Ekonomiczne Sygnały – 20.08.2015 r.

Rynek
Osłabienie złotego to m.in. efekt słabszych danych z Polski, o których piszę poniżej. Choć czynniki krajowe nie powinny mieć na tyle dużego znaczenia, by wywołać istotną przecenę złotego. Z polską gospodarką nie dzieje się nic niepokojącego, a złoty w ostatnich latach zachowywał się bardzo stabilnie nawet przy znacznie gorszych danych. Teraz najbardziej istotne dla złotego są pytania o Chiny (głębokość spowolnienia) i USA (tempo podwyżek stóp), gdyż one mogą wpływać na sentyment wobec rynków wschodzących. Czynniki krajowe bardziej mogą natomiast wpływać na obligacje. Coraz więcej osób na rynku mówi otwarcie o obniżkach stóp procentowych (choć wciąż jest to traktowane jako scenariusz niebazowy), co może sprzyjać papierom skarbowym. Nawet jeżeli tych obniżek nie będzie, to wydłuża się oczekiwany okres stabilizacji kosztu pieniądza, co też sprzyja obligacjom.

Podsumowanie: Złoty nieznacznie słabszy po danych z Polski, ale skala osłabienia nie jest duża, bo dane krajowe nie mają w tym momencie dla waluty kluczowego znacznia. Obligacje natomiast mogą być wrażliwe na powracający temat zmian stóp procentowych.

Polska

Dane o produkcji i sprzedaży detalicznej z Polski za lipiec okazały się niższe od konsensusu, co rynek – zdaje się – przyjął jako dowód na lekkie pogorszenie perspektyw makroekonomicznych Polski. Po słabszych danych o PKB to kolejna porcja negatywnych niespodzianek, dlatego narastają pomruki o możliwych cięciach stóp procentowych. Warto jednak zachować powściągliwość przy interpretowaniu tych danych jako złego sygnału –  niespodzianki mieszczą się w standardowych błędach prognozy, a pozytywne trendy raczej się nie załamują. Co do szczegółów, produkcja sprzedana przemysłu wzrosła w lipcu o 3,8 proc. rok do roku i 0 proc. miesiąc do miesiąca (dane miesiąc do miesiąca zawsze podajemy jako odsezonowane). To minimalnie poniżej prognoz, ale niespodzianka – jak na dużą zmienność danych – jest bardzo mała. Średnia trzymiesięczna zmian rocznych wynosi 4,7 proc., a miesięcznych 0,5 proc. (czyli ok. 6 proc. w ujęciu rocznym). I gdzieś między 5 a 6 proc. powinien kształtować się średni wzrost produkcji w kolejnych miesiącach. Sprzedaż detaliczna wzrosła o 1,2 proc. w ujęciu nominalnym i 3,5 proc. w ujęciu realnym, czyli wyraźnie poniżej prognoz. Ale podobnie jak w przypadku produkcji, średnia trzymiesięczna rośnie – do 4,9 proc. w lipcu z 4,3 proc. w czerwcu na zmianach realnych. (Niższe od prognoz były również wczorajsze dane o produkcji budowlanej (-0,2 proc. rok do roku) i inflacji PPI (-1,7 proc. rok do roku).). Słabszych od oczekiwań danych nie należy naturalnie lekceważyć, ale musiałyby się one ułożyć w jakiś słabszy trend, a patrząc na cały zbiór istotnych danych makro na razie niewiele na to wskazuje. Możemy mieć do czynienia z wypłaszczeniem ścieżki wzrostu gospodarczego, a nie jej wejściem w trend spadkowy. Do wywołania spowolnienia konieczny byłby jakiś czynnik zewnętrzny, na przykład w postaci załamania koniunktury w Chinach, ale na razie zdecydowanie za wcześnie by snuć tego rodzaju przypuszczenia.

Podsumowanie: Mamy serię słabszych od oczekiwań danych makro z Polski, ale one na razie nie układają się w gorszy trend. Ścieżka wzrostu stała się bardziej płaska (wzrost nie przyspiesza), ale to nie jest spowolnienie.

USA

Inflacja w Stanach Zjednoczonych była w lipcu mniej więcej zgodna z oczekiwaniami, co utrzymuje wysokie prawdopodobieństwo wrześniowej podwyżki stóp procentowych w dolarach. Inflacja wyniosła 0,2 proc. rok do roku, a inflacja bazowa (bez żywności i energii) 1,8 proc. W obu przypadkach dane nie zmieniły się w stosunku do czerwca. Pewnym negatywnym zaskoczeniem był minimalnie niższy od prognoz odczyt inflacji bazowej w ujęciu miesiąc do miesiąca (0,1 proc. vs oczekiwane 0,2 proc.), ale to nie jest na tyle silny sygnał, by mógł zmienić preferencje członków Federalnego Komitetu Otwartego Rynku. Teraz wrześniowej podwyżce stóp mogłyby zapobiec tylko nieoczekiwane i gwałtowne turbulencje finansowe na świecie lub wyjątkowo słabe dane z rynku pracy za sierpień, które poznamy na początku września. Natomiast, jak już wielokrotnie pytałem, gra toczy się teraz o to, jakie będzie tempo podwyżek stóp w dolarach. Raczej nie powinno być wyższe niż 0,25 pkt bazowych na kwartał – a to i tak nie byłoby mało w warunkach globalnych presji dezinflacyjnych. Nie wykluczałbym, że podwyżki będą przebiegać nawet wolniej, przynajmniej w pierwszej fazie, do końca 2016 r.

Podsumowanie: Inflacja w Stanach Zjednoczonych nie zaskakuje znacząco in minus, więc Fed nie będzie miał powodu by wycofać się z mocno sygnalizowanej podwyżki stóp we wrześniu.

Ignacy Morawski
Główny Ekonomista
BIZ Bank