Credit Agricole rewiduje prognozy gospodarcze na lata 2019 – 2020

Oczekujemy, że tempo wzrostu  gospodarczego w  2019  r. wyniesie  3,7%  r/r  (3,3%  przed rewizją), a w 2020 r. będzie równe 3,5% (wobec 3,2% w poprzedniej prognozie). Rewizja w górę prognozowanej przez nas dynamiki PKB czynników: wyższego punktu startowego (wyższa od oczekiwań wpływu pakietu fiskalnego ogłoszonego przez rząd.

Nowa Piątka PiS

Na pierwszy rzut oka mogłoby się wydawać, że planowane przez rząd dodatkowe wydatki publiczne przyczynią się do wyraźnego pobudzenia wzrostu gospodarczego. Zgodnie z szacunkami rządu, realizacja tzw. Nowej Piątki PiS będzie w wariancie skrajnym kosztowała 42 mld zł rocznie (ok. 2% PKB). Naszym zdaniem, wyższe wydatki publiczne i transfery tylko w ograniczonym stopniu będą czynnikiem dynamizującym PKB. Biorąc pod uwagę harmonogram implementacji poszczególnych propozycji rządu szacujemy, że koszty pakietu fiskalnego wyniosą ok. 23 mld zł w br. Kluczowy dla oszacowania skali impulsu fiskalnego (tj. strukturalnego rozluźnienia polityki fiskalnej) będzie sposób finansowania planów rządu. Uważamy, że część wydatków zostanie sfinansowana z zysku NBP za 2018 r. (szacowanego przez nas na ok. 6 mld zł) oraz rezerwy w budżecie państwa (1 mld zł), która została utworzona na wypadek konieczności uzupełnienia wpłat do budżetu Unii Europejskiej w związku z hard brexitem. Uważamy, że prawdopodobieństwo niekontrolowanego wyjścia Wielkiej Brytanii z UE jest ograniczone, co pozwoli na rozwiązanie tej rezerwy. Wspomniane środki (łącznie 7 mld zł, 0,3% PKB) w normalnych warunkach nie stanowiłyby części popytu krajowego, a tym samym ich wykorzystanie oznacza strukturalne rozluźnienie polityki fiskalnej i jest czynnikiem dynamizującym wzrost PKB w 2019 r. Uważamy, że brakujące 16 mld zł potrzebne na realizację „Nowej Piątki PiS” w br. zostanie sfinansowane dzięki wdrażaniu zaproponowanych przez rząd działań polegających m.in. na dalszym uszczelnieniu systemu podatkowego lub niezrealizowaniu niektórych zaplanowanych na ten rok wydatków publicznych (np. inwestycji). Jest to zatem działanie polegające na redystrybucji dochodów i nie stanowi dodatkowego impulsu fiskalnego. Ponadto, pole do zwiększenia wydatków sektora finansów publicznych w 2019 r. ograniczane jest przez tzw. stabilizującą regułę wydatkową, która określa ich limit. Jest on wyznaczony jako iloczyn wydatków dopuszczalnych rok wcześniej, średniej dynamiki PKB, skorygowanej odpowiednim wskaźnikiem oraz celu inflacyjnego NBP. Limit zostaje również powiększony o wartość istotnych dochodów z działań jednorazowych i tymczasowych po stronie dochodów.

Czytaj także: Jak nowe obietnice PiS wpłyną na gospodarkę?

W przeciwieństwie do 2019 r., w 2020 r. brak jest jednorazowych, dodatkowych źródeł finansowania zwiększonych wydatków publicznych. Wzrost dochodów do budżetu państwa związany z działaniami uszczelniającymi system podatkowy, dodatkowymi wpływami wynikającymi ze zwiększonej konsumpcji oraz poprawą funkcjonowania administracji publicznej szacowany są przez rząd w wersji skrajnej na 28 mld zł rocznie. Oznacza to lukę w finansowaniu obietnic rządowych równą 14 mld zł (0,7% PKB) w 2020 r. Naszym zdaniem zostanie ona częściowo uzupełniona poprzez ograniczenie spożycia publicznego i inwestycji realizowanych na szczeblu centralnym. W rezultacie deficyt sektora finansów publicznych zwiększy się tylko w ograniczonym zakresie w 2020 r.

Działania rządu przyczynią się do podbicia dynamiki PKB 

Biorąc pod uwagę zarysowane powyżej tendencje uważamy, że działania rządu przyczynią się do podbicia dynamiki PKB o ok. 0,3 pkt. proc. w br. i o 0,1-0,2 pkt. proc. w 2020 r. Impuls fiskalny nie będzie rozłożony równomiernie w czasie. Naszym zdaniem w największym stopniu przyczyni się on do wzrostu PKB w II kw. br. Wówczas zostanie wypłacona duża część transferów (10 mld zł – trzynaste emerytury), a nie zostaną jeszcze uruchomione w pełni działania polegające na uszczelnieniu sytemu podatkowego, co doprowadzi do wzrostu deficytu strukturalnego. W kolejnych kwartałach, stopniowa implementacja rozwiązań zapewniających dodatkowe dochody do budżetu będzie oddziaływała w kierunku ograniczenia impulsu fiskalnego.

Czytaj także: Co czeka polską gospodarkę w najbliższych latach? Projekcja NBP >>>

Zwiększenie dynamiki konsumpcji

Rozluźnienie polityki fiskalnej będzie oddziaływało przede wszystkim w kierunku zwiększenia dynamiki konsumpcji. Uważamy, że z uwagi na profil czasowy pakietu fiskalnego osiągnie ona lokalne maksimum na poziomie 5,4% r/r w II kw. br. i będzie głównym motorem wzrostu gospodarczego w całym horyzoncie prognozy. Oprócz pakietu fiskalnego, wsparciem dla spożycia prywatnego będzie dobra sytuacja na rynku pracy. Uważamy, że dynamika wynagrodzeń będzie kształtowała się na wyższym poziomie niż w naszej poprzedniej prognozie. Zgodnie z najnowszymi danymi, napływ imigrantów z Ukrainy do Polski spowolnił. Ponadto istnieje duże ryzyko odpływu imigrantów do Niemiec w 2020 r. w związku ze zmianami w niemieckim prawie migracyjnym. Takie tendencje, w warunkach trudności ze znalezieniem wykwalifikowanych pracowników, będą oddziaływały w kierunku szybszego wzrostu wynagrodzeń w Polsce. Ponadto badania koniunktury NBP wskazują na znaczący wzrost presji płacowej w I kw. br. Skala wzrostu wynagrodzeń będzie natomiast ograniczana przez utrzymującą się silną konkurencję na rynku towarów i usług, która w połączeniu z niską inflacją u głównych partnerów handlowych Polski będzie hamować wzrost cen. Ponadto, czynnikiem ograniczającym wzrost płac będą Pracownicze Programy Kapitałowe, które oddziałują w kierunku wzrostu kosztów pracy ponoszonych przez przedsiębiorstw. W rezultacie oczekujemy, że dynamika nominalnych wynagrodzeń wyniesie 7,6% r/r w 2019 r. i 7,0% w 2020 r. wobec 7,2 % w 2018 r. Rosnące trudności przedsiębiorstw ze znalezieniem wykwalifikowanych pracowników będą ograniczały wzrost zatrudnienia poza rolnictwem, którego tempo spadnie z 0,9% r/r w 2018 r. do 0,4% w 2019 r. i 0,2% w 2020 r.

Spowolnienie wzrostu publicznych nakładów brutto na środki trwałe

Stopniowo będzie się również wyczerpywał pozytywny wpływ ożywienia inwestycyjnego na tempo wzrostu gospodarczego. Ze względu na cykl polityczny (ustępująca inwestycyjna „górka” w jednostkach samorządu terytorialnego z 2018 r. związana z wyborami samorządowymi), jak również ograniczoną przestrzeń w budżecie centralnym do zwiększania inwestycji publicznych, oczekujemy stopniowego spowolnienia wzrostu publicznych nakładów brutto na środki trwałe. Dynamika inwestycji firm również będzie kształtowała się w trendzie spadkowym (z uwagi na krótki cykl inwestycyjny), ale ze względu na pozytywny wpływ rozluźnienia polityki fiskalnej i poprawę globalnej koniunktury (patrz poniżej) oczekujemy tylko umiarkowanej skali spowolnienia inwestycji w tym segmencie. W rezultacie prognozujemy, że tempo wzrostu inwestycji ogółem będzie równe 5,3% r/r średniorocznie w 2019 r. i 4,8% w 2020 r. wobec 7,3% w 2018 r.

Napływające wyniki badań koniunktury i dane dotyczące realnej sfery gospodarki strefy euro (w tym w szczególności Niemiec) za IV kw. ub. r. i I kw. br. okazały się gorsze od naszych oczekiwań, co przyczyniło się do obniżenia naszych prognoz wzrostu PKB w obszarze wspólnej waluty na 2019 r. i 2020 r. Niemniej jednak nadal uważamy, że obserwowane obecnie spowolnienie w światowym handlu ma charakter przejściowy. Polityka realizowana przez Chiński rząd i Ludowy Bank Chin będzie oddziaływała w kierunku pobudzenia wzrostu gospodarczego w Chinach. Ożywienie popytu w Chinach przyczyni się naszym zdaniem w II poł. br. do przyspieszenia produkcji przemysłowej i eksportu w Niemczech, w tym w szczególności w branży motoryzacyjnej. Ponadto, w naszym scenariuszu bazowym zakładamy, że porozumienie na linii USA-Chiny zostanie osiągnięte, a tym samym działania protekcjonistyczne w handlu zagranicznym zostaną złagodzone. Powyższe czynniki będą miały pozytywny wpływ na tempo wzrostu gospodarczego u głównych partnerów handlowych Polski, a tym samym również polskiego eksportu. Pozytywny wpływ tych tendencji na tempo wzrostu PKB (poprzez zmiany wkładu eksportu netto) będzie ograniczony ze względu na jednocześnie utrzymujące się wysokie tempo importu wspierane przez silny popyt krajowy.

Prognoza średniorocznej inflacji 

Nie zmieniliśmy naszej prognozy średniorocznej inflacji w 2019 r. (1,5% r/r) i 2020 r. (2,0%), chociaż jej profil będzie odmienny od naszych wcześniejszych prognoz. Inflacja CPI ukształtowała się bowiem poniżej naszych oczekiwań styczniu, co obniża punkt startowy prognozy. W horyzoncie prognozy nadal spodziewamy się stopniowego wzrostu inflacji bazowej do 1,6% w 2019 r. i 2,0% 2020 r. Będzie on wspierany przez wzrost jednostkowych kosztów pracy następujący w warunkach nieznacznego wzrostu inflacji bazowej w strefie euro. Uważamy, że ceny prądu zostaną „odmrożone” w 2020 r., co przyczyni się do lekkiego wzrostu inflacji ogółem w przyszłym roku. W kolejnych kwartałach oczekujemy stopniowego przyspieszenia tempa wzrostu cen żywności związanego z wyższą dynamiką cen warzyw, pieczywa oraz cukru (efekt ubiegłorocznej suszy), a także mięsa (ze względu na prognozowany przez nas wzrost cen wieprzowiny i drobiu). Przeciwny wpływ będzie miał spadek dynamiki cen w kategorii „mleko, sery i jaja” oraz „oleje i tłuszcze”, z uwagi na efekty wysokiej bazy sprzed roku. W II poł. 2019 r., przy założeniu, że warunki agrometeorologiczne w kraju i na świecie ukształtują się na poziomie średniej wieloletniej, oczekujemy spowolnienia wzrostu cen żywności. W 2020 r. prognozujemy nieznaczny spadek dynamiki cen żywności w porównaniu do 2019 r., głównie ze względu na niższe tempo wzrostu cen w kategoriach „pieczywo i produkty zbożowe”, „warzywa” oraz „cukier”.

Scenariusz dotyczący perspektyw krajowej polityki pieniężnej

Podtrzymaliśmy nasz scenariusz dotyczący perspektyw krajowej polityki pieniężnej. Uważamy, że pakiet fiskalny nie przyczyni się do wyraźnego pobudzenia inflacji. Nasz ocena jest zgodna z najnowszą projekcją NBP i wypowiedziami wypowiedzi Prezesa NBP na konferencji po ostatnim posiedzeniu RPP. W rezultacie uważamy, że RPP nie zmieni stóp procentowych do marca 2020 r. Jest on spójny o oczekiwanym przez nas w średnim terminie kształtem polityki monetarnej w strefie euro (stabilizacja stóp procentowych EBC co najmniej do końca br., patrz powyżej). Uważamy, że stopy procentowe w Polsce zostaną podniesione dwukrotnie w 2020 r. (w marcu i listopadzie) o łącznie 50 pb. Nie zmieniliśmy również naszej prognozy kursu EURPLN. Uważamy, że od połowy br. będziemy mieć do czynienia ze stopniowym umocnieniem polskiej waluty do 4,25 względem euro na koniec 2019 r. i 4,15 na koniec 2020 r. wspieranym przez spadek awersji do ryzyka w związku z poprawą perspektyw globalnego wzrostu światowego.