Kiedy Fed obniży stopy procentowe?
W naszym scenariuszu bazowym zakładamy, że w krótkim okresie nastąpi pozorna deeskalacja konfliktu handlowego na linii USA-Chiny. Uważamy, że podczas zbliżającego się szczytu G-20 D. Trump podkreśli swoją chęć do wypracowania porozumienia i podjęte zostaną działania mające na celu podpisanie umowy pomiędzy USA i Chinami. Oczekujemy, że negocjacje nie przyniosą jednak korzystnych rezultatów w perspektywie kilku miesięcy, co wskaże na malejące prawdopodobieństwo szybkiego osiągnięcia porozumienia. Uważamy, że w IV kw. br. konflikt na linii USA-Chiny ponownie nasili się i D. Trump zdecyduje się na nałożenie ceł w wysokości 25% na cały import z Chin.
W przypadku materializacji powyższego scenariusza oczekujemy, że w USA dojdzie do technicznej recesji w 2020 r. (kwartalne tempo wzrostu PKB w II kw. i III kw. ukształtuje się poniżej zera). Szacujemy, że zaostrzenie konfliktu handlowego obniży roczną dynamikę PKB w USA o ok. 0,5-0,7 pkt. proc. w okresie IV kw. 2018 r. – IV kw. 2019 r. Wprowadzenie ceł i napięcia w relacjach w handlu zagranicznym pomiędzy USA i innymi krajami znacznie zwiększają niepewność w otoczeniu amerykańskich przedsiębiorstw. Uważamy, ze w takich warunkach firmy będą wstrzymywały się z realizacją inwestycji. Wyższe cła przyczynią się również do wzrostu cen towarów w USA (zarówno importowanych, jak i substytutów krajowych), co będzie ograniczało tempo wzrostu realnej konsumpcji poprzez zmniejszenie siły nabywczej gospodarstw domowych. W rezultacie oczekujemy, że tempo wzrostu PKB w USA wyniesie średniorocznie 2,0% r/r w 2019 r. i 0,6% w 2020 r.
Pole manewru w polityce fiskalnej jest ograniczone
Pole manewru w polityce fiskalnej, w celu absorpcji szoku podażowego, jest ograniczone. Wzrost wydatków rządowych przyczyniłby się bowiem do pogłębienia już i tak znaczącego deficytu w finansach publicznych lub wymagałby podwyższenia podatków. Takie działanie w roku wyborczym 2020 r. jest mało prawdopodobne. Ponadto, ewentualne (choć mało prawdopodobne) przyzwolenie ze strony Kongresu na zwiększenie wydatków infrastrukturalnych spotkałoby się z naciskami D. Trumpa, aby przeznaczyć te środki na budowę muru na granicy z Meksykiem. Taki cel wydatków byłby jednak nie do zaakceptowania dla Demokratów. Oznacza to, że jedynym sposobem złagodzenia negatywnego wstrząsu gospodarczego jest rozluźnienie polityki pieniężnej.
Nasza ocena jest spójna z wydźwiękiem konferencji po ubiegłotygodniowym posiedzeniu FOMC. Zgodnie z naszymi oczekiwaniami FED utrzymał na nim docelowy przedział dla wahań stopy funduszy federalnych na poziomie [2,25%; 2,50%]. Jednocześnie widoczna była wyraźna zmiana nastawienia FOMC w kierunku bardziej łagodnego. Z tekstu komunikatu usunięty został fragment mówiący, że Rezerwa Federalna może pozwolić sobie na „cierpliwość” podejmując decyzje dotyczące wysokości stóp procentowych. Został on zastąpiony sformułowaniem, iż biorąc pod uwagę niską presję inflacyjną i niepewność dotyczącą perspektyw makroekonomicznych Rezerwa Federalna jest gotowa do działania, żeby podtrzymać ożywienie gospodarcze. Takie zmiany w komunikacji miały, naszym zdaniem, na celu zasygnalizowanie rynkom możliwości złagodzenia polityki pieniężnej w najbliższym czasie.
Źródło: Fed, Credit Agricole
Najnowsza projekcja makroekonomiczna FOMC
Po posiedzeniu przedstawiona została najnowsza projekcja makroekonomiczna FOMC. Prognozy tempa wzrostu gospodarczego i stopy bezrobocia nie uległy wyraźnym zmianom względem marcowej projekcji. Z kolei mediana oczekiwań dla inflacji bazowej PCE i inflacji ogółem została obniżona dla lat 2019-2020 (por. tabela powyżej). Projekcja również odzwierciedla zmianę nastawienia FED na bardziej łagodne. Wyraźnie obniżyła się bowiem mediana dla oczekiwań członków FOMC dotyczących poziomu stóp procentowych. W 2020 r. członkowie FED oczekują złagodzenia polityki pieniężnej o 25 pb (w projekcji marcowej oczekiwali jednej podwyżki o 25 pb). Prognoza stóp na 2021 r. została obniżona z 2,6% w projekcji marcowej do 2,4%, a mediana dla stopy długookresowej została zrewidowana w dół z 2,8% do 2,5%. Członkowie FOMC oczekują, podobnie jak w marcu, stabilizacji stóp procentowych w br.
Dwie obniżki stóp procentowych w tym roku?
Biorąc pod uwagę zmianę nastawienia FOMC na bardziej łagodne uważamy, że w tym roku FED dokona dwóch obniżek stóp procentowych po 25 pb (w lipcu i we wrześniu) antycypujących pogorszenie koniunktury w 2020 r. Dostrzegamy ryzyko, że w przypadku wyraźnej poprawy perspektyw makroekonomicznych, sygnalizowanej przez napływające przez lipcowym posiedzeniem dane, FOMC wstrzyma się z łagodzeniem polityki pieniężnej do wrześniowego posiedzenia. W przypadku materializacji takiego scenariusza, kolejna obniżka stóp procentowych nastąpiłaby w grudniu br.
Uważamy, że taka skala łagodzenia polityki monetarnej (łącznie 50 pb w br.) okaże się niewystarczająca do pobudzenia wzrostu gospodarczego. Stąd zakładamy, że w I kw. i II kw. 2020 r., w warunkach wzrostu stopy bezrobocia przy utrzymującej się niskiej inflacji, FED dokona jeszcze dwóch obniżek stóp procentowych po 25 pb. Złagodzenie polityki pieniężnej w USA jest spójne z naszym scenariuszem zakładającym wzrost kursu EURUSD do 1,14 na koniec 2019 r. i 1,21 na koniec 2020 r. Biorąc pod uwagę naszą prognozę kursu EURPLN (por. tabela kwartalna) oczekujemy, że kurs USDPLN zmniejszy się do 3,75 na koniec br. i 3,50 na koniec 2020 r.
