Wojciech Chabasiewicz: Niedoceniane obligacje przychodowe
Obligacje przychodowe są chyba najbardziej niedocenianym papierem wartościowym na rynku. Do tej pory przeprowadzono tylko trzy ich emisje. Można więc śmiało stwierdzić, że są one niestety w dalszym ciągu nieznane ani samorządom, ani inwestorom.
Niestety, bo są jedynym instrumentem przeznaczonym wyłącznie dla finansowania przedsięwzięć użyteczności publicznej, a mającym sporo zalet zarówno dla emitentów, jak i inwestorów. Idea takich obligacji jest prosta: mamy wiarygodnego emitenta, jakim jest samorząd lub spółka komunalna, więc możemy pokusić się o sfinansowanie prowadzonej przez niego inwestycji, która przynosić będzie niekonieczne znaczne, ale pewne i stabilne przychody przez dłuższy okres. Takimi przedsięwzięciami mogą być wodociągi, oczyszczalnie ścieków, transport publiczny oraz inne inwestycje infrastrukturalne i środowiskowe. Dla finansowania takich właśnie przedsięwzięć, potrzebnych, ale zwracających się latami, wymyślono obligacje przychodowe.
Tak jak przy „klasycznych” obligacjach za pomocą obligacji przychodowych emitent zaciąga dług u obligatariuszy. Dług ten zwraca się okresowo wypłacając i wykupując obligacje w ustalonym terminie. Specyficzną cechą obligacji przychodowych jest jednak to, że obligatariusze mają prawo do zaspokojenia swoich roszczeń z przychodów lub majątku przedsięwzięć emitenta, najczęściej tych sfinansowanych środkami z tej właśnie emisji i to z pierwszeństwem przed innymi jego wierzycielami (prawo pierwszeństwa). Emitent jest mocno ograniczony w dysponowaniu majątkiem i przychodami z takich przedsięwzięć.
Można nawet wprost powiedzieć, że określone przedsięwzięcie jest „wyjmowane” z majątku emitenta i ma służyć wyłącznie finansowaniu zwrotu obligatariuszom ich środków. Z drugiej strony, możliwe jest jednak ograniczenie odpowiedzialności samego emitenta wyłącznie do przychodów lub majątku wskazanego przedsięwzięcia. Bezpieczeństwo obligatariuszy zapewnia dodatkowo nałożony na emitenta obowiązek gromadzenia przychodów z przedsięwzięcia na specjalnym rachunku bankowym oraz wyłączenie tych środków spod egzekucji i z masy upadłościowej. Powiązanie spłaty obligacji z finansowanym przedsięwzięciem wymusza długoterminowy charakter takich obligacji. Wskazane zabezpieczenia dla obligatariuszy i publiczny charakter emitenta powodują, że obligacje przychodowe są bezpiecznym instrumentem.
Niejako w zamian za ponoszenie opisanych niedogodności emitent obligacji przychodowych zyskuje niestandardową preferencję w postaci niewliczania zadłużenia z tytułu obligacji przychodowych do wskaźników zadłużenia jednostki samorządu terytorialnego. Wiele samorządów balansuje obecnie na granicy tych wskaźników, co powoduje, że ten ostatni element może być szczególnie istotny.
Przebieg samej emisji zasadniczo nie różni się od procesu emisji zwykłych obligacji. Pewną specyfiką jest zawieranie dodatkowych umów dotyczących prowadzenia wspomnianego odrębnego rachunku bankowego i ewentualnie tzw. umów wsparcia, w przypadku emitowania obligacji przychodowych przez spółki komunalne. Dokumentacja emisyjna jest więc bardziej obszerna. Jednak zasadniczo formalności związane z taką emisją nie odbiegają od tych, które muszą być zrealizowane przy emisji zwykłych obligacji.
Jak więc widać zalet obligacji przychodowych jest sporo. Samorządy mogą zaciągać zobowiązania, które nie wpływają negatywnie na wskaźniki zadłużenia, a inwestorzy zyskują długoterminowe i bezpieczne papiery wartościowe, których tak brakuje na naszym rynku. Oczywiście obligacje przychodowe nie są uniwersalnym sposobem na rozwiązanie problemów finansowych samorządów, ale stanowią ciekawą alternatywę dla klasycznych sposobów zdobywania kapitału.
Wojciech Chabasiewicz, radca prawny
wspólnik w kancelarii Chabasiewicz, Kowalska i Partnerzy
