. MF stara się jednak odpowiednio zarządzać oczekiwaniami dotyczącymi podaży papierów. Z drugiej strony nie można wykluczyć, że ostrożność wynika z niepewności związanej z ostateczną zdolnością resortów do generowania oszczędności, czyli do ostatecznego kształtu i rozmiaru deficytu jak również wpływów niepodatkowych.

Aleksandra Bluj
Biuro Strategii Rynkowych
PKO Bank Polski