Fed twardo trzyma się scenariusza

Tak duża zmienność była reakcją na wyprzedaże na rynkach wschodzących oraz spore spadki indeksu DAX. Naszym zdaniem turbulencje te poza przyczynami w postaci gwałtownych wzrostów stóp procentowych w Turcji, Indiach i RPA, miały też swoje źródło w oczekiwaniach na spodziewaną dziś decyzję Fed o dalszym ograniczeniu skupu papierów dłużnych.

Polskie skarbówki również stały się ofiarą wyprzedaży, dochodowość papierów w segmencie 2Y i10Y wzrosła o 5-6 pb. zaś, w charakteryzującym się dużą zmiennością w chwilach stresu, segmencie 5Y o 9 pb. W przypadku kontraktów IRS najsilniej, o 9 pb. wzrosły stawki 2Y, zaś segment 5-10Y o 6 pb.

Spodziewana w czwartek publikacja danych o PKB w Polsce oraz w USA, podobnie, jak dane na temat bezrobocia w Niemczech mają szansę nasilić wyprzedaże niemieckich, amerykańskich i w konsekwencji polskich skarbówek antycypując poprawę sytuacji realnej oraz dalsze redukowanie skali QE3. W efekcie spodziewamy się 2-3 punktowych wzrostów rentowności niemieckich i polskich papierów 10Y. W perspektywie końca tygodnia widzimy szansę na ustabilizowanie rentowności na osiągniętych w czwartek poziomach. Rentowności papierów 2Y mają szansę na nieznaczną korektę w dół.

Środowa decyzja Fed o redukcji programu skupu papierów o kolejne 10 mld USD była zgodna z oczekiwaniami. Mimo to rynki krajów rozwijających się, w tym polski, oczekiwały na decyzję wyprzedając aktywa. Sądzimy, że w przypadku rynku polskiego proces ten zostanie zatrzymany dziś rano. Sprzyjać wyhamowaniu wzrostów rentowności i stawek IRS powinny znikoma reakcja na decyzję Fed marż ASW oraz CDS krajów rynków południa Europy. Takie zachowanie oznacza, że rynki nie dostrzegają zagrożenia dla wyceny aktywów w strefie Euro ze z strony spodziewanych zmian w globalnym dopływie płynności na rynki. Jakkolwiek polski rynek może zostać dotknięty „efektem koszykowym”, to z perspektywy fundamentalnej obecne problemy rynków rozwijający się powinny sprzyjać polskiej gospodarce. Ograniczenie w dostępie do kapitału w przypadku przedsiębiorstw chińskich (spowodowane problemami w sektorze bankowym), oraz kłopoty Turcji, oznaczają poprawę pozycji konkurencyjnej przedsiębiorstw zlokalizowanych w Polsce. Taka zmiana w sytuacji spodziewanego odbicia u kluczowym partnerów handlowych Polskim krajów strefy Euro jest dobry prognostykiem z punktu widzenia popytu na eksport. W tej sytuacji rozsądny wydaje się scenariusz zwężenia marż kredytowych na polskim długu. Nie musi to jednak oznaczać spadków dochodowości krajowego długu. Oczekiwana dziś publikacja danych o PKB w 2013 roku w Polsce może zaskoczyć pozytywnie (odczyty za II i III kw. przekroczyły oczekiwania rynkowe, za sprawą wyższej kontrybucji eksportu i popytu prywatnego). W związku z tym w krótkiej perspektywie obstawiamy scenariusz dalszego nieznacznego wzrostu dochodowości, a w dłuższej zwężenia marży między papierami 2Y, a 10Y, za sprawą relatywnie większych ruchów w segmencie 2Y.

W środę najważniejszym wydarzeniem dnia było posiedzenie amerykańskiej Rezerwy Federalnej. Niespodzianek nie było. Fed na niezmienionym – historycznie niskim poziomie – pozostawił stopy procentowe jednocześnie kontynuując ograniczanie płynnościowego programu wsparcia o kolejne 10 mld USD. Komitet podtrzymał też zapowiedź utrzymania kosztu pieniądza na obecnym poziomie aż do momentu, gdy bezrobocie pozostanie powyżej 6,5%, a inflacja prognozowana na koleje 1-2 lata nie przekroczy 2,5%. W komunikacie towarzyszącym decyzji FOMC można było też przeczytać, że władze monetarne USA będą kontynuować ograniczanie programu skupu obligacji, jeżeli amerykańska gospodarka będzie rozwijać się w prognozowanym tempie. Fed zwrócił bowiem uwagę na mieszany wydźwięk danych z rynku pracy i spowolnienie ożywienia na rynku nieruchomości widoczne w ostatnim czasie.

Na decyzję Fed rynek walutowy zareagował spokojnie pomimo, że część jego uczestników miała wątpliwości, czy w styczniu na drodze do cięcia QE nie staną rozczarowujące niekiedy dane dot. amerykańskiej gospodarki (szczególnie z rynku pracy) oraz zawirowania na rynkach wschodzących, z którymi inwestorzy zmagają się od zeszłego tygodnia. Dzisiaj od rana kurs EUR/USD notowany jest lekko poniżej 1,365; złoty zaś testuje opór na 4,225. W obydwu przypadkach są to poziomy z okolic decyzji amerykańskiego banku centralnego. Kolejne godziny czwartkowej sesji mogą jednak nasilić przecenę euro, wywierając też presję na spadek złotego. Niemniej w oczekiwaniu na Fed od pierwszych godzinach środowego handlu waluta nasza ponownie znalazła się pod silną presją podaży. W trakcie dnia kurs EUR/PLN dotarł do oporu na 4,23 zaś USD/PLN przełamał 3,10. Na wartości ponownie traciły też inne waluty z przyszytą łatką „o podwyższonym ryzyku inwestycyjnym”.

Nastawienie do emerging markets niewiele więc poprawiła zaskakująca, co do skali podwyżka stóp przez turecki bank centralny (TCMB). W środę od rana TRL ponownie znalazł się pod presją spadkową. Kurs USD/TRL jeszcze przed południem wzrósł ponad poziomy sprzed decyzji TCMB. Wyższy koszt pieniądza może przeszkodzić w osiągnięciu zaplanowanego wzrostu PKB Turcji, a brak perspektyw dla poprawy koniunktury może nadal negatywnie odbijać się na notowaniach TRL w najbliższych miesiącach.

Nerwowość na rynkach wschodzących (w tym na PLN) może zatem utrzymywać się jeszcze przez jakiś czas, za czym przemawiać będzie nie tylko samo utrzymanie przez Fed wyznaczonego na grudniowym posiedzeniu FOMC kursu polityki monetarnej. Niewykluczone też, że wraz z kolejnymi dobrymi danymi z USA oczekiwania na przyspieszenie skali redukcji QE3 w kolejnych miesiącach roku zaczną się nasilać dodatkowo obciążając nastroje rynkowe. Jak jednak zauważa szefowa MFW, siła uderzenia będzie różniła się w zależności od możliwości manewru poszczególnych gospodarek wschodzących. CH.Lagarde wskazała, że „w najgorszej sytuacji będą te, które nie zbudowały sobie przestrzeni manewru, ani nie wprowadziły odpowiednich rozwiązań budżetowych i gospodarczych”.

W środę na rynkach bazowych jeszcze przed południem kurs EUR/USD odreagowywał spadki z dnia poprzedniego wspierany publikacją niemieckiego indeksu zaufania konsumentów (wzrost GfK o 8,2 pkt wobec 7,6 pkt oczekiwanych przez rynek, najsilniej od sierpnia 2007 roku). Jednak i tym razem nie udało się przełamać oporu na 1,368 USD – poziomu, który już wczoraj sprawiał podaży kłopot. Jeszcze podczas sesji europejskiej euro/dolar spadł do 1,36.

Najprawdopodobniej pretekstem do osłabienia euro stały się doniesienia z EBC. Poinformowano m.in. o spadku wartości kredytu dla sektora prywatnego w grudniu o 2,3% r/r w ramach publikacji danych o podaży pieniądza M3. Od dwóch miesięcy kredyt maleje w podobnym, najszybszym w historii tempie. Choć raport był zgodny z oczekiwaniami analityków ożyły obawy o zbliżający się moment dalszego, koniecznego poluzowania polityki EBC. Choć koszt pieniądza w strefie euro sprowadzony jest do historycznie niskiego poziomu nie zachęca inwestorów do kredytowania inwestycji, co świadczyłoby o zakończeniu kryzysu finansów publicznych. Luźniejsza polityka banku centralnego w zestawieniu z obecnymi działaniami amerykańskiej Rezerwy Federalnej nie może korzystnie wpływać na euro. Po drugie, silne euro „nie podoba się” Francuzom. W środę przeciwko aprecjacji waluty kraju wspólnoty ze wskazaniem na silnie negatywne jej skutki wypowiadał się członek EBC Ch.Noyer.

Nie zmniejsza się zainteresowanie walutami bezpiecznymi. W środę ponownie testowane były wsparcia na 102 dla USD/JPY i 1,222 dla EUR/CHF.

Dziś rynek FX nadal może jeszcze pozostawać pod wpływem decyzji Fed, gdyż w momencie jej ogłaszania emerging markets już nie pracowały. Ponadto inwestorzy swoją uwagę kierować będą ku kolejnym danym makroekonomicznym. W czwartkowym kalendarzu obok tradycyjnej publikacji tygodniowego raportu z rynku pracy – initial jobless claims, poznamy też dynamikę wzrostu PKB dla Polski i Stanów Zjednoczonych. Przed południe rynek pozna też europejskie wskaźniki nastrojów. Do końca tygodnia raczej nie należy jednak liczyć na wyraźne odwrócenie dotychczasowych tendencji. Pomimo, że zarówno NBP, jak i Ministerstwo Finansów zgodnie twierdzą, że nie ma obecnie przesłanek do osłabiania złotego w najbliższych miesiącach złoty pozostawać będzie pod presją spadkową. Na koniec kwartału kurs EUR/PLN oscylować powinien w okolicach 4,25 a w kolejnych miesiącach kierować się ku 4,30.

Joanna Bachert,
Konrad Soszyński,
Biuro Strategii Rynkowych,
PKO Bank Polski