Myślisz wzrost – mówisz „made in USA”

Rynek karmiony gołębimi komentarzami przedstawicieli Rady Polityki Pieniężnej silnie pozycjonował się już od początku tygodnia czekając na odczyt. Potrzeba było istotnego impulsu, żeby pchnąć rynek jeszcze głębiej w wycenie kolejnych cięć stóp procentowych przez RPP. I jak na zawołanie taki impuls nadszedł. Inflacja zamiast spowolnić jedynie do poziomu 1,5% spadła do 1,3%, po styczniowym odczycie na poziomie 1,7%. De facto cała struktura CPI była „spadkowa”, choć nie można nie zauważyć, że ważnym czynnikiem przyśpieszającym obniżenie się indeksu cen była podkategoria „łączność” (spadek m/m -3,0%).

Uplasowanie się wskaźnika CPI poniżej dolnego ograniczenia celu NBP już w lutym oznacza, że czerwcowy (drugi) dołek na ścieżce CPI może uplasować się w strefie 0,8-1,0%, naruszając jednocześnie ścieżkę projekcji inflacyjnej i dając rynkowi uzasadnione powody do gry na dalsze rozszerzenie furtki do obniżek stóp procentowych przez RPP. O tym, że jest ona otwarta jeśli dane makroekonomiczne odchylą się od projekcji mówił ostatnio M.Belka. Rynek „ma prawo” traktować tę wypowiedź dosłownie, tym bardziej, że brak jest czynników, które dałyby podstawę do gry w przeciwną stronę.

wykres

J.Winiecki, dość jednoznacznie stwierdził wczoraj, że nie wierzy w utrzymanie się spadkowej tendencji CPI w ciągu najbliższych miesięcy, a sama obniżona dynamika cen nie skłania go do decyzji o obniżkach. Jego stanowisko rynku nie dziwi i nie zaskakuje. Pomimo jednak ograniczonego wpływu komentarza tego przedstawiciela jastrzębiego skrzydła Rady na zachowanie inwestorów, to faktem jest, dla RPP istotne z punktu widzenia analizy zgodności z projekcją będą dane obrazujące sytuację w sferze realnej gospodarki.  Na gospodarce skupia się A.Zielińska-Głębocka i E.Chojna-Duch. O fundamentach gospodarki mówi również M.Belka. Pomimo więc szybszego spadku CPI poniżej dolnego ograniczenia celu NBP, uwagę kierujemy w stronę przyszłotygodniowych publikacji dotyczących produkcji przemysłowej i sprzedaży detalicznej (a przede wszystkim danych z gospodarki realnej na przełomie I i II kwartału), gdyż to one szkicując oczekiwania dotyczące PKB, i powinny być analizowane z punktu widzenia skłonności Rady do dalszego reagowania.  Dynamika dla obu tych danych po części z przyczyn bazy znajdować się będzie poniżej zera, niemniej jednak ryzyka dla prognoz wydają się być wyważone. Rynek pracy a przede wszystkim dane o wynagrodzeniach będą mniej znaczące w naszej ocenie, głównie ze względu na efekty statystyczne i wpływ zmian stawki rentowej jak również wypłat premiowych.

Z punktu widzenia wczorajszych publikacji, warto zwrócić jedynie uwagę że przyśpieszenie w depozytach, które miało wpływ na dobry odczyt M3 w lutym uznać można za przejściowe podczas gdy dane o bilansie płatniczym kierują naszą uwagę w stronę najważniejszego driver’a dla polskiego odbicia gospodarczego, czyli eksportu netto. Oczekiwania dotyczące poprawy dynamiki eksportu zmaterializowały się w styczniowych danych. Eksport wzrósł w skali roku o 7,3% a import jedynie o 1,1%, wykazując nieznaczną ale jednak nadwyżkę handlową. Deficyt na rachunku obrotów bieżących rozszerzył się nieco bardziej niż oczekiwano a było to wynikiem pogorszenia salda transferów bieżących i pogłębienia deficytu na rachunku dochodów.

wykres

Z punktu widzenia rynków bazowych, napływające dane wciąż potwierdzają dywergencję po dwóch stronach Oceanu. USA potwierdza poprawę sytuacji na rynku pracy a Europa wręcz przeciwnie. Straszy słabością tego sektora. Dane na temat zasiłków dla bezrobotnych ponownie zaskoczyły rynek pozytywnie, co pchnęło rentowności 10Ybenchmarków w stronę 2,06%, gdzie zatrzymały go obawy o wzrost globalny (które mają również źródło w słabości Europy) oraz aktywne zakupy Fed w sektorze obligacji zapadających między 2020 a 2023 rokiem. Rentowność Treasuries’a znalazła tymczasowe wsparcie w okolicy 2,01%, z drugiej jednak strony nie jest jej dane przebić poziomu 2,05-2,08% czyli kolejnych szczytów z ostatnich dni. Potwierdzenie polepszającej się sytuacji w USA w danych znajdzie z pewnością odzwierciedlenie w ponownych testach owych szczytów i da szansę na dojście do pierwszego oporu 2,13%. Nie można wykluczyć, ze dzisiejsza publikacja inflacji CPI, bądź spodziewa odbicie w produkcji przemysłowej i dalszy wzrost indeksu Michigan w Stanach Zjednoczonych będą takim impulsem. Kulą u nogi amerykańskiego Treasuries’a jest Bund, który „czyści” dołki na wykresie rentowności i nie znajduje wystarczających impulsów aby odbić się powyżej 1,50%. Spread 55-60 pkt między UST a DE 10Y jest prawdopodobnie tym na co rynek obecnie jest w stanie się zgodzić w obliczu globalnej niepewności i sytuacji gospodarczej w Europie.

tabela

Duży wpływ na rynek europejski „może” mieć dzisiejsze posiedzenie. „Może” (a nie „będzie mieć” ) gdyż nie jest pewne, czy dzisiaj dojdzie do wyznaczenia lidera nowego rzadu (prawdopodobnie będzie to P.L.Bersaniego). Obligacje włoskie pozostawały dzisiaj relatywnie stabilne. Z tytułu dodatkowej, nieplanowanej podaży na długim końcu krzywej hiszpańskiej, doszło do korekty gry na zacieśnienie spreadu ES-IT.  Profit taking na hiszpańskiej krzywej może łączyć się z wiarą inwestorów w pozytywne rozstrzygnięcie we włoskim parlamencie w ciągu najbliższych dni.

Z punktu widzenia szczytu UE, obok ustaleń dotyczących Cypru warto chyba zwrócić uwagę na ważny zapis, który wg FT znaleźć się ma w komunikacie po spotkaniu, a mianowicie  „dopuszczenie krótkoterminowych celowych działań w celu wsparcie wzrostu i kreowania miejsc pracy”, co może zostać odebrane jako racjonalizacja podejścia do bieżącej presji na konsolidację fiskalną w Europie.

wykres

Aleksandra Bluj
Biuro Strategii Rynkowych
PKO BP SA