Mocne zejście na krótkim końcu i na środku krzywej?ale i długie obligacje nie pozostają objętne ?
Jeśli mielibyśmy wybrać bohatera wczorajszej sesji na polskim rynku stopy procentowej, to byłby nim członek Rady Polityki Pieniężnej, Andrzej Bratkowski. Co prawda oprócz niego wypowiadał się jeszcze J.Winiecki, ale jego komentarze nie miał wpływu na rynek, w przeciwieństwie do komentarza tego pierwszego (którego przecież track record spośród członków RPP wydaje się najbardziej imponujący, gdyż od początku cyklu faworyzował głębokie cięcia stóp).
A.Bratkowski stwierdził, że RPP musi być gotowa obniżyć stopy o 125 pb w trakcie kolejnego rozdania w cyklu, a decyzję o obniżce (i to o 50 pb) on sam mógłby poprzeć już na majowym posiedzeniu, gdyby dane z rynku pracy i sektora produkcyjnego okazały się bardzo słabe. A dane z rynku pracy rozczarowały. Marcowe dane dotyczące wynagrodzeń miały wykazywać trend płac w gospodarce po zaburzonych odczytach z pierwszych dwóch miesiącach 2013 roku. Odczyt tak wyraźnie poniżej konsensusu może niepokoić, gdyż obniża trajektorię trendu dynamiki wynagrodzeń.
Z punktu widzenia marcowego odczytu nie można wykluczyć, że i marzec obarczony mógł być pewnym ryzykiem odczytu w dół z tytułu różnic w kalendarzu premiowym (zawyżona nieco zeszłoroczna baza marcowa). Choć najbardziej drastyczne wydawało się dostosowanie w wynagrodzeniach (1,6%r/r wobec oczekiwań na poziomie 2,8%r/r), których dynamika okazała się gorsza od oczekiwań, to z punktu widzenia obciążeń dla konsumpcji zwracamy uwagę na spadek liczby zatrudnionych o 8 tys. osób (w marcu poprzedniego roku było to zaledwie 4 tys.).
Taka redukcja etatów zgodna była z oczekiwaniami (-0,9%r/r), ale zagraża dynamice spożycia indywidualnego w Polsce, to fakt, że wczorajsze dane z sektora przedsiębiorstw wskazują na ujemną dynamikę funduszu płac w polskich firmach (-0,3%r/r). Warto z drugiej strony zauważyć, że ów spadek następuje po okresie istotnej jego poprawy. To co miało stabilizować inflację to skumulowane wypłaty ze Wspólnej Polityki Rolnej w I kwartale oraz podwyższenie funduszu rentowego ? czynnik ten pozostaje wsparciem dla konsumpcji ogółem w gospodarce, choć preferencje dotyczące odbudowy oszczędności i ograniczania popytu na dobra trwałego użytku stanowią istotne ryzyko dla tego drugiego najważniejszego motoru polskiego wzrostu gospodarczego w I połowie roku. Dane okazały się na tyle słabe, że pomimo historycznie ograniczonej wrażliwości rynku na dane z rynku pracy wpłynęły na umocnienie polskich obligacji, tym bardziej, że wypełniały pierwszy z warunków przedstawionych przez A.Bratkowskiego w jego wczorajszym komentarzu.
Rynek finansowy nie odniósł się do publikacji badań dotyczących koniunktury przedsiębiorstw w II kwartale ważnej z punktu widzenia prowadzonej (z założenia) przez Radę Polityki Pieniężnej strategii forward-looking. Wnioski z niej płynące są niejednoznaczne dla polityki pieniężnej, gdyż akcentują bieżącą słabość przy jednoczesnym utrzymaniu scenariusza poprawy sytuacji gospodarczej w II połowie roku. To co warto zaakcentować to ciągły optymizm eksporterów, którzy lepiej niż w poprzednim kwartale ocenili swoją kondycję ekonomiczną. Co więcej, kurs opłacalności eksportu pozostaje poniżej bieżących poziomów, tak EUR (w okolicy 3,80) jak i USD (nieco poniżej 3,0), choć utrzymana została lekka tendencja wzrostowa w szacowanym kursie opłacalności eksportu.
Ankieta podkreśla więc słabszą ocenę popytu wewnętrznego, nadzieję na impuls płynący z eksportu netto, większe poczucie niepewności, wzrost planowanych inwestycji w grupie największych podmiotów, ale jednocześnie mniejszą skłonność do redukcji kosztów pracy w przedsiębiorstwach przy poprawie płynności. Nie są to wnioski alarmujące dla RPP, stąd pomimo słabości wczorajszych danych z rynku pracy i prawdopodobnej słabości dzisiejszego odczytu dotyczącego produkcji przemysłowej nie zakładamy, aby znalazła się większość, która mogłaby zdecydować o poparciu idei Bratkowskiego i obniżeniu stóp już w maju. Rynek FRA daje na to ?pewną? szasnę (FRA 1X4 wycenia ruch w Wiborze 3M na poziomie 17pb), podczas gdy skala redukcji stóp ogółem sięgnęła wczoraj aż 65pb (FRA 8X11).
Rynek obligacji i IRS umocnił się wczoraj bardzo wyraźnie doprowadzając stawki do poziomów kolejnych historycznych minimów. Krzywa rentowności do 5Y znajduje się poniżej poziomu 3,0%, podczas gdy stawki IRS 1Y-4Y zadomowiły się poniżej poziomu 3,0% i krzywej rentowności do 5Y. Dzisiejszy ruch na rynku będzie zależny od skali spadku produkcji przemysłowej w Polsce, ale także od zachowania zagranicznych benchmarków, a tam wzrost awersji do ryzyka i obawy o wzrost gospodarczy wciąż wspierają rynki obligacji. Można więc zakładać, że jedynie lepsze dane w Polsce zwiększające zmienność na rynku FRA mogłyby zdecydować o pewnej realizacji zysków, które niewątpliwie wspierają nadal stronę popytową na obligacjach. Wczorajsze wzrosty na krzywej niemieckiej, które karmiła perspektywa aukcji 10Y zostały szybko zatrzymane.
Niemiecki benchmark sprzedano na poziomie rentowności 1,28%. Po aukcji doszło do dalszych spadków rentowności. Pod koniec sesji kluczowe dla rynku stopy były komentarze prezesa Bundesbanku J.Weidmanna, który nie wyklucza poparcia obniżki stóp procentowych, jeśli taką potrzebę potwierdzą nadchodzące dane z gospodarki. W świetle rozczarowujących odczytów z Europy, słabości Chin i wpływu na rynek surowców już nawet majowe posiedzenie może przynieść redukcję stóp. Dominujący risk-off, który wsparty jest rozczarowującymi wynikami spółek i obawami o ataki terrorystyczne w USA, zwiększa ryzyko ataków na minimum na wykresach Bunda, ale przede wszystkim na UST (przebicie 1,70% otwiera drogę do 1,60%). Niemniej jeśli dojdzie do stabilizacji nastrojów po kilku sesjach wyprzedaży na rynkach akcji, ustabilizują się również rentowności.
Najważniejszą publikacją dzisiaj może być wskaźnik Philadelphia Fed, jak również tygodniowe dane z rynku pracy. Z punktu widzenia europejskiego rynku ciekawe będą nie tylko wyniki aukcji francuskiego (na który prawdopodobnie skusi się kapitał japoński) i hiszpańskiego długu, ale także doniesienia z Włoch, gdzie parlament rozpoczyna proces wyboru prezydenta. Ostatnie doniesienia wskazują, że partie centrolewicowe uzgodniły wspólną kandydaturę, co daje szansę na spokojniejszy przebieg tych głosowań. Warto śledzić opinie agencji ratingowych dotyczące Niemiec, po tym jak agencja Egan-Jones zdecydowała o obniżeniu ratingu (z A+ do A) wskazując na rolę kraju i koszty, które ciążą z tytułu zaangażowania kraju w ratowanie strefy euro. Jest to informacja interesująca, ale jednocześnie zaznaczmy, że Bundy wciąż uważane są za aktywa ?bez ryzyka? i w związku z tym trudno oczekiwać reakcji rynku na tę decyzję.
Aleksandra Bluj
Biuro Strategii Rynkowych
PKO Bank Polski
