Czekając na Fed

Wrzesień to bowiem najodpowiedniejszy czas na rozpoczęcie działań. Kolejne miesiace będą już słabsze makrokonomicznie i Rezerwie Federalnej może być trudno uzasadnić podjęte wówczas działania. W reakcji na dane na rynkach finansowych widać było wyraźne odreagowanie, co zaowocowało wzrostem kursu EUR/USD i spadkami rentowności w USA i w Europie.

Za nami bardzo ciekawy i momentami nerwowy tydzień. Na świecie wydarzeniem ostatnich dni była publikacja oficjalnych danych z rynku pracy w USA, zaś w kraju przedstawienie planowanych zmian dot. drugiego filara systemu emerytalnego (OFE). Równocześnie poznaliśmy też decyzję EBC, Banku Anglii i Banku Japonii oraz naszego NBP na  temat obecnej i planowanej polityki monetarnej.

Weekend nie zmienił istotnie obrazu rynku finansowego. Kurs EUR/USD rozpoczyna więc nowy tydzień w okolicach piątkowego zamknięcia lekko poniżej poziomu 1,32. Złoty zaś odrabiając część strat z ostatnich dni w poniedziałek z rana notowany był na 4,275 wobec euro i 3,245 wobec dolara.
Na rynku długu, po wcześniejszych w naszej ocenie nieuzasadnionych, silnych przecenach, rentowności papierów zaczęły w końcu spadać. Co jednak warte jest uwagi, polska krzywa dla obligacji skarbowych w sektorze 10Y vs. 2Y jest obecnie najbardziej stroma w historii. Spread pomiędzy DS1023 a OK0715 momentami wynosił już 160 pb. Dostrzegając nawet zasadność samego procesu stromienia krzywej, to już na tych poziomach należałoby spodziewać się przynajmniej korekcyjnego jej wypłaszczenia (na skutek spadku długoterminowych stóp). Tak więc w poniedziałek amerykański 10Y Treasuries otwiera się w okolicach 2,90%, niemiecki 10Y Bund 1,95%, zaś polska 10Y obligacja skarbowa na poziomie 4,80%.

Przed nami tydzień ?lżejszy? jeśli chodzi o odczyty makroekonomiczne. Na świecie pierwsze dwie kartki kalendarza są praktycznie pozbawione istotnych publikacji, dopiero w środę poznamy niemiecki indeks CPI. Dzień później uwagę przyciągać będzie dynamika produkcji przemysłowej w strefie euro i cotygodniowe dane z rynku pracy w USA. W piątek zaś poznamy bilans handlowy w strefie euro oraz sprzedaż detaliczną i indeks U. Michigan w USA. Bieżący tydzień zawiera też kilka publikacji krajowych: saldo na rachunku obrotów bieżących (środa) oraz podaż pieniądza i inflacja CPI (piątek). Zapowiada się więc tydzień spokojniejszy, a jedynym wydarzeniem które ewentualnie może zakłócić wyczekiwanie na posiedzenie FOMC (17-18 września) będzie atak na Syrię.

Jednak i on w dużej mierze jest już zdyskontowany przez rynek, stąd reakcja inwestorów może nie być aż tak silna. Tymczasem, w piątek w oczekiwaniu na publikację raportu non-farm payrolls na rynkach finansowych wyczuwało się lekkie ochłodzenie nastrojów. Kurs EUR/USD praktycznie do południa oscylował w okolicach poziomów z końca sesji dnia poprzedniego. W kraju złoty próbował zaś odreagowywać, po tym jak w czwartek notowania euro wzrosły do około 4,31 PLN. Najsłabiej wyglądała sytuacja na polskim rynku długu, gdzie ceny papierów wciąż spadały, podczas gdy na świecie zarówno 10Y Treasuries, jak i 10 Bund zyskiwały na wartości. Jak pokazywały wykresy Thomson Reuters rentowność papierów dziesięcioletnich przekroczyła już w pierwszych godzinach piątkowej sesji poziom 5%, co jest najwyższą notą w sektorze od września 2012 roku.

Większej zmianie nie ulegały natomiast indeksy giełdowe na europejskich parkietach, paneuropejski indeks FTSEurofirst300 wciąż utrzymywał się w okolicach dwutygodniowego maksimum. Warszawska GPW wciąż pozostawała chwiejna, choć i tu emocje wyraźnie opadały. Po czwartkowym tsunami piątek zakończył się już na lekkim plusie. Nie powinno to jednak dziwić, wycena części spółek spadła do tak atrakcyjnych poziomów, że zachęciły one graczy wierzących, że rynek zdyskontował już reformę OFE, do odkupowania akcji. Jak donosiły agencje informacyjne, największym zainteresowaniem cieszyły się właśnie papiery spółek, które dzień wcześniej przewodziły spadkom.

Opublikowane w piątek przed południem dane nie miały wpływu na rynek, choć generalnie pokazały, że obawy EBC wyrażone obniżeniem prognoz dotyczących PKB strefy euro mogą nie być bezpodstawne. Warto więc odnotować, że w lipcu w Hiszpanii produkcja przemysłowa spadła o 1,4% r/r po 2,2% spadku miesiąc wcześniej. To już 23 miesiąc spadku produkcji. Kraj tkwi w recesji od drugiego kwartału 2011 roku. Zdaniem ekonomistów, najlepszą formą pomocy dla rodzin i firm byłaby większa liczba udzielanych kredytów. Banki jednak wciąż ich odmawiają. Jak pokazują dane, w ciągu roku przyznano o 30% mniej pożyczek. Ostatnie dane makro pokazują jednak prawdopodobne zbliżanie się końca kryzysu. W 2Q13 PKB Hiszpanii spadł tylko o 0,1% kw/kw po tym jak w 1Q13 i 4Q12 obniżył się odpowiednio o: 0,5% i 0,8%. W przeciwieństwie do roku 2011 (wzrost PKB o 0,7%) w 2012 roku Hiszpania znalazła się w recesji gospodarczej na poziomie -1,4%.

Następnie słabe dane napłynęły Niemiec. W lipcu produkcja przemysłowa, po uwzględnieniu liczby dni roboczych, spadła w tym kraju o 2,2% r/r, po tym jak miesiąc wcześniej wzrosła o 0,1%. Na wzrost dynamiki liczył też rynek.
Amerykański Departament Pracy podał zaś, że w sierpniu w sektorze poza rolnictwem utworzono 169 tys. nowych miejsc pracy. Rynek spodziewał się 180 tys. Rewizji w dół (do 104 tys. z wcześniej podawanych 162 tys.) uległy dane za lipiec. Dodatkowo poziom partycypacji w rynku pracy, czyli liczba osób w wieku produkcyjnym, które pracują lub szukają zatrudnienia, spadł do najniższego poziomu od sierpnia 1978 roku. Z drugiej strony stopa bezrobocia obniżyła się ub. miesiącu do 7,3% z 7,4% w lipcu. Inwestorzy dane zinterpretowali jako zmniejszające szansę na ograniczenie przez Fed wartości programu QE3 już na wrześniowym posiedzeniu, co zaowocowało wzrostem kursu EUR/USD i spadkami rentowności w USA i w Europie.

Niemniej, pomimo tych nie najlepszych danych nie wydaje nam się, by Fed zrezygnował z zapowiedzianych działań i w przyszłym tygodniu dojdzie jednak do ogłoszenia ograniczenia skali skupu aktywów. Kończy się bowiem lato i kolejne miesiące będą prawdopodobnie słabsze, przede wszystkim ze względu na koniec prac sezonowych. W momencie pogorszenia koniunktury na rynku pracy trudno będzie Rezerwie Federalnej uzasadnić rozpoczęcie ograniczania programu QE. Można więc zakładać, że co najwyżej symboliczna będzie skala cięcia, tj.  10-15 mld USD.

Joanna Bachert,
Biuro Strategii Rynkowych
PKO Bank Polski