2Q13 słaby dla PLN, 3Q13 może być mocniejszy?

Najwyraźniej rynek wciąż pozostawał pod wpływem zeszłotygodniowej zapowiedzi Fed-u odnośnie terminarza wygaszania trzeciej rundy ekspansji ilościowej (QE3). Cały czerwiec cechowała natomiast podwyższona zmienność. Do posiedzenia Fed (18.06) euro systematycznie pięło się w górę (EUR/USD przełamał chwilowo opor na 1,34) w oczekiwaniu na gołębi komentarz prezesa B.Bernanke. Rozczarowanie przyniosło gwałtowne umocnienie dolara prowadzące do spadku kursu EUR/USD poniżej 1,30. Jeśli chodzi zaś o cały drugi kwartał to można powiedzieć: duża zmienność w przedziale 1,28-1,34 USD wywoływana przede wszystkim komentarzami płynącymi ze strony głównych banków centralnych. Dotychczasowe tendencje makroekonomiczne były bowiem w tym okresie kontynuowane nie wnosząc tym samym nic, co mogłoby mocno rozczarować, bądź wesprzeć rynek walutowy.

A co najbardziej przyciągało w 2Q13 naszą uwagę na rynku euro/dolara i miało największy wpływ na notowania walut?

1. Przede wszystkim FOMC. W maju prezes B.Bernanke wciąż mówił o utrzymaniu programu skupu obligacji i nawet nie wykluczał możliwego jego ograniczenia. Ruch uzależniał jednak od sytuacji makroekonomicznej kraju, co w świetle napływających danych nie znalazło istotnego odzwierciedlenia na rynku euro/dolara. W czerwcu Fed podtrzymał oczekiwania rynkowe na utrzymanie luźnej polityki monetarnej, ale tym razem niespodziewanie zapowiedział wycofywanie się z programu podając nawet dokładny termin – połowa 2014 roku. Co więcej w komunikacie i podczas konferencji nie wskazywano na konkretne ryzyka dla wzrostu gospodarczego w USA, co zostało odebrane jako przekonanie władz monetarnych co do kontynuacji ożywienia gospodarczego w kolejnych kwartałach. Rynek zaczął automatycznie wskazywać wrzesień jako potencjalnie możliwy termin rozpoczęcia ograniczania skupu, co znalazło odzwierciedlenie w silnie spadających indeksach giełdowych, przecenie długu (w tym m.in. Treasuries-ów) oraz przecenie euro wobec dolara. Przed czerwcowym posiedzeniem Fed tylko nieliczni zakładali taki scenariusz, po posiedzeniu już ponad połowa ankietowanych.
2. Równie istotne dla rynków finansowych było też majowe posiedzenie EBC. Słabsze dane, w tym szczególnie dot. peryferyjnych gospodarek strefy euro skłoniły bank do obniżenia stóp procentowych o 25 pb do obecnego poziomu 0,5%. Jednocześnie prezes M.Draghi wyraził gotowość do „działania w razie potrzeby”. To rozbudziło oczekiwania na dalsze cięcia w Europie, pojawiły się też spekulacje o możliwym w niedługim czasie obniżeniu stopy depozytowej. Dyskusje te uciął jednak prezes M.Draghi w komentarzach wypowiadanych w kolejnych tygodniach po tymże posiedzeniu. Brak zmian i poprawiające się dane ze strefy euro wsparły euro wobec dolara.
3. Uwagę inwestorów wciąż przyciągały Chiny i to niestety w tym negatywnym świetle. Utrzymujący się kryzys gospodarczy wyraźnie ciążył gospodarce Państwa Środka. Struktura publikowanych danych wskazywała na silnie negatywny wpływ sytuacji zewnętrznej na eksport kraju i tym samym na sektor przemysłu w Chinach. To skutkowało spowolnieniem zatrudnienia oraz inwestycji sektora przedsiębiorstw, a skala wzrostu inwestycji publicznych nie rekompensowała spowolnienia w pozostałych sektorach gospodarki. To z kolei przełożyło się na spowolnienie dynamiki importu sygnalizujące także spowolnienie popytu krajowego. Niski popyt ze strony głównych partnerów handlowych sprawił, że w 2Q13 dynamika wzrostu gospodarczego Państwa Środka spadła do około 7,5% co jak na ten kraj to niewiele. Co gorsze, niewykluczone, że w kolejnych kwartałach zobaczymy jeszcze słabszy wynik, choć prognozy wskazują na około 8,0%. Pozytywnie na wyniki chińskiej gospodarki mogłaby wpłynąć istotna poprawa kondycji gospodarczej USA i strefy euro. Przy oczekiwanym niewielkim odbiciu gospodarczym, małe jest prawdopodobieństwo silniejszego przyspieszenia dynamiki PKB w Chinach w kolejnych miesiącach. Taka perspektywa negatywnie odbija się na nastrojach rynkowych, Chiny to bowiem kraj po którym oczekuje się, że będzie miał wysoki udział w podźwiganiu gospodarki światowej. Rozczarowanie nasila więc awersje do ryzyka, uderzając przede wszystkim w aktywa emerging markets.
4. Kierując uwagę na Azję nie można nie wspomnieć o Japonii – kraju walczącym o słabego jena, który „podciągnąłby” inflację do poziomu 2,0% r/r i sprawił, że gospodarka stałaby się bardziej konkurencyjna. Żeby to osiągnąć, BoJ zadeklarował w kwietniu, że będzie skupował miesięcznie aktywa o wartości 7 bln jenów, co stanowi równowartość 75 mld USD. W skali roku wartość skupowanych aktywów mogłaby wynieść około 754 mld USD. Na te informacje gwałtowną zwyżką zareagowała japońska giełda, silnie zaś przeceniony został jen. Kurs USD/JPY wzrósł w połowie maja do blisko 104,0 – poziomu najwyższego od października 2008 roku. Na rynku narosły oczekiwania, że kolejnych decyzji możemy spodziewać się również na majowym posiedzeniu BoJ, szczególnie że w komunikacie po kwietniowym posiedzeniu nie pojawiły się żadne ograniczenia ilościowe ani przedmiotowe luzowania polityki monetarnej. Tak się jednak nie stało, bank centralny ani w maju, ani w czerwcu nie podjął kolejnych działań stymulacyjnych. Na drodze do dalszego luzowania przeszkodził najprawdopodobniej nieoczekiwany wzrost rentowności na japońskim rynku długu. W rezultacie kurs USD/JPY prawdopodobnie zakończy 2Q13 w okolicach 99,00.

Wszystkie wymienione powyżej czynniki znalazły przełożenie na notowania polskich aktywów. Wzrost awersji do ryzyka na świecie osłabił złotego o 1,0% w czerwcu i o 4,0% w przeciągu całego drugiego kwartału. W ciągu 2Q13 kurs EUR/PLN osiągnął najniższą wartość na poziomie 4,088, maksimum notował zaś na wysokości 4,369.

Obok czynników zewnętrznych negatywny wpływ na naszą walutę miały też wydarzenia krajowe. Przede wszystkim decyzje RPP. Po kwietniowej przerwie, w maju silny spadek inflacji CPI przy jednoczesnym braku oznak przyspieszenia wzrostu gospodarczego poskutkował obniżką stóp procentowych NBP o 25pb. Miesiąc później RPP ponownie złagodziła politykę monetarną pozostawiając otwartą kwestię obniżki w lipcu co było pochodną m.in. słabszych od oczekiwań danych dot. wzrostu PKB w 1Q13, który obniżył się do 0,5% r/r i wciąż spadającej inflacji. Najbliższe posiedzenie RPP zaplanowane jest na 2-3 lipca. Rynek liczy na cięcie kosztu pieniądza po raz kolejny o 25pb do poziomu 2,50% dla stawki referencyjnej. W ocenie analityków miałaby to być już ostatnia obniżka w tym cyklu. Choć jest ona już w pełni zdyskontowana, może spotkać się z negatywną reakcją rynku, tym bardziej, że spadkowa perspektywa dla euro/dolara na kolejne dni pozwala zakładać, że to jeszcze nie koniec cyklu osłabiania złotego. Z racji, iż to przede wszystkim zewnętrzne uwarunkowania osłabiły naszą walutę to teraz również na zewnątrz należy szukać sygnałów do jego umocnienia. Podobnie jak dla euro/dolara kluczowe dla euro/złotego będą przyszłotygodniowe dane z amerykańskiego rynku pracy. Po wybiciu z obecnego przedziału wahań, najbliższy ważniejszy opór dla kursu EUR/PLN znajduje się dopiero na poziomie 4,40. Poziom ten możemy zobaczyć już na koniec lipca. Potem powinno być lepiej. Oczekujemy, że koniec 3Q13 przyniesie spadek EUR/PLN do 4,25 a rok zakończymy w okolicach 4,15.

Joanna Bachert
BIURO STRATEGII RYNKOWYCH
PKO Bank Polski S.A.