Byki jadą na akcjach, niedźwiedzie na surowcach

Indeks cen surowców CRB, swój ostatni szczyt osiągnął w maju 2011 r. Od tego czasu znajduje się w silnym trendzie spadkowym. Do grudnia 2012 r. spadł o 21 proc., po drodze zaliczając mini krach, w wyniku którego latem znalazł się 28 proc. poniżej poziomu sprzed ponad dwunastu miesięcy. W tym czasie S&P500 zyskał 7,5 proc.  i choć trudno uznać to za hossę, rozbieżność między sytuacją na rynku surowców i akcji nie podlega dyskusji. Te rozbieżności stają się jeszcze bardziej wyraźne, gdy przyjrzymy się bliżej skali zmian i ich układowi w czasie.

Surowce i akcje poruszały się w pełnej zgodzie do maja 2011 r. W tym czasie i CRB i S&P500 wyznaczyły swoje lokalne maksimum. Od tego momentu różnic było coraz więcej. Do lipca 2011 r. na rynku surowców tendencja spadkowa była już nieźle ukształtowana. Akcje jeszcze broniły się przed nią. Zapłaciły za to sięgającym prawie 25 proc. tąpnięciem, trwającym do końca września 2011 r. CRB w tym czasie także mocno zniżkował, ale w jego przypadku strata wyniosła 16 proc. Po kilkumiesięcznym odreagowaniu, surowcowy indeks popadł w jeszcze większe tarapaty, z których nie był w stanie wygrzebać się do końca 2012 r. Z kolei S&P500 od dołka z pierwszych dni października 2011 r. w ciągu następnych dwunastu miesięcy poszedł w górę o 30 proc., ulegając w ostatnich miesiącach 2012 r. niewielkiej spadkowej korekcie. W tej fazie tylko przez moment, od lipca do września, surowce poruszały się w tym samym kierunku co akcje. CRB zyskał wówczas 20 proc. (S&P500 poszedł wtedy w górę o 14 proc.) ale trendu spadkowego ta zwyżka nie zakończyła.

Warto zastanowić się nad przyczynami, które spowodowały, że poruszające się wcześniej przez kilka lat zgodnie rynki, teraz zachowują się odmiennie oraz spróbować z tego wyciągnąć użyteczne wnioski. Patrząc z perspektywy ostatnich dziesięciu lat, widać oczywistą zbieżność tendencji na rynkach akcji i surowców z kondycją globalnej gospodarki. Ta naturalna prawidłowość została jednak w znacznym stopniu zniekształcona w wyniku nadzwyczajnych działań głównych banków centralnych świata, a w szczególności amerykańskiej rezerwy federalnej. Odpowiedzią na globalny kryzys finansowy i będące jego konsekwencją załamanie gospodarcze, było niespotykane co do skali i zakresu wykorzystywanych środków, luzowanie polityki pieniężnej. Zastosowane mechanizmy powodowały, że ogromne ilości pieniądza trafiały nie bezpośrednio do sfery realnej gospodarki, czyli firm lub konsumentów, lecz na rynki aktywów finansowych i surowców, powodując gwałtowną hossę. Przez dłuższy czas globalna gospodarka nie odczuwała więc żadnej poprawy, a gdy stymulacyjny impuls wreszcie do niej dotarł, okazał się niezbyt silny i krótkotrwały. Dowodów na potwierdzenie tej ostatniej tezy nie brakuje. Recesja w strefie euro, ratowanie się Chin przed twardym lądowaniem, pełzanie amerykańskiej gospodarki przy wciąż wysokim bezrobociu i mizernej poprawie na rynku nieruchomości, kolejne rundy ilościowego luzowania polityki pieniężnej przez Fed, mające na celu podtrzymanie kruchych symptomów poprawy sytuacji.

W tych warunkach, rozpoczęcie już w pierwszych dniach stycznia 2009 r. hossy na rynku surowców, a w szczególności miedzi i ropy naftowej, czyli bezpośrednio i najsilniej związanych z koniunkturą gospodarczą, trudno ocenić inaczej, jak tylko w kategoriach rynkowej aberracji. Żadnego wzrostu zapotrzebowania ze strony przemysłu na te surowce w tamtym czasie przecież nie było. Pewną rolę odegrało wówczas odreagowanie, naturalne po gigantycznych spadkach cen. Ale to tylko dodatkowy argument o charakterze spekulacyjnym, a nie fundamentalnym.

Równie mocno zmaltretowany przez bessę rynek akcji ruszył w górę mniej więcej dwa miesiące później. Pierwsza runda ilościowego luzowania polityki pieniężnej, rozpoczęta przez Fed w listopadzie 2008 r. zaczęła działać z niewielkim opóźnieniem, ale byki czerpały z niej siłę przez ponad rok. Gdy impet zwyżki zaczął słabnąć wiosną 2010 r., a gospodarka nie odzyskała wigoru, w listopadzie 2010 r. rezerwa federalna powtórzyła kurację. QE2 przedłużyła hossę na rynkach o kolejnych kilka miesięcy. Jednak już na początku 2011 r., gdy globalna gospodarka zaczęła dawać coraz bardziej wyraźne sygnały osłabienia, sielanka się skończyła. Notowania miedzi, po osiągnięciu w lutym 2011 r. lokalnego szczytu zapoczątkowały tendencję spadkową, która trwa do grudnia 2012 r. S&P500 zareagowała na negatywne sygnały płynące z gospodarki dopiero w kwietniu 2011 r., jednak już w sierpniu, po osiągnięciu dołka, ponownie ruszył w górę. Rynek akcji zaczął dyskontować poprawę sytuacji w amerykańskiej gospodarce oraz kontynuację stymulujących działań Fed. Nadzieje te okazały się uzasadnione, ale notowania surowców nie podążyły śladem akcji.

Z tych dysproporcji można wyciągnąć wniosek, że notowania surowców spowolnienie gospodarcze już zdyskontowały, zaś giełda jeszcze go nie dostrzegła. Indeksy idą w górę dzięki kolejnym działaniom Fed i EBC. Prawdopodobny jest więc scenariusz, w którym w najbliższych miesiącach notowania surowców zaczną ruch w górę, zaś na rynkach akcji zagości spadkowa korekta. W wariancie optymistycznym korelacja obu rynków zacznie być widoczna w drugiej połowie 2013 r., gdy globalna gospodarka zacznie dawać sygnały poprawy.

Roman Przasnyski
Open Finance