Private credit w dołku, z którego się zapewne wykaraska

Private credit lub z drugiej strony – private debt, istnieje od zawsze – a banki dopiero od kilkuset lat. Jako spory biznes konkurujący z bankami wyłonił się ponownie pod koniec XX w. Był wówczas niszowym dopełnieniem popularnych innowacji finansowych w rodzaju junk bonds, czyli ryzykownych obligacji emitowanych przez małe i średnie firmy bez historii lub ze złą historią kredytową. W ostatnich kilkunastu latach urósł w świecie do 1,5-1,8 bln (1500-1800 mld) USD. Pojawiają się zresztą i inne szacunki, z reguły wyższe, co w przypadku działalności poza ścisłą kontrolą państwa jest powszechne. Rozgościł się głównie w USA, mości się w Europie Zachodniej i nawet w Polsce dostrzec można jego ślady.

Wykorzystywanie finansowej luki

W czerwcu 2026 r. The Financiał Times przypomniał w kontekście pożyczek niebankowych ocenę wyrażoną trzy lata temu przez szefa olbrzymiego funduszu Blackstone. Steve Schwarzman stwierdził w czasie boomu w private credit, że rosnąca moda na pożyczki pozabankowe wynika z przekonania, że to dla takiego pożyczkodawcy bułka z masłem. Przecież jeśli ktoś zaoferuje ci 12-procentowy zwrot bez ryzyka straty – powiedział wtedy – to chyba najlepsza rzecz, jaką możesz zrobić. Dziś private kredyt ma się w Stanach niezbyt dobrze, choć kłopoty są zapewne przejściowe. W Polsce ten biznes jest jak ziarenko w worku pieprzu, więc amerykańskie turbulencje nie powodują u nas wstrząsów wtórnych.

Kiedyś zapłonnikiem, a dziś filarem prywatnej – czytaj pozabankowej – działalności pożyczkowej jest obfitość gotówki krążącej poza system bankowym. Właściciele tych pieniędzy muszą mieć równocześnie apetyt na odsetki wyższe od ciułanych na obligacjach skarbowych oraz na wysokie ryzyko i mieć równocześnie przekonanie, że w gospodarce jest bezpiecznie. Nic dziwnego zatem, że rozkwit private credit nastąpił po wielkich falach tzw. luzowania ilościowego prowadzonego przez Federal Reserve i pozostałe banki centralne Zachodu śladem utartym wcześniej w Japonii w reakcji na wielki kryzys finansowy z lat 2007-2009. Jednocześnie banki były skutecznie zniechęcane przez regulatorów do udzielania drogich i bardzo drogich kredytów. Dekadę później zalewem świeżej gotówki emitowanej przez banki centralne ratowano państwa przed skutkami zatrzymania gospodarki w wyniku globalnej pandemii COVID-19.

Intencjonalnie, czy nie, fale luzowania znanego, od quantitative easing, pod skrótem QE, wezbrały o wiele za wysoko. W rezultacie krążą teraz po świecie, a szczególnie po Stanach Zjednoczonych, biliony dolarów głodnej gotówki szukającej zatrudnienia za godziwym wynagrodzeniem. Równolegle, w wyniku kryzysu finansowego sprzed 20 lat, regulatorzy egzekwują od banków utrzymywanie wysokiej jakości i poprawę ich bazy kapitałowej. Konsekwencją jest przyhamowanie akcji kredytowej banków i usuwanie z ich portfeli tzw. ryzykownych aktywów (risky assets). Powstaje luka, w którą wchodzi m.in. private credit, który nie bierze jednak udziału w finansowaniu ogromnych projektów opisywanych na pierwszych stronach The Wall Street Journal. Gdzie się głównie kieruje, pokazują szacunki agencji ratingowej Moodys’s informującej, że od 2010 do 2022 r. udział banków w kredytach dla małych i średnich przedsiębiorstw amerykańskich spadł z ok. 30 do ok. 20%.

W szczycie i podczas wygasania COVID-19 żyliśmy przez kilka lat w sztucznym świecie stóp procentowych przytulonych do zera, co nie sprzyjało dobremu zatrudnianiu tzw. dry powder, czyli pomnażaniu rezerw gotówkowych lub bardzo płynnych aktywów trzymanych na przyszłe okazje inwestycyjne. To dlatego Jean-Marc Chapus, współzałożyciel Crescent Capital, powiedział cztery lata temu, że bardzo niskie stopy procentowe skłoniły bardzo wielu inwestorów do zamiany płynności na zysk. W tym celu trzeba było wychodzić poza strefę komfortu inwestycyjnego zapewnianego przez tradycyjne produkty i rynki. Taki właśnie jest z grubsza rodowód obecnej fazy amerykańskiego kredytu prywatnego, czyli pożyczek udzielanych przez podmioty spoza ściśle nadzorowanego systemu bankowego, głównie wielkie fundusze wszelkiego autoramentu.

Dla klienta niezbyt bezpieczne rozwiązanie

Jeszcze niedawno słuszne mogły wydawać się opinie insiderów, że kredyt prywatny staje się poważnym rywalem tradycyjnych banków, chociaż jest dwa-trzy razy droższy niż w bankach. Takie oceny odnosiły się wprawdzie do Stanów Zjednoczonych, ale wiadomo, że prawie wszystko co zmienia się w finansach, tam właśnie ma początek. Jednak kilka miesięcy temu nastąpił zwrot, wskutek którego private credit przypomina długimi chwilami uciekiniera łapanego w światła reflektorów.

Biznes jaśniał najświetliściej w czasach wysokich stóp procentowych. Gdy banki odmawiały kredytu, uważając, że klient może nie udźwignąć jego ciężaru lub z powodu regulacji i zaostrzonych wymagań kapitałowych celebrowały procedury, na ich miejsce przychodził fundusz private credit z przekazem: my mówimy Wam tak, ale u nas będzie drożej, za to szybciej i na małej liczbie kartek. Pieniądze do funduszy private credit płyną głównie od tzw. inwestorów detalicznych, przy czym nie należy utożsamiać tego wyróżnika z rzeszą drobnych ciułaczy. Gdy mowa o private credit, grupę tę tworzą przede wszystkim tzw. LP (limited partners). Są to prawne i (rzadziej) bardzo zamożne osoby fizyczne podążające w stronę obiecywanych wysokich stóp zwrotu dla swoich zasobów suchego prochu, który w dawnym wojsku musiał być stale w najwyższej gotowości do użycia. LP wkładają kapitały, ale nie zarządzają nimi. Najczęściej w ich rolę wchodzą fundusze emerytalne, firmy ubezpieczeniowe, fundusze skarbowe (sovereign wealth funds), fundacje uniwersyteckie (endowments) i firmy zarządzania majątkami rodzinnymi (family offices).

W odróżnieniu od banków, fundusze private credit nie mają stabilnych depozytów, zatem skutki niepokoju narastającego w relatywnie wąskiej grupie inwestorów pojawiają się szybko i są głębsze, czyli wzrasta ryzyko płynności. Właśnie z tym borykają się teraz w Ameryce. Gdy pojawiają się jakieś wątpliwości, wzmacnia je brak aktualnych wycen funduszy private credit, ponieważ nie stosują one reguły mark-to-market (metoda księgowa, która aktualizuje wartość aktywów/pasywów do aktualnej ceny rynkowej – czyli takiej, po której można je sprzedać dzisiaj; przeciwieństwo kosztu historycznego, gdzie aktywo pozostaje w księgach po cenie zakupu), jak to jest w przypadku np. spółek publicznych. Wyceny aktywów funduszy PC metodą fair value dokonywane są co kwartał, a nie codziennie, jak w przypadku mark-to-market, przy czym fair value jest efektem modelowania, a nie twardą wartością z rynku. LP nie mają zatem szans dostrzeżenia problemów w czasie rzeczywistym.

Po stronie inwestorów całkiem niedawny rozkwit private credit był zatem, jak zawsze, następstwem pogoni za bardziej, wię...