Intensyfikacja wzrostów na polskim rynku stopy.

Obserwowaliśmy również kontynuację wzrostów rentowności wzdłuż amerykańskiej krzywej – w momencie kulminacyjnym UST 10Y „podskoczył” do poziomu 2,22% (przełamanie strefy 2,20-2,25% grozi ruchem w stronę 2,40%), co zdecydowało o intensyfikacji presji wzrostowej m.in. na polskim rynku obligacji. Warto odnotować, że S&P podwyższył perspektywę ratingu USA z negatywnej do stabilnej. Taki ruch z pewnością uznać można za pozytywny dla klimatu inwestycyjnego, choć przy uwadze rynku skupionej na analizie podstawowego czynnika sprawczego zmian warunków monetarnych na świecie, jakim jest polityka ilościowa Fed, informacja ta wzmaga grę na przecenę instrumentów uzależnionych od ciągłego wsparcia ze strony QE. Informuje ona bowiem o coraz mniejszej potrzebie wsparcia wewnętrznej gospodarki USA (a nawet polityki fiskalnej) od działań Fed.

10-letnia polska obligacja DS1023 naruszyła wczoraj krótkoterminowy kanał wzrostowy zapoczątkowany w połowie maja. Rentowność papieru testowała poziom 3,90% (koniec sesji 3,88%). Po dość spokojnej pierwszej części dnia, również sektor 5-lat ruszył wzwyż, pogłębiając odnotowane w piątek lokalne szczyty. PS0417 nie tylko przełamała poziom 3,35%, ale i przetestowała 3,40% (pod koniec sesji było to już 3,42%). PS0418 przez większość dnia stabilizowała się z kolei w okolicy 3,40%, jednak dzień zakończyła już z rentownością 3,45%. 2Y benchmark OK0715 testował poziom 2,90%, podczas gdy roczny papier (OK0714) stabilizował się w okolicy 2,71%.

Piątkowa interwencja na rynku FX w wykonaniu Narodowego Banku Polskiego miała prawdopodobnie ostrzec kapitał spekulacyjny przed próbą nadmiernego osłabiania PLN, a przez to (poprzez ograniczenie zmienności na FX zniechęcającej inwestorów zagranicznych do szukania okazji w sektorach <5Y) zapobiec intensyfikacji wyprzedaży na rynku stopy. W naszej ocenie, wczorajsza sesja udowadnia, iż piątkowa interwencja przyniosła skutek, którego prezes M.Belka mógł się nie spodziewać. Zakup euro na rynku w obliczu testów okolic 4,33 na wykresie EUR/PLN, pokazał że NBP „już teraz boi się” o perspektywy PLN (którym jeszcze dwa dni wcześniej w czasie posiedzenia się „nie zajmował”). Ów strach przed osłabieniem złotego ogranicza grę na dalsze spadki stóp procentowych w Polsce.
Zauważmy bowiem, że Wibor 3M kwotowany jest obecnie na poziomie 2,76%.

Po posiedzeniu RPP stawka wzrosła o 2pb, podczas gdy poziom Wiboru 1Y wzrósł o 3pb. Co więcej oczekiwania na jego spadek wyceniane przez rynek derywatów stopy były kolejny dzień z rzędu ograniczane. Skala wycenianego w najbliższych 2-3 miesiącach spadku Wiboru 3M została zawężona na zakończeniu sesji do 8pb (pod koniec poprzedniego tygodnia było to jeszcze około 15pb). Oznacza to dalsze wycofanie się z gry na obniżki stóp (także tej lipcowej). Warto jednocześnie zwrócić uwagę, że długi koniec krzywej FRA (21X24) dyskontuje już niemalże 60pb w podwyżkach stóp procentowych w perspektywie najbliższych dwóch lat. Zmiany na rynku FRA zostały przeniesione w przyszłość przez wzrosty wzdłuż krzywej IRS (o 14-20pb). Stawka 2Y IRS przekroczyła poziom 3,0%, kończąc dzień na poziomie 3,03%. Najkrótszy kontrakt IRS 1Y na poziomie 2,82% (wzrost w stosunku do poprzedniego zamknięcia o 16pb) dyskontuje niemalże dwie podwyżki stóp w skali roku.

Jeśli obecnie można zaufać komentarzom płynącym z MF, to zachowanie długoterminowych inwestorów zagranicznych zaangażowanych na polskim rynku stopy nie jest nerwowe. Niemniej jednak, o ile Ministerstwo Finansów nie widzi dramatycznego wzrostu podaży papierów zza granicy, to jednak (1) nierezydenci decydują się w ostatnich dniach na realizację zysku na polskiej krzywej, (2) choć w dane za ostatni miesiąc mogą wciąż nie być miarodajne, gdyż wyprzedaż ma miejsce głównie na przełomie maja i czerwca, a (3) jednocześnie wciąż jest brak czynników, które mogłyby zdecydować o umocnieniu wzdłuż polskiej krzywej. Obowiązująca i kluczowa jest bowiem niepewność dotycząca konsekwencji wycofania wsparcia ilościowego Fed, która uderza w aktywa krajów rozwijających się, a które (jako koszyk walut) pozostają pod presją napięć politycznych oraz spadających cen surowców.

Zaniechanie działań stabilizujących rynek obligacji przez BoJ, działa na niekorzyść obligacji polskich. Bank Japonii utrzymał dzisiaj rano skalę zakupów obligacji skarbowych (60-70 bln JPY), co zdecydowało o wzroście napięcia w Azji. Warto śledzić reakcje rynków peryferyjnych Europy, które w czasie azjatyckiej sesji reagowały lekkimi wzrostami rentowności. Dzisiaj nieco napięcia w Europie wywoła postepowanie przed Federalnym Sądem Konstytucyjnym w Niemczech w sprawie programu OMT. Przy spadającej płynności i ograniczanych przez rynek szansach na obniżkę stóp w Europie temat ten może generować nieco nerwowości. W Polsce bardzo ważne może okazać się posiedzenie rządu dotyczące założeń budżetu. Zasadne są oczekiwania zakładające zwiększenie deficytu budżetowego.

Niemniej jednak decyzje i wyniki posiedzenia nie są oczywiste. Przekroczenie progu 50% długu do PKB, który zakłada utrzymanie relacji deficytu budżetowego do dochodów nie wyższej niż założona w budżecie, ogranicza możliwości rozluźnienia polityki fiskalnej i „woła” o (1) zmianę ustawy o finansach publicznych, bądź (2) znalezienie środków zmniejszających dziurę budżetową. Co więcej, niższe wpływy budżetowe (możliwie 20 mld PLN) stwarzają presję na dalsze zadłużenie się Skarbu Państwa. Nawet jeśli nie musi to oznaczać zwiększonej podaży papierów skarbowych na rynku pierwotnym, obniża poziom EUR/PLN, który budzi ryzyka przekroczenia progu 55%.Premier D.Tusk powiedział, że pieniądze z OFE nie zostaną zaanektowane przez Państwo. To pozytywna informacja, która jeśli się potwierdzi ogranicza ryzyka wzrostu nerwowości na polskim rynku. Rynek długu (głownie 2-5Y) czeka na publikacje danych o inflacji w Polsce (czwartek). Warto zauważyć, że wczorajsza niższa od oczekiwań inflacja w Czechach nie ustrzegła krzywej CZK przed wzrostami rentowności.

Aleksandra Bluj
BIURO STRATEGII RYNKOWYCH
PKO Bank Polski S.A.