Czy włoska wyborcza pizza przyprawi inwestorów o niestrawność?

Wzrost napięcia związanego z wyborami we Włoszech obserwować można było na rynku głównie pod koniec poprzedniego tygodnia. Dynamika wzrostu premii za ryzyko we Włoszech z punktu widzenia zachowania krzywej rentowości nie była zatrważająca, niemniej przypomniała o ryzyku zwiększonego rozproszenia głosów (tym bardziej, iż ostatnie oceny i nieoficjalne komentarze ekspertów podkreślają ryzyko zaskoczenia skalą poparcia społecznego dla ugrupowania Movimento 5 Stelle, czyli ruchu skrajnie lewicowego anty-europejskiego). Taka dyspersja głosów może zmusić L.Bersaniego do budowania szerokiej (poza M.Montim) koalicji, dając podstawę do podwyższonej zmienności na rynku i sugerując potrzebę powtórnych wyborów parlamentarnych.

Przypominamy jedynie, że z punktu widzenia rynków finansowych, najgorsza byłaby wygrana skrajnej lewicy, która nie tylko  podniosłaby ryzyka związane ze stabilnością polityczną we Włoszech ograniczając presję na reformy (m.in. związanych z rewizją systemu emerytalnego), mogłaby doprowadzić do powstania rządu niezdolnego i niechętnego spełnaniu warunków uruchomienia programu OMT. Najbliżsi wciąż jesteśmy scenariusza, w którym Bersani i Monti przeważają nad skrajnymi ugrupowaniami nieznaczną ilością głosów w Senacie.. W wyborczym napięciu, Włosi plasują dzisiaj na rynku obligacje – wyniki aukcji jeszcze przed publikacją wyników będą ciekawym i wartościowym, z punktu widzenia oceny zaufania do kraju, czynnikiem. Póki co, pomimo coraz częstszej retoryki w komentarzach charakteryzujących bieżące wybory jako czas zmian i rewolucji we Włoszech (w duchu komentarza byłego komika B.Grillo i jednocześnie lidera Ruchu 5 Gwiazd) krzywa włoska odrabia część strat na otwarciu sesji doprowadzając do spadków rentowności. Nastrój wait-and-see dominuje również na europejskich rynkach akcji.

Na rzecz umocnienia bezpiecznych aktywów działa na początku tygodnia także rozczarowujący odczyt dotyczący wskaźników PMI dla Chin (dane wstępne). Wskazywaliśmy w poprzednim tygodniu przy okazji publikacji danych z Europy, że po silnych wzrostach wskaźników wyprzedzających na początku 2013 roku, odczyty za luty przynieść mogą „krok w tył”. Rozczarowanie w przypadku Chin jest o tyle duże, że wskaźnik HSBC PMI nie tyle obniżył się w stosunku do styczniowych 52,3 punktów, ale ledwo co utrzymał się ponad poziomem 50 punktów oddzielających terytorium ekspansji od kurczenia się sektora. Odczyt na poziomie 50,4 okazał się najniższy od listopada 2012 roku, kiedy to wskaźnik powrócił do terytorium wzrostowego. Warto jednocześnie przypomnieć, że w odróżnieniu od kanałów którymi tani pieniądz wspiera np. gospodarkę w USA (wpływając na bilanse gospodarstw domowych oraz na same nastroje konsumentów), Chiny borykają się z wciąż z presją cen na rynku nieruchomości, stad też w dużej mierze decyzja o wycofaniu z rynku repo rekordowych 900 mld CNY (po 8 miesiącach przerwy) na początku poprzedniego tygodnia.

Z kolei umocnienie na krótkim końcu niemieckiej krzywej rentowności uwidocznione w czasie piątkowej sesji, przed-spłata drugiego 3Y LTRO przyniosła mniejsze niż oczekiwano zainteresowanie banków. Dotychczas (z pierwszej transzy 3-letnich transakcji) spłacono 149 mld EUR; oczekiwania rynkowego dotyczące pierwszej przed-spłaty drugiej transzy 3-letniej oscylowały w okolicy 130 mld EUR i przekładały się na nieznaczny wzrost zmienności na rynku pieniężnym EUR. Ostatecznie banki zgłosiły chęć zwrotu środków w wysokości jedynie 61 mld EUR, co stabilizuje krótki koniec europejskich krzywych pieniężnych i rentowności na otwarciu tygodnia, przypominając jednocześnie, że system bankowy strefy euro wciąż w dużym stopniu polega na EBC, i decydować będzie o kontynuacji akomodacyjnego charakteru polityki monetarnej EBC. Niższa przed-spłata wiąże się z dużym uzależnieniem europejskich banków komercyjnych od finansowania z banku centralnego, powolną poprawą sytuacji gospodarczej ograniczającą tempo sanacji bilansów banków oraz wciąż  słabszym tempem odbudowywania akcji depozytowo-kredytowej w Europie. W krótkim terminie, nie można wykluczyć, że silnie zależny od EBC włoski sektor bankowy zdecydował się ograniczyć płatności do EBC ze względu na niepewność która wiążę się z wyborami parlamentarnymi.

Z punktu widzenia czynników interesujących i wpływających na rynek, ale (najwyraźniej) nie kluczowych dla zachowania globalnych rynków finansowych, warto wspomnieć o redukcji ratingu Wielkiej Brytanii z Aaa do Aa1 ze względu na trudną sytuację gospodarczą oraz ryzyka po stronie sytuacji fiskalnej. Reakcja na brytyjskiej krzywej była w piątek ograniczona, w co wpisuje się zeszłotygodniowa sugestia Banku Anglii co do dalszego poluzowania ilościowego w Wielkiej Brytanii. Osłabienie GBP do którego redukcja ratingu zapewne się przyczyniła też należy wiązać z komentarzem przedstawicieli Banku Anglii.

Polski rynek finansowy będzie  utrzymywać zależność od zachowania krzywych bazowych. Na krótkim końcu, na którym ważą się losy wciąż dyskontowanych przez rynek obniżek (krzywa FRA daje szansę na redukcję stóp o 50pkt bazowych, choć w ciągu ostatniego tygodnia skala wyceny uległa kilkupunktowemu zawężeniu) nie można wykluczyć w dniu dzisiejszym próby reakcji wzrostowej rentowności  w obliczu pozytywnego zaskoczenia ze strony polskich danych na temat sprzedaży detalicznej. Po grudniowym rozczarowaniu potencjał do odbicia w konsumpcji gospodarstw domowych jest istotny, a pozytywne zaskoczenie wspierają dane na temat sprzedaży samochodów w styczniu (SAMAR). Jeden silniejszy odczyt nie jest oczywiście wystarczającym czynnikiem, aby oddalić obawy o tempo wzrostu gospodarczego w Polsce w I kwartale 2013 roku, niemniej ze względu na bieżącą retorykę wybranych przedstawicieli NBP, którzy wskazują na zbliżający się koniec cyklu redukcji stóp procentowych, lepszy odczyt będzie ważny z punku widzenia wyceny prawdopodobieństwa marcowej obniżki. Po dzisiejszych danych, czekać będziemy na polski PKB (1 marca). W tym tygodniu poznamy plan podaży papierów skarbowych w marcu. Niepewność związana z polityką monetarną jak również sytuacja na rynkach globalnych, przy braku środków powracających na rynek z tytułu wykupu obligacji (najbliższe w kwietniu) sugerują, ze podaż SPW w marcu powinna być mniejsza – tym bardziej że Ministerstwo Finansów zgromadziło 50% potrzeb pożyczkowych.

Dyskusja na temat wejścia Polski do strefy euro, do której włączył się główny ekonomista Ministerstwa Finansów L.Kotecki jest zbyt hipotetyczna, aby rozważać wpływ tego scenariusza na polski  rynek stopy procentowej. Kotecki zwracając uwagę na „nieprzystawalne” do sytuacji kryteria, podkreślił wagę różnorodnych czynników, które musiałyby zaistnieć aby Polska weszła do strefy euro. Zaznaczył przede wszystkich istotne zróżnicowanie tendencji nominalnych (inflacja, stopy procentowe) w ramach strefy euro, kwestionujące zasadność bieżących poziomów odniesienia dla kryteriów z Maasticht. Jednocześnie dwóch członków RPP A.Kaźmierczak oraz A.Glapiński wyrazili się sceptycznie do scenariuszy szybkiego wejścia Polski do strefy euro. Warto zaznaczyć, że polskie stawki (PLN FWA 5Y5Y a nawet 10Y10Y) nie dyskontują przyjęcia przez Polskę wspólnej waluty w ciągu najbliższych 10 lat.

Aleksandra Bluj
Biuro Strategii Rynkowych
PKO Bank Polski