Bezpieczny zakup udziałów w spółce z rachunkiem escrow

Wzrost skali przejęć firm na rynku polskim

Drastyczne zmiany otoczenia rynkowego postawiły wiele firm krajowych w sytuacji radykalnie odmiennej od tej, w której znajdowały się one jeszcze dwa lata, czy nawet pół roku temu. Najpierw uderzenie epidemii COVID-19, lockdowny, zastrzyki środków z „tarcz finansowych”, potem wojna w Ukrainie z załamaniem łańcuchów dostaw i sankcjami, przy jednoczesnym wzroście inflacji i gwałtownym skoku stóp procentowych.

Wszystkie te czynniki wywarły ogromny wpływ na firmy lub ich właścicieli, którzy znaleźli się w kłopotach, jak i na tych, którzy dysponują nadmiarem wolnej gotówki i rozważają inwestycje w inne podmioty.

Już przed wybuchem pandemii Polska była ‒ według raportu Mazars ‒ drugim największym w regionie Europy Środkowo-Wschodniej (po Rosji) rynkiem fuzji i przejęć[1]. W roku 2020 ta pozycja nie uległa zmianie: nastąpił ponad 40% wzrost wartości takich transakcji, pomimo spadku ich liczby[2]. W kolejnym roku znacząco wzrosła liczba ujawnionych transakcji (Polska uplasowała się na pierwszym miejscu w regionie pod tym względem), choć z uwagi na ich wartość krajowy rynek znalazł się na trzecim miejscu w EŚW[3].

Czołową pozycję Polski w regionie potwierdza raport CMS Cameron McKenna Nabarro Olswang LLP[4]. Transakcje dotyczyły całego spektrum sektorów: od nieruchomości, poprzez telekomunikację i logistykę, po OZE. Zdarza się także, że sprzedaż spółki następuje niezależnie od jej kondycji lub szans na dalszy rozwój, ale z powodów innej natury: np. w związku z brakiem sukcesji rodzinnej w firmie.

Poszukiwanie zabezpieczeń transakcji nabycia firmy

Okazji do takich transakcji jest sporo, przy czym firmy przejmowane są często spółkami niepublicznymi a wynik ich analizy (ang. due diligence) charakteryzuje się znaczną niepewnością. Nabywcy poszukują zatem sposobów zabezpieczenia ryzyka tej niepewności, jakie wiąże się z transakcjami nabycia udziałów w kapitale zakładowym spółki, czy choćby nabycia dużych nieruchomości. Chcieliby móc zabezpieczyć swoje ewentualne, przyszłe roszczenia wobec sprzedających. Oczekiwaliby zabezpieczenia roszczeń odszkodowawczych, a zwłaszcza uzyskania gwarancji, że sprzedający wywiąże się z bezspornego obowiązku zapłaty za brak realizacji obietnic lub zobowiązań (np. w kwestii prognozowanych przychodów spółki będącej przedmiotem transakcji).

Alternatywnie, transakcja może dotyczyć np. wynajmu, czy innej formy korzystania z nieruchomości, infrastruktury, czy sprzętu. Tu również nabywca chciałby uzyskać gwarancję spełnienia odpowiednich zapewnień sprzedawcy.

Rachunek escrow

Strony poszukują zatem możliwie prostych, a zarazem skutecznych form zabezpieczenia interesów nabywcy. Jedną z nich jest „zaparkowanie” określonej części ceny zakupu firmy (np. 20%) na bankowym rachunku escrow w celu zabezpieczenia możliwych roszczeń nabywcy, wynikających z umowy kupna-sprzedaży spółki.

Całość takiej transakcji albo jedynie jej część zabezpieczająca przyszłe zobowiązania sprzedającego, przeprowadzana jest za pomocą bankowego rachunku escrow. Zadania banku są zatem albo ‒ w stosunku do „standardowej” transakcji escrow ‒ rozszerzone albo odpowiednio zmodyfikowane, by objąć jedynie część „zabezpieczenia posprzedażowego” transakcji głównej.

Po dokonaniu „podstawowej” transakcji albo ‒ odpowiednio ‒ równolegle do niej, bank nie przekazuje niezwłocznie sprzedającemu części albo (w przypadku, gdy na escrow zabezpiecza się jedynie przyszłe roszczenia nabywcy) całości kwoty wpłaconej na rachunek przez nabywcę. Przekazanie to jest z jednej strony odroczone (np. o 12 miesięcy), z drugiej zaś uzależnione od nie zajścia okoliczności, które uzasadniałyby zwrot tej części kwoty do rąk nabywcy. Zdarza się, że zgromadzone na rachunku escrow środki powinny zostać wypłacone w transzach, zależnych z jednej strony od spełnienia różnych warunków, z drugiej zaś od upływu odmiennych dla każdej transzy okresów czasu.

Charakter zabezpieczenia stron w umowie escrow

Strony z góry określają w umowie kupna-sprzedaży czas na finalne spełnienie oczekiwań nabywcy (zapewnień sprzedawcy) w stosunku do nabytej spółki. Jednocześnie, odpowiednie zapewnienia sprzedawcy, których prawdziwości lub skuteczności nie można było sprawdzić w procesie analizy przedsprzedażowej, formułowane są jako warunki wypłaty całości lub części, pozostającej na rachunku escrow, wstrzymanej kwoty transakcji. Niespełnienie takich warunków skutkować powinno zwrotem określonej części lub całości pozostającej kwoty „gwarancyjnej” do nabywcy.

Zaletą transakcji realizowanej z wykorzystaniem rachunku escrow jest to, że uzgodniona część kwoty zakupu:

• nie stanowi środków realnie udostępnionych sprzedawcy przez nabywcę, które bardzo trudno byłoby potem nabywcy odzyskać;

• nie jest zatrzymywana przez nabywcę, który mógłby nią rozporządzać i praktycznie utrudniać sprzedawcy jej uzyskanie.

Niezależnie od zobowiązań stron zawartych w umowie, rachunek escrow jest ‒ satysfakcjonującym dla obu stron ‒ sposobem zabezpieczenia ich roszczeń, uzgodnionych w umowie. Muszą to być, oczywiście, roszczenia z góry konkretnie określone i wycenione.

Roszczenie sprzedawcy jest bardzo proste: uzyskanie zatrzymanej na rachunku escrow części ceny zakupu po upływie określonego czasu. Nabywca chciałby z kolei, aby ‒ w przypadku materializacji ryzyk, które potrafił przewidzieć i nazwał oraz wycenił w umowie ‒ zatrzymana na rachunku kwota transakcji powróciła do niego.

Warto pamiętać, że rachunek escrow nie zabezpiecza bezpośrednio ew. roszczeń nabywcy sformułowanych w umowie. Zabezpiecza jednak to, co najważniejsze: faktyczne zaspokojenie takich roszczeń, o ile i gdy staną się bezsporne (w wyniku uzgodnienia stron lub orzeczenia sądu).

Sprzedawca jest zaś chroniony przed rzekomymi (nie dającymi się uzasadnić) roszczeniami nabywcy: jeżeli nabywca nie ma szans uzyskać dla swych nieuzasadnionych roszczeń tytułu wykonawczego, po upływie ustalonego czasu bank wypłaca zatrzymaną kwotę do rąk sprzedawcy.

Bank jako zaufana trzecia strona

Bank prowadzący rachunek escrow pełni tu rolę zaufanej trzeciej strony. Przy czym zaufanie to nie ma charakteru czysto subiektywnego, ale opiera się na prawnie gwarantowanych obowiązkach banku wynikających z przepisów. W szczególności, chodzi tu o przepisy o działalności regulowanej banku oraz o sprawowanym nad nią nadzorze.

Naturalnie, bardzo istotne znaczenie ma to, czy bank prowadzący rachunek escrow ma w dziedzinie transakcji praktyczne doświadczenie, dysponuje repozytorium sprawdzonych klauzul itp. Zaufanie do profesjonalizmu i jakości obsługi trzeciej strony jest bardzo ważne. Niemniej, podstawowe znaczenie ma tu występowanie banku jako zaufanego podmiotu zarówno niezależnego od stron transakcji, jak i takiego, który w konkretnym przedmiocie samej transakcji nie ma żadnego interesu. „Interesem” banku powinna być wyłącznie realizacja własnych obowiązków wynikających z umowy escrow zgodnie z prawem i zasadami należytej staranności. Bo ryzyko banku wiąże się ‒ przy tego rodzaju transakcji ‒ jedynie z kwestią jakości wykonania zawartej umowy rachunku escrow.

Z punktu widzenia zarówno nabywcy, jak i sprzedającego ważny jest także standing konkretnego banku. Wybór banku prowadzącego rachunek escrow powinien ten czynnik również brać pod uwagę.

Taniej i prościej

Escrow jest formułą o wiele tańszą, ale też istotnie prostszą niż alternatywna gwarancja lub ew. ubezpieczenie od wad (prawnych). Prostota negocjacji umowy escrow jest proporcjonalna do braku ryzyka kredytowego banku lub ryzyka wypłaty kwoty ubezpieczenia po stronie ubezpieczyciela.

Naturalnie, w przypadku okresów gwarancji jakości (np. dla prac o charakterze budowlanym) tak długich, jak np. 10 lat, gwarancja może się okazać formułą bardziej adekwatną niż pozostawienie przez wieloletni okres środków na rachunku bankowym.

Kluczowe parametry umowy escrow

Kwota zabezpieczenia, jaka ma pozostać na rachunku escrow wymaga oczywiście określenia z góry. Podobnie, jak okres czasu, po którym nieumocowane roszczenia nabywcy wygasają.

Kluczowe dla umowy rachunku escrow w tym zakresie jest oczywiście bardzo precyzyjne określenie warunków uprawniających bank do wypłaty środków każdej ze stron. Określić należy zarówno:

• jakie dokumenty mają stanowić dla banku podstawę do zablokowania wypłaty wstrzymanej kwoty, jak również

• kto i w jakim terminie może przedstawić bankowi jaki prawomocny tytuł uprawniający bank do dokonania odpowiedniej, ostatecznej wypłaty środków na rzecz strony.

Ważne jest, by te czynności banku i dokumenty dające do nich podstawę od siebie odróżnić i jednoznacznie określić. Należy dokładnie oznaczyć sąd (krajowy, zagraniczny lub międzynarodowy), który będzie rozpatrywał ew. roszczenia stron transakcji sprzedaży-nabycia spółki, a którego orzeczenie powinno zostać uznane przez bank prowadzący rachunek escrow.

Nie mniej istotne jest określenie, co powinno stać się ze środkami, które zgromadzono na escrow, w zależności od finalnego rozstrzygnięcia. Prawidłowe sformułowanie tych klauzul pozostaje oczywiście w interesie banku, ale to strony transakcji powinny zdecydować, dokąd (np. na jakie rachunki bankowe stron) bank prowadzący rachunek escrow powinien przekazać zgromadzone i pozostające na nim środki pieniężne.

Naturalnie, ważne jest także zabezpieczenie płatności na rzecz banku i ew. kosztów przez niego ponoszonych. Z uwagi na nieznany przyszły obrót sytuacji, opłaty takie strony wnoszą niezmiennie z góry.

Należy zdecydować, czy umowa zawarta zostaje na czas oznaczony, czy też nieokreślony i jaki jest wówczas okres i warunki jej wypowiedzenia. Warto też, poza określeniem osób, które uprawnione będą do składania bankowi odpowiednich dyspozycji, sprecyzować zasady zmiany tych osób (w przypadku np. zmiany stanowiska, odejścia z firmy, choroby), jak również ustanowić odpowiednie zasady (ew. kanały) komunikacji stron z bankiem.

Perspektywy

Bieżące analizy wskazują, że Polska pozostaje w ścisłej czołówce europejskich rynków M&A[5]. Zmiany geostrategiczne, które najprawdopodobniej przyniesie konflikt w Ukrainie (zwiększone zainteresowanie przede wszystkim USA i Wielkiej Brytanii krajami UE „buforowymi” wobec rosyjskiego zagrożenia, zwłaszcza Polską), mogą wpłynąć na wzrost znaczenia krajowego rynku w Europie, co uczyni go jeszcze atrakcyjniejszym dla fuzji i przejęć.

Niezależnie od tego, skąd pochodzić będzie finansowanie transakcji na rynkach EŚW (wzrost stóp procentowych w regionie spowodował spadek zainteresowania zadłużaniem się na rynkach lokalnych), polski rynek bankowy ‒ stosunkowo tani na tle UE ‒ będzie z pewnością w stanie sprostać obsłudze tego typu transakcji i oczekiwaniom coraz bardziej wymagających klientów.

Grzegorz Hansen

Autor jest dyrektorem biura sprzedaży cash management w BNP Paribas Bank Polska SA. Przedstawione w tekście oceny są wyrazem osobistej opinii autora i nie wyrażają stanowiska Banku.

[1] Investing in CEE Inbound M&A report 2020/2021, Mazars, 2021, s. 10; raport dostępny na stronie: https://psik.org.pl/pl/dane-i-aktualnosci/raporty

[2] tamże

[3] Investing in CEE Inbound M&A report 2021/2022, Mazars, 2021, s. 10; raport dostępny na stronie: https://psik.org.pl/pl/dane-i-aktualnosci/raporty

[4] Emerging Europe: M&A Report 2021/22, CMS Cameron McKenna Nabarro Olswang LLP, 2022, s. 6; raport dostępny na stronie: https://psik.org.pl/pl/dane-i-aktualnosci/raporty

[5] Nawet w naznaczonym nadchodzącą wojną lutym 2022, miesiącu osłabienia na rynku, Polska pozostała w czołówce europejskich krajów pod względem liczby transakcji; Mary Christine Joy, Marissa Ramos, European Financials M&A activity slumps in February amid Ukraine war, 15 marca 2022: https://www.spglobal.com/marketintelligence/en/news-insights/latest-news-headlines/european-financials-m-a-activity-slumps-in-february-amid-ukraine-war-69311481