Korekty ciąg dalszy. DS1023 od kreski do kreski – a dzisiejszą kreskę (nie) sponsoruje Fed…

Wchodziliśmy jednak w ten rok z problemem fiscal cliff’u na pierwszym miejscu w agendzie, a płynność w dolarze miała być jedną z charakterystyk tego roku a nie czynników niepewności w prowadzeniu działalności inwestycyjnej. Wczorajsza publikacja opisu dyskusji FOMC zmieniła ten obraz o tyle, że obawy przed wcześniejszym (niż późniejszym) wycofywaniem się z zakupu obligacji skarbowych przez Fed zmaterializowały się w stanowisku kilku członków FOMC wskazujących na zasadne zakończenie, ograniczenie bądź zatrzymanie QE przed (albo wyraźnie przed) końcem 2013 roku. Reakcja rynku finansowego, która z pewnością będzie kontynowana również w czasie dzisiejszej sesji i sesji następnego tygodnia uwidoczniła się w rewizjach wzrostów na giełdach, (oczywistym) umocnieniu dolara oraz pogłębionej przecenie na amerykańskim rynku długu.

Jeszcze wczoraj EUR/USD zatrzymał się w okolicy 1,31 grając na efekt słabej Europy na mapie gospodarczej. Najjaśniejszym punktem w agendzie wczorajszych danych był raport ADP z amerykańskiego rynku pracy, który zaskoczył rynek informacją, że w sektorze prywatnym w grudniu przybyło 215 tys. miejsc pracy wobec wzrostu o 148 tys. w listopadzie. Pchnęło to rentowność amerykańskiego benchmarku do testów 1,86% (czyli krok odważnej strefy oporu dla 10-letniego benchmarku UST czyli 1,90%-1,93%, wyznaczonych przez okolice szczytów konsolidacji z III i IV kwartału i 50% ruch spadkowego od szczytów z końca I kwartału 2012 roku, oraz pierwszego zniesienia dużego ruchu spadkowego dla rentowności 10-latki od szczytu w lutym 2011 roku. W górnym przedziale owej strefy budzi się dzisiaj UST 10Y czekając na dane na temat NFP.

Warto jednak nadmienić, że kilkupunktowe wzrosty dotknęły wczoraj relatywnie wrażliwy sektor 5Y na amerykańskiej krzywej rentowności, po okresie dominującego stromienia i wzrostów (tuż po posiedzeniu FOMC w grudniu) od najdłuższych papierów na krzywej UST (dzisiaj na poziomie 3,15%). Na rynek europejski napłyną dane o PMI z sektora usług oraz wskaźnik composite, niemniej oczekiwania wskazują na neutralne odczyty nie mogące przykryć „efektu FOMC” oraz oczekiwań na NFP. Zmiana sytuacji technicznej na UST zachęciła mniej chętnego wczoraj wzrostom rentowności Bunda do otwarcia w okolicach 1,50%. Wczoraj bowiem 10Y papier niemiecki siłował się ospale w strefie 1,4550% (czyli nieznacznie powyżej otwarcia 1,43%). Okolice 1,50% to ważna kotwica również dla Bunda 10Y – swoją drogą zachowanie i skala podążania niemieckiego papieru za UST będzie bardzo ważna z punktu widzenia oceny wpływu mniejszej bo krótszej niż oczekiwano polityki drukowania USD na rynek europejskiego długu. Pozostajemy silnie wrażliwi na napływające dane  – wczorajszy wzrost UST w czasie pierwszej części sesji po publikacji ADP szybko zatrzymały dane na temat zasiłków dla bezrobotnych, które wzrosły o 10 tys  do 372 tys. (podczas gdy miały lekko spaść).

Korekty ciąg dalszy na polskim rynku stopy, choć światowe nastroje mieszane a na polski rynek nie napłynęły żadne informacje, które jednoznacznie wskazywałoby na koniec „ery obligacji”… Niemniej jednak z mocno „docenionych” polskich papierów skarbowych uchodziło dzisiaj powietrze. Kontynuacja korekty miała miejsce jeszcze przed aukcją obligacji skarbowych  z długiego końca krzywej. Pierwszym przystankiem rentowności DS1023 była strefa zniesienia całego ruchu grudniowego w okolicach 3,85%- gdzie zresztą uplasowała się rentowność aukcyjna papieru (3,8470%). Po starcie w czasie czwartkowej sesji w okolicach 3,80% papier zakończył sesję tuż pod strefą bardzo ważnego oporu – szczytu płytkiej grudniowej korekty – czyli strefy 3,90%. Pogłębienie korekcyjnego odreagowania uzdrawia wycenę polskich papierów i pozwala na wystromienie po  radykalnym wypłaszczeniu krzywej papierów skarbowych w końcu 2012 r.

Z punktu widzenia punktu w cyklu obniżek, w którym obecnie znajduje się polska oficjalna stopa NBP i ze względu na ryzyko trafności oczekiwań dotyczących dalszych kroków RPP nie ulega kwestii, iż z punktu widzenia historycznie znanych schematów, znajdujemy się w przedsionku połowy oczekiwanego przez rynek cyklu redukcji stóp procentowych, co wciąż przypomina o podstawach do bearish steepenera. Niezmiennie jednak wydaje się, iż wypuszczanie powietrza z napompowanych cen polskich obligacji (prawdopodobnie głównie przez polskich graczy i przy wciąż ograniczonej płynności) nie musiałoby krokiem w stronę radykalnych wzrostów rentowności a „jedynie” szansą na szukanie (1) kanału konsolidacji dla kwotowań polskich papierów skarbowych i (2) punktu oporu rentowości przed kolejnymi obniżkami stóp procentowych przez RPP. Z punktu widzenia Ministerstwa Finansów warto odnieść się do wypowiedzi wiceministra W.Kowalczyka, który stwierdzając że umacniający się złoty zagraża polskiej gospodarce wpisał się w nasze obawy dotyczące wpływu PLN na kontrybucję eksportu netto.  Do pewnego stopnia jego słowa można interpretować w duchu „zachęcania” Rady do wykorzystywania rynkowej okazji wspierającej komfort dla obniżek stóp procentowych.

W czasie czwartkowej sesji Ministerstwo Finansów sprzedało obligacji DS1023 i WS0429 o łącznej wartości 3,66 mld PLN wobec popytu na poziomie 4,9 mld (rentowność WS na poziomie 3,9860%). Uplasowano więc papiery poniżej górnego pułapu sprzedaży (3-5 mld PLN). Gros sprzedaży (3,197 mld PLN) poświęcone było benchmarkowi 10-letniemu. Długoterminowemu -bardziej ryzykownemu z punktu widzenia średnioterminowych tendencji – papierowi inwestorzy poświęcili tylko 485 mln PLN (co jednak nie zaskakuje).

Wyniki aukcji należy oczywiście ważyć tak oczekiwanym stromieniem krzywej i perspektywą wyższych (niż niższych) rentowności przede wszystkim długoterminowych papierów pod koniec 2013 roku w stosunku do poziomów odnotowywanych na koniec minionego roku, ale także wciąż niską aktywnością inwestorów w ciągu pierwszych dni 2013 roku. Co prawda informacji i napięć na rynku nie brakuje, ale rynek wciąż szuka swojego kierunku i czeka na powrót wielu kupujących – nie jest wciąż pewne, iż kierunek (ku wzrostowi gospodarczemu) powinien być obierany z perspektywy szerokiej klasy aktywów już teraz. O skali ruchu powrotnego rentowności w dół na polskiej krzywej zadecydują już pierwsze tygodnie roku – posiedzenie RPP, inflacja i produkcja przemysłowa. Pod koniec miesiąca rynek pozna wstępne szacunki dotyczące PKB w strefie euro. Z punktu widzenia perspektyw na rynkach bazowych na których stromienie nadchodzi od najdalszego końca krzywej, inwestycja w sektor 10-letni jest w naszej ocenie w I kwartale wciąż atrakcyjna w ramach kanału zmienności, choć patrząc z perspektywy skali przeceny pewną atrakcyjność szczególnie w ramach bieżącego cyklu obniżek na polskiej krzywej ma również sektor 5Y (tym bardziej, iż perspektywy stromienia 5-10Y na krzywej Bundów z tytułu słabości gospodarczej Europy, mniej zagrażają średnioterminowym papierom). Dane makroekonomiczne będą decydujące dla polskiej krzywej IRS – i dotyczy to także danych makro z rynków bazowych. Perspektywa wycofywania się Fed z poluzowania ilościowego zmniejsza nie tyle komfort prowadzonej inwestycyjnej w ciągu najbliższych kwartałów, ale także napływ taniego dolara na szeroki rynek finansowy. Teoretycznie działa to na rzecz stromienia a przynajmniej osłabia szanse na szukanie dołków rentowności. Pytanie które się rodzi natychmiast to jak poradzi sobie europejski dług i co na to Bund. Polskie papiery podobnie jak zagraniczne czekają na dane z USA. Rok zaczyna się…ciekawie.

Aleksandra Bluj
Biuro Strategii Rynkowych
PKO Bank Polski