Maj pod znakiem zwiększonej korelacji EUR/PLN i rentowności 10Y ale siła tej korelacji w średnim terminie pod znakiem zapytania.

Po per saldo lepszych danych w poprzednim tygodniu rynek pozycjonuje się przed prawdopodobnie nieznacznie przewyższającymi odczytami danymi na temat ISM i PMI w USA oraz przed publikacją danych z amerykańskiego rynku pracy. Ale to już pod koniec tygodnia. Rynek europejskie pozostanie wrażliwy na PMI, a analizować je będzie pod katem zbliżającego się posiedzenia Europejskiego Banku Centralnego. Ostatnie ocieplenie klimatu inwestycyjnego osłabiło nieco grę na obniżki stóp w strefie euro, tym bardziej iż wzmacnia na siostrzanych krzywych efekt stromienia na dłuższym końcu krzywej pieniężnej, jak również na krzywej obligacji.

Wstępny szacunek PMI dla strefy nie miał istotnego znaczenia dla rynków finansowych. Rewizja wzwyż indeksu mogłaby doprowadzić do przyspieszenia zaobserwowanych w
poprzednim tygodniu ruchów wzwyż. Z drugiej strony, jakiekolwiek rozczarowanie będzie wykorzystane przez inwestorów. Poranek przynosi dużo niejednoznacznych ruchów na globalnym rynku. Rynki azjatyckie mogą mieć jednak ciekawy wpływ na otwarcie na rynku stopy na dzisiejszej sesji. Po stronie impulsów fundamentalnych zwracamy uwagę na odczyt wskaźnika PMI dla Chin, który wzrósł do 50,8 z 50,6 pkt w poprzednim miesiącu.

Z drugiej jednak strony, poranny odczyt ogólnego wskaźnika PMI nie po raz pierwszy stoi w sprzeczności z publikacją indeksu PMI HSBC, który po raz pierwszy od października 2012 roku przebił granicę 50 pkt (49,2 pkt). Miara HSBC potwierdza wewnętrzną słabość chińskiej gospodarki wskazując na spadek sub-indeksu nowych zamówień (także w stosunku do ocen oficjalnego wskaźnika PMI), choć dane na temat zamówień eksportowych utrzymują sygnały stabilizacji.

Azjatyckie rynki akcji poddały się porannej wyprzedaży, co wpisało się w umocnienie japońskiego rynku obligacji. Ruch w dół w rentowości na japońskiej krzywej łączymy jednak z technicznym odbiciem od strefy 1,0%, którą 10Y obligacja JGB testowała podążając za amerykańskim Treasuries’em. Z drugiej jednak strony, spadki cen akcji w kombinacji z obniżeniem się break-even inflation na japońskim rynku stawia w wątpliwość skuteczność japońskiej polityki monetarnej w popychaniu wskaźnika inflacji do „nowego” celu Banku Japonii. Nieco lepszy od oczekiwań PMI nie powinien mieć istotnego wpływu na zachowanie rynku stopy w Polsce.

Symboliczne 0,2 pkt w stosunku do oczekiwań nie będzie wpływało również na oczekiwania dotyczące obniżek stóp procentowych w Polsce. Oczekiwania na obniżkę w środę są już w wycenie 3M Wiboru, podczas gdy nieco lepsze dane z USA w poprzednim tygodniu wzmocniły oczekiwania na poprawę sytuacji gospodarczej na świecie i doprowadziły do wycofania części oczekiwań na obniżki stóp procentowych.

Krzywa FRA w najniższym punkcie wycenia spadek Wiboru do poziomu 2,43%, podczas gdy koniec krzywej – FRA 21X24 – wycenia wzrost stawki o około 8 punktów. Jest to zgodne z naszymi założeniami, zgodnie z którymi poziom 2,50% dla RPP wyznacza „ostatni” poziom komfortu w prowadzeniu polityki monetarnej w średnim terminie. Oczekiwania na dostosowanie polityki Fed, i przypisywanie QE kluczowej roli w obniżaniu globalnych stóp
rynkowych stawia pod presją rentowności polskich obligacji. Końcówka poprzedniego tygodnia przynosiła informacje, że inwestorzy zagraniczni skracali się na polskim rynku stopy, co intensyfikowało ruch wzwyż na polskiej krzywej podążając za „innymi” globalnymi krzywymi.

Podobnie jak na krzywych bazowych weszliśmy i na polskim rynku stopy na nowy „teren”. Podczas gdy trudno oczekiwać powrotu oczekiwań na silne umocnienie na
rynkach bazowych i ruch rentowności w stronę minimów, ostatnia przecena na krzywej UST i Bund wydaje się na chwilę obecną wypełniona. Brak impulsów inflacyjnych a w tym słabość rynku commodities ogranicza siłę niedźwiedzi na globalnym rynku obligacji skarbowych. Podobnie można interpretować także ruch na polskiej krzywej. Poziom 3,60-3,65% jest prawdopodobnie kotwicą dla 10Y w oczekiwaniu na dalsze impulsy. Wiele zależeć
będzie od zachowania złotego – korelacja EUR/PLN z rentownością na długim końcu będzie prawdopodobnie kluczowa w krótkim okresie, gdyż pozostanie pochodną wyceny wpływu działań i zaniechań FOMC i EBC.

Wycofywanie się z oczekiwań na obniżki EBC może poprzez EUR/USD działać na rzecz PLN, podczas gdy oczekiwania na poprawę gospodarcza w strefie euro stwarza średnioterminową presję na długi koniec krzywej w PLN. W razie przełamania tej strefy poziom 3,70% nie będzie prawdopodobnie stanowić istotnego oporu, ale nieco
wyżej – 3,75% – już tak. Z drugiej strony wsparcie dla DS1023 to okolic 3,48%. Czerwiec może być miesiącem ciekawym – jakiekolwiek negatywne zaskoczenie, może wygenerować istotny negatywny ruch na rynku akcji. Wrażliwość inwestorów pozostanie bardzo wysoka; może to być okres dużej zmienności.

Aleksandra Bluj
Biuro Strategii Rynkowych
PKO Bank Polski